美联储加息影响系列专题报告：美联储加息影响研究系列之：本轮加息的背景及历史比较

HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 市场有风险，投资需谨慎 [table_page] 专题报告 [table_subject] 2022年05月05日 证券研究报告—专题报告 美联储加息影响研究系列之：本轮加息的背景及历史比较 美联储加息影响系列专题报告 [table_date] 分析日期 2022年05月05日 [Table_Author] 证券分析师：胡少华 执业证书编号：S0630516090002 电话：021-20333748 邮箱：hush@longone.com.cn 证券分析师：刘思佳 执业证书编号：S0630516080002 电话：021-20333778 邮箱：liusj@longone.com.cn [table_product] [table_main] 东海策略研究类模板 ◎投资要点： 泰勒规则对利率的指引。1993年，约翰泰勒提出“泰勒规则”，依据通货膨胀缺口和产出缺口来确定联邦基金利率目标值，并成为美联储货币政策操作的重要依据。从上世纪九十年代到2002年，联邦基金利率与泰勒规则测算值一致性很好，通胀水平长期处于相对稳定略下行的趋势中。但进入二十一世纪后，美国联邦基金利率多数时间低于泰勒规则测算值，特别是2020年以来更加突出，这与六十年代、七十年代的情况有些类似，在货币政策制定过程中就业、经济增长受到了更多的重视，货币政策可能已经过度宽松。 滞涨和沃尔克上任后的治理。二战后美国奉行凯恩斯主义带来了经济的长期繁荣，以扩张性的财政政策和货币政策作为刺激经济的主要手段。但七十年代后美国生产效率此时仍未出现明显的进步，新旧经济正处于交替之时，扩张性的财政政策反而进一步推升了通胀，叠加两次中东石油危机的影响，导致了严重的滞涨现象。沃尔克上任后奉行货币主义，严格紧缩货币，即使在失业率走高的情况下依然坚持，并获得了成功，其代价是经济增速在中短期的下行。 美联储面临“两难”选择。进入二十一世纪，促进经济增长，增加就业，更受美国重视，现代货币理论的影响增加，联邦基金利率多数时间都明显高于泰勒规则测算值，货币政策可能已经在较长时间内过度宽松。2021年以来，货币超发带动总需求反弹；疫情的反复扰动及上游产业链的投入不足，导致供给恢复节奏较慢，大宗商品价格快速上涨，而欧美供应链瓶颈进一步加深通胀压力。美联储正面临上世纪七十年代“滞涨”时代以来最难的选择。在加息已经落后通胀以及经济的情况下，美联储不得不在经济已见顶回落的过程中加息，可能会导致美联储在平衡经济增长和通胀之间的难度加大，若供应链和商品价格受到突发事件影响出现较大幅度上涨，通胀和经济增速可能又会出现反复。 货币政策收紧已滞后，全年可能前鹰后鸽。从我们计算的泰勒规则测算值来看，美联储加息时间应当更早，加息幅度应当更大。5月会议上，美联储加息行动已不得不加快，虽然鲍威尔表示不考虑单次加息75个BP，但近两月继续加息50个BP的可能性很大。而美联储货币紧缩的滞后，意味短期可能偏