拆解ESG投资系列（五）另类投资篇：ESG赋能：另类市场的可持续之道

拆解ESG投资系列（五）另类投资篇ESG赋能：另类市场的可持续之道平安证券研究所策略配置研究团队魏伟/张亚婕/郝思婧2022年4月14日证券研究报告 2摘要※1、总览：全球另类投资加速扩容，ESG策略规模占比近4成•广义而言，另类资产包括传统三大资产（公开交易的股票、债券和现金）之外的任何资产，截至2020年底的全球规模近15万亿美元。结构上看，截至2020年10月底，2011-2020年间ESG另类投资规模在全部另类基金中的占比近4成。•国际主流的另类资产ESG投资策略主要包括筛选、整合、参与和影响力投资。其中，ESG整合普遍贯穿募投管退全流程。2、海外：养老金引领另类ESG投资，重视全流程整合和影响力投资•海外养老金多元化资产配置逐渐向另类资产倾斜，注重ESG投资的资产所有者作为出资方LP，在监督推动管理方GP开展ESG实践的同时，予以管理人ESG决策自由。整体来看，提升投资绩效是ESG投资的重要驱动力，其中，PE投资收益最高，KKR传统PE组合2021财年回报率超过40%；可持续房地产次之，平均年化收益率在20%左右，但波动性小于PE组合；基建投资回报在15%左右。•总结KKR、Nuveen、ATP等海外机构的投资经验，核心ESG投资分两类：一是全流程整合ESG，包括投前筛选潜在ESG问题、尽调分析重大ESG风险和机会、投后密切监控ESG绩效并与企业沟通合作如何提升ESG价值等；二是支持联合国可持续发展目标，积极开展影响力投资，包括绿色股权、普惠金融、新能源基础设施、可持续房地产、可持续农业/林业等。为进一步提升投资绩效，海外机构也在积极构建不同风险收益特征的组合策略、依据TCFD分析气候变化的风险和机遇。3、国内：一级市场ESG投资仍在发展初期，影响力投资服务实体经济转型•目前我国一级市场ESG投资进程相对落后于二级。截至2021年底，私募股权和创投基金规模达到12.8万亿元人民币。另类资产ESG投资仍在初期发展阶段，据中基协调查，2019年开展ESG实践的私募股权基金数量占比仅为11%。•借鉴海外经验，国内私募机构探索ESG投资重点围绕ESG整合和影响力投资两方面展开。一方面，通过ESG尽调和积极的股东参与，筛选ESG风险与机遇，但国内ESG策略整合更多在尽调评估环节，投后管理相对偏少。另一方面，大力推进影响力投资，重点支持国内产业结构转型升级的项目，覆盖科技创新、绿色转型、消费升级、医疗健康等领域。4、展望：发挥资金示范和一二级市场联动效应，推进ESG投资实践•我们认为，在我国共同富裕和碳中和战略重塑产业中长期逻辑的背景下，投资期限更长的另类投资更有必要整合ESG理念以降低风险、提高回报。展望未来，国内另类ESG投资发展需要三大推动：一是监管支持和退出机制的畅通完善有望减少一级市场投资者开展ESG实践的阻碍；二是养老金、政府基金等积极整合ESG投资将助力大环境的改善；三是管理人需持续提升ESG投研能力，借助科技手段构建完善的ESG数据库，同时提高遵循TCFD框架进行气候变化影响分析的能力。 CONTENT目录国内：自发探索初期，影响力投资服务产业升级总览：另类投资扩容，ESG策略规模占4成海外：养老金引领，ESG整合提升长期投资绩效展望：发挥示范/联动效应，推动ESG投资发展 4资料来源：Invesco，BCG，平安证券研究所概览：全球另类投资规模占比提升至15%1.1•广义而言，另类资产包括传统三大资产（公开交易的股票、债券和现金）之外的任何资产。具体包括：私募股权PE/VC、私人信贷、房地产、基础设施、商品、自然资源等。•近年来另类投资规模保持快速增长，目前规模近15万亿美元。据BCG统计，截至2020年底，在全球超100万亿美元的资产管理规模中，另类资产占比15%，约15万亿美元。2010-2020年间，另类资产管理规模年化增速为8.7%，仅次于被动投资规模增速。另类资产的三大主要特征流动性低可投资非金融资产可做空01. 