请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] 评级： 增持 [Table_Authors] 陈梦 首席分析师 SAC执证编号：S0110521070002 chenmeng@sczq.com.cn 电话：010-81152649 褚远熙 研究助理 chuyuanxi@sczq.com.cn 电话：010-81152648 [Table_Chart] 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 [Table_BaseData] 公司基本数据 最新收盘价（元） 15.22 一年内最高/最低价（元） 26.15/12.63 市盈率（当前） 16.01 市净率（当前） 2.95 总股本（亿股） 4.00 总市值（亿元） 60.88 资料来源：聚源数据 相关研究 [Table_OtherReport]  收入端增长符合预期，利润端短期承压  量价齐升营收高增，产能释放巩固规模优势  核心观点 [Table_Summary] ⚫ 事件：公司发布2021年年报及2022年一季报，2021全年实现营业收入36.9亿元，同比+40.04%；实现归母净利润3.9亿元，同比+15.24%，扣非后归母净利润3.53亿元，同比+12.82%。2022Q1实现营业收入13.31亿元，同比+74.85%；实现归母净利润1.03亿元，同比-8.74%，扣非后归母净利润1.02亿元，同比-7.92%。 点评： ⚫ 收入端持续高增，利润端有所承压。公司江西基地产能有序释放，2021年机制纸产/销量分别为60.58/58.87万吨，分别同比+42.49%/+35.09%，驱动收入高增。分品类看，2021年公司食品包装纸/格拉辛纸/转移印花纸/描图纸/特种文化纸分别贡献收入17.47（+17.76%）/10.06（+13.77%）/2.62（+80.58%）/ 0.97（+37.97%）/5.64亿元。受下半年终端纸价逐渐回落叠加木浆和能源成本攀升影响，公司利润端表现承压。公司2021Q4 /2022Q1分别实现归母净利润0.76/1.03亿元，同比-19.51%/-8.74%。 ⚫ 2022Q1公司盈利能力已逐步企稳回暖。受原材料木浆价格、煤炭等能源成本、新会计准则等多重因素扰动，公司2021年毛利率同比-5.85pcpts至17.28%，期间费用率同比-2.7pcpts至4.35%，驱动全年净利率同比-2.28pcpts至10.57%。2022Q1公司毛利率同比-12.55pcpts至16.44%，期间费用率同比-2.28pcpts至5.42%，净利率同比-7.09pcpts至7.74%。盈利能力仍然承压，但毛利率与净利率较2021Q4环比+5.29/0.18pcpts。公司利润端已呈现企稳回暖趋势。 ⚫ 产能稳步投建，规模优势持续深厚。截止2021年末，公司已建成投产8条产线，拥有135万吨产能，其中食品包装纸78万吨，格拉辛纸21万吨，文化纸30万吨，转印纸5万吨，描图纸7000吨，已逐步成为国内产能最大的特种纸生产企业之一。2022年初公司与汉川人民政府签订投资协议书拟开辟湖北省第三基地，进一步向上游布局浆纸一体化。未来随着湖北基地建设有序推进，公司规模优势料将进一步扩大。 ⚫ 投资建议：产能有序投建奠定增长基础，规模优势凸显盈利企稳回暖。考虑到当前公司成本压力犹存，我们下调盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为5.8/7.2/9.0亿元（原2022-2023预测值：7.4/9.3亿元），对应当前市值PE分别为10/8/7X，维持“增持”评级。 ⚫ 风险提示：原材料价格大幅波动，产能释放不及预期，下游需求疲弱。 盈利预测 [Table_Profit] 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 36.90 65.20 80.23 98.94 营收增速（%） 40.0% 76.7% 23.0% 23.3% 净利润（亿元） 3.9 5.82 7.18 8.97 净利润增速（%） 15.2% 49.2% 23.3% 25.0% EPS(元/股) 0.98 1.46 1.79 2.24 PE 16 10 8 7 资料来源：Wind，首创证券 -1.5-1-0.500.57-May18-Jul28-Sep9-Dec19-Feb2-May五洲特纸沪深300 [Table_Title] 收入延续高增表现，利润端表现承压 [Table_ReportDate] 五洲特纸(605007)公司简评报告 | 2022.05.07 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 2,198 3,359 4,395 5,622 经营活动现金流 272 235 539 695 现金 