21年业绩稳健增长，22年景气有望持续，抗周期属性凸显

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 国防军工行业 行业研究 | 深度报告 近日，军工板块公司已完成2021年报和2022一季报披露。我们选取105个核心军工标的，从调整后的88个标的的利润表、现金流量表和资产负债表角度来考察军工行业的整体变化。 ⚫ 利润表：21年营收增长提速，利润增速显著超过营收，元器件/原材料企业表现最为强劲。1）年度看：21年板块营收调整后同比增长15%，利润增长31%，其中零部件企业得益于毛利率的提升叠加期间费用率和减值占比的降低，实现56%的业绩增幅，表现最为强劲。2）季度看，在外部环境不确定性增加的情况下，22Q1延续高增长态势。3）财务费用的下降是推动行业利润增速超过营收的主因，管理（含研发）费用率整体平稳但研发投入力度持续增强，费用结构稳步改善。4）分下游看，信息化板块增长最明显，21年营收和利润分别增长21%和61%。 ⚫ 现金流量表：21年现金流充足，处于15年以来最佳水平，现金流改善迅速传导至中上游。21年全行业现金流充足，全年经营性现金净流入491亿元，同比增长37%。其中零部件/原材料企业经营性现金净流入104亿元，同比大幅增长83%。军工集团经营性现金净流入412亿元，是20年的1.34倍；民参军经营性现金净流入79亿元，是20年的1.58倍。现金流的改善通常会体现于下一年度的财务费用率下降，由于21年经营性现金流处于15年以来最佳水平，我们认为22年军工行业财务费用率有望持续改善。 ⚫ 资产负债表：21年下游预收款(含合同负债)大幅增加表明订单饱满，上游在建工程大增或进入新一轮扩产周期。1）21年全产业链预收款(含合同负债)大幅增长：总装企业维持同比142%的高增速说明订单饱满，军工全产业链的增长确定性强。2）21年总装固定资产实现三年来的首次增长，预示订单预期旺盛，对上游产能承接能力增强；同时上游零部件层级在建工程增速大幅上升，或表明零部件已进入新一轮扩产周期。 ⚫ 三表持续全面向好，再度验证板块增长确定性与高景气持续性。总览军工行业核心标的的历年财报，可以发现21年利润表稳步向好，经营效益持续改善，同时经营性现金流和预收款(含合同负债)均迎来15年来最佳表现：前瞻性指标向好，订单维持高速增长，下游产能加速释放，上游或已进入新一轮扩产准备，行业整体呈现高景气状态。同时，在外部环境不确定性增加的情况下，22Q1业绩实现开门红，军工行业穿越周期的属性得以凸显，看好22年未来三个季度的业绩表现。 ⚫ 信息化及原材料:器件/材料作为供应链的最上游层级有望率先受益。信息化建议关注:振华科技(000733，增持)、火炬电子(603678，未评级)、中航光电(002179，买入)、航天电器(002025，买入)、振芯科技(300101，未评级)、电科院(300215，未评级)等。原材料建议关注:钢研高纳(300034，买入)、宝钛股份(600456，未评级)、西部超导(688122，未评级)、图南股份(300855，未评级)、光威复材(300699，买入)、中航高科(600862，买入)、菲利华(300395，买入)等。 ⚫ 分系统:管理效率提升带来经营效益持续改善,建议关注:中航重机(600765，买入)、中航电子(600372，增持)、中航机电(002013，买入)、北摩高科(002985，买入)、派克新材(605123，未评级)、中航电测(300114，买入)、利君股份(002651，买入)、四创电子(600990，买入)、国睿科技(600562，未评级)、湘电股份(600416，未评级)等。 ⚫ 总装:高订单增速主要来自于装备升级和列装批产的需求，建议关注:中航沈飞(600760，未评级)、中航西飞(000768，未评级)、航发动力(600893，未评级)、航发科技(600391，未评级)、纵横股份(688070，未评级)等。 风险提示 订单及收入确认进度不及预期；武器装备研发进度不及预期 投资建议与投资标的 核心观点 国家/地区 中国 行业 国防军工行业 报告发布日期 2022年05月07日 王天一 021-63325888*6126 wangtianyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860510120021 罗楠 021-63325888*4036 luonan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518100001 冯函 021-63325888*2900 fenghan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070002 丁昊 dinghao@orientsec.com.cn 基金持仓回落，增配个股聚焦高景气赛道：2022Q1军工行业基金持仓分析 2022-04-28 着眼当下，放眼未来：重视前沿领域的投资机会 2022-04-11 全球地缘安全新范式，中国国防建设新周期：——统筹发展和安全专题研究 2022-04-07 21年业绩稳健增长，22年景气有望持续，抗周期属性凸显 ——21 年报和 22Q1 财务分析 看好（维持） 国防军工行业深度报告 —— 21年业绩稳健增长，22年景气有望持续，抗周期属性凸显 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1、21年行业高增经营效益亮眼，22Q1实现开门红 ...................................... 5 1.1零部件21年利润实现56%的高增长，产业链各级22Q1业绩增速同比均有所提升 ..... 7 1.2国企改革推动军工集团业绩持续兑现，民参军盈利能力加速向好 ............................... 10 1.3信息化、航空和航天板块景气度高、业绩持续增长 .................................................... 12 2、21年总装和军工集团销售收现比大幅回升，现金流改善迅速传导至中上游 .................................................................................................................... 13 2.1全产业链企业现金状况持续改善，现金流改善迅速传导至中上游 ............................... 14 2.2军工集团销售收现比大幅回升，集团及民参军企业经营现金流持续回升 .................... 15 3、下游预收款(含合同负债)大增预示订单饱满，上游在建工程大增或进入新一轮扩产周期 .................................................................................................. 16 3.1预收款(含合同负债)大增130%，中下游加快扩产节奏，全产业链配套产能逐步到位 . 16 3.2军工集团预收款(含合同负债)高速增长，民参军应收款占比下降 ................................ 18 投资建议 ...................................................................................................... 19 风险提示 ...................................................................................................... 20 附录：105个标的财务概况 .......................................................................... 20 国防军工行业深度报告 —— 21年业绩稳健增长，22年景气有望持续，抗周期属性凸显 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图表目录 图1：105支核心军工股标的 ........................................................................................................ 5 图2： 2017~2022Q1营收（亿元）和同比增速（未调整） ......................................................... 5 图3： 2017~2022Q1利润（亿元）和同比增速（未调整） ......................................................... 5 图4： 2017~2022Q1营收（亿元）和同比增速（调整后） ......................................................... 6 图5： 2017~2022Q1利润（亿元）和同比增速（调整后） ......................................................... 6 图6： 2017A~2021A营收（亿元）及各季度占比 ........................................................................ 7 图7： 2017A~2020A净利润（亿元）及各季度占比 .................................................................... 7 图8：按产业链分类营收增速（年度同比） .................................................................................. 7 图9：按产业链分类利润增速（年度同比） .................................................................................. 7 图10：按产业链分类营收增速（季度同比） ................................................................................ 8 图11：按产业链分类利润增速（季度同比） ................................................................................ 8 图12：按产业链分类毛利率 ......................................................................................................... 9 图13：按产业链分类净利率 ......................................................................................................... 9 图14：按产业链分类期间费用率 ................................................