可做空，即可从资产价值下降中获利，如商品期货、对冲基金等02.可投资非金融资产，如基础设施、土地等自然资源03.流动性相对偏低，可能获得流动性溢价，如PE/VC、房地产、基建等9%, 313%, 615%, 1415%, 1516%, 2202040608010012014016020032009201920202025E另类资产主动管理类-特殊目标收益型/负债驱动型/均衡型主动管理类-核心被动投资全球各类资产管理规模（万亿美元）备注：另类资产包括对冲基金、私募股权、房地产、基础设施、大宗商品、私人债务等；主动管理类-特殊包括主动管理的特殊股票（外国、全球、新兴市场、中小盘股等）和特殊债券（新兴市场、高收益、灵活、通胀挂钩和结构性金融-资产支持证券等）；目标收益型/负债驱动型/均衡型包括目标日期、目标到期日、负债驱动、OCIO、多资产均衡和多资产配置等；主动管理类-核心包括主动管理的国内大盘股、国内政府债和企业债、货币市场和结构性产品。 5资料来源：BCG，Preqin，Top Tier Capital Partners，平安证券研究所概览：私募股权占全球另类投资规模比重超60%1.1•据Preqin统计，截至2020年9月底，全球另类投资规模近8万亿，北美地区为主，私募股权占比最多。分类别看，私募股权在另类投资中占比最多，约62%；房地产和基础设施合计占比约23%。分地区看，北美地区另类投资规模最多，占全球的57%，亚太和欧洲地区占比均接近21%。•长期来看，另类投资年化收益率平均高于普通债券基金5-15个百分点，PE/VC平均IRR高于上市股票。各类另类资产规模（万亿美元）北美占全球另类投资中比例超过50%5, 62%1.1, 14%1, 12%0.7, 9%0.2, 3%私募股权房地产私人信贷基础设施自然资源4.5, 57%1.6, 20%1.7, 21%0.1, 2%北美亚太欧洲其他全球各类资产投资平均IRR（截至2020年）备注：1、Core bond：Lipper aggregated core bond fund performance；2、High yield：Lipper aggregated high yield bond fund performance；3、Large-cap：Lipper aggregated US large-cap equity fund performance；4、Real Estate：Cambridge Associates Global Real Estate Benchmark Statistics；5、Private Equity：Cambridge Associates Global Private Equity Benchmark Statistics；6、Venture Capital：Cambridge Associates Global Venture Capital Benchmark Statistics 6资料来源：Preqin，平安证券研究所，数据统计截至2020年10月底概览：ESG投资在另类资产投资中的规模占比接近4成1.1•据Preqin统计，截至2020年10月底，在2011-2020年间，由承诺开展ESG投资的公司管理的5400多个另类投资基金共筹集资金近3万亿美元，占全部募集资金规模的比重约40%。•分类别看，私募股权在ESG另类投资中占比最多，自2011年以来，共有1714只可持续投资私募基金上市，募集资金总额达1.54万亿美元；房地产投资次之，通过815只基金募集5880亿美元。ESG承诺与非ESG承诺的GPs项目募集资本（十亿美元）ESG承诺的私人资本资产管理规模（十亿美元）1281782702823093444174034682642552773294104705746146456493430200400600800100012002011201220132014201520162017201820192020非ESG承诺ESG承诺 7资料来源：Thinking Ahead Institute，平安证券研究所投资者：海外养老金对另类资产的配置比例升至近20%1.2•全球低利率环境下，养老金投资的资产配置逐渐向另类投资倾斜以应对长期偿付压力，其中，流动性溢价有助于贡献更高的投资回报，多元化的资产配置有助于分散组合投资风险。