757 595 966 1,418 净利润 390 582 718 897 应收账款 613 1,212 1,474 1,748 折旧摊销 127 152 158 214 其它应收款 0 0 0 0 财务费用 34 32 28 33 预付账款 25 20 29 41 投资损失 -1 7 7 7 存货 572 866 1,122 1,474 营运资金变动 -282 -614 -403 -489 其他 180 392 488 573 其它 4 75 31 32 非流动资产 2,348 2,821 3,186 3,495 投资活动现金流 -461 -620 -520 -520 长期投资 0 0 0 0 资本支出 -715 -621 -520 -520 固定资产 1,680 1,757 2,427 2,740 长期投资 0 0 0 0 无形资产 82 74 66 60 其他 254 1 0 0 其他 71 69 69 68 筹资活动现金流 741 222 352 277 资产总计 4,546 6,180 7,581 9,117 短期借款 781 460 460 460 流动负债 1,794 3,164 4,007 4,894 长期借款 -7 -40 -40 -40 短期借款 1,047 1,547 2,047 2,547 其他 100 -79 140 97 应付账款 403 783 966 1,209 现金净增加额 552 -162 372 452 其他 4 4 4 4 主要财务比率 2021 2022E 2023E 2024E 非流动负债 636 596 556 516 成长能力 长期借款 80 40 0 -40 营业收入 40.0% 76.7% 23.0% 23.3% 其他 54 54 54 54 营业利润 9.0% 58.7% 25.1% 26.6% 负债合计 2,430 3,760 4,563 5,410 归属母公司净利润 15.2% 49.2% 23.3% 25.0% 少数股东权益 0 0 0 0 获利能力 归属母公司股东权益 2,116 2,420 3,018 3,707 毛利率 17.3% 16.6% 17.2% 18.1% 负债和股东权益 4,546 6,180 7,581 9,117 净利率 10.6% 8.9% 8.9% 9.1% 利润表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E ROE 18.4% 24.1% 23.8% 24.2% 营业收入 3,690 6,520 8,023 9,894 ROIC 12.6% 15.9% 15.9% 16.6% 营业成本 3,052 5,436 6,644 8,107 偿债能力 营业税金及附加 17 30 36 43 资产负债率 53.5% 60.8% 60.2% 59.3% 营业费用 8 80 138 220 净负债比率 83.0% 91.6% 88.7% 84.6% 研发费用 54 108 133 164 流动比率 1.2 1.1 1.1 1.1 管理费用 60 113 143 186 速动比率 0.9 0.8 0.8 0.8 财务费用 38 32 28 33 营运能力 资产减值损失 -2 -3 -2 -2 总资产周转率 0.8 1.1 1.1 1.1 公允价值变动收益 0 0 0 0 应收账款周转率 6.9 7.1 6.0 6.1 投资净收益 -12 -7 -7 -7 应付账款周转率 8.1 9.2 7.6 7.5 营业利润 455 723 904 1,144 每股指标(元) 营业外收入 29 28 28 29 每股收益 0.98 1.46 1.79 2.24 营业外支出 0 0 0 0 每股经营现金 0.68 0.59 1.35 1.74 利润总额 484 751 932 1,173 每股净资产 5.29 6.05 7.54 9.27 所得税 94 169 214 276 估值比率 净利润 390 582 718 897 P/E 16 10 8 7 少数股东损益 0 0 0 0 P/B 3 3 2 2 归属母公司净利润 390 582 718 897 EBITDA 649 936 1,118 1,420 EPS（元） 0.98 1.46 1.79 2.24 pOtNqNoNrPtRnPxOmMoQqQaQdNaQmOrRnPpNjMmMsPiNnNuNbRoPvMuOpMpNNZqNsR 公司简评报告  证券研究报告 [Table_Introduction] 分析师简介 陈梦，轻工纺服与家电行业首席分析师，北京大学硕士，曾就职民生证券、华创证券，2021年7月加入首创证券。十三届卖方分析师水晶球入围；十四届卖方分析师水晶球第五名；十八届新财富最佳分析师入围。 褚远熙，轻工制造行业研究助理，香港中文大学硕士，2021年6月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自