以7个主要国家/地区养老金（简写P7）的资产配置为例，截至2021年，P7资产规模约52.2万亿美元，以私募股权、房地产和基础设施为代表的另类资产投资规模占比近19%，较2001年提升14个百分点。•与此同时，养老金积极开展ESG投资，在另类投资中主要应用ESG整合、影响力投资、股东参与策略等。P7地区养老金对另类资产的配置比例约19%主要7个国家养老金的资产配置比例5%14%19%27%19%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20012006201120162021其他现金债券上市股票备注：P7包括澳大利亚、加拿大、日本、荷兰、瑞士、英国和美国。22%38%12%12%30%7%19%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%澳大利亚加拿大日本荷兰瑞士英国美国其他现金债券上市股票 8资料来源：UN PRI，平安证券研究所投资策略：私募股权ESG投资主要应用筛选、整合及股东参与等策略1.3•私募股权开展ESG投资更注重尽职调查，GP与公司管理层联系密切，也更适合和便于开展ESG投资。通过系统的方法识别和管理全投资组合的ESG问题，可以保护并能显著提高投资价值。•其中，GP可以制定相关ESG筛选标准，进而影响到该基金的所有LP。而LP虽然不能做出或实质性影响具体投资决策，但可以影响决策过程，LP应监督并在必要时与GP联系以了解是否考虑了ESG问题。私募股权开展ESG投资的流程寻找投资项目ESG 筛选：筛选标准在基金成立期间约定，可由GP或LP制定，如列出ESG负面清单；ESG整合：尽职调查期间识别实质性ESG问题，审议与ESG问题相关的法律要求、评估气候变化等大趋势对绩效的潜在影响。投资决策将实质性问题纳入投资备忘录和投资协议谈判：•尽职调查期间发现的ESG问题可列入投资备忘录，确保投员会在决定是否投资某家公司时知悉ESG问题；•在与投资组合公司谈判并敲定投资协议时，GP应当阐明其ESG问题的管理要求。持有积极股东参与，在目标公司的准备、参与和监督期间管理ESG问题：•GP需要与公司管理层合作，平衡公司需实现的ESG目标与公司的其它责任；•GP需监督投资组合公司，评估其ESG目标是否实现，可能还需向LP报告ESG问题是否得到妥善管理。退出在退出阶段实现增值：•识别、管理实质性ESG问题，并确保ESG问题得到妥善管理，可以免买方以不可预见的风险为由压低价格；•在持有初期制定KPI，可为ESG问题得到妥善管理的说法提供依据。 9资料来源：UN PRI，平安证券研究所投资策略：房地产ESG投资遵循国际公认的可持续性认证标准1.3•对于房地产投资而言，系统性识别和管理投资组合的ESG问题，可以保护甚至能显著提高投资价值。房地产投资的期限较长、标的物具有特定的地理位置且难以灵活变更，资产估值不仅受到市场因素影响，同时也更可能受到极端天气、水资源、社区关系等ESG相关因素的影响，因此整合ESG投资尤为重要。一般依据GRESB、LEED、BREEAM等标准来评价房地产投资是否具有可持续性。•房地产行业的低碳转型成为行业可持续发展的重要推动力。2019年末欧盟出台的欧洲绿色协议（TheEuropeanGreenDeal）包含旨在提高所有建筑能效的举措，以及推动现有房地产的“绿色翻新”。REITs中的ESG标准筛选：识别是否存在不满足收购交易的任何严重ESG问题；尽职调查：对ESG问题进行更彻底的调查，评估改进潜力、发现遗留问题、分析ESG趋势的影响等。收购外部资产01尽早将ESG因素纳入流程，例如在设计阶段要求选用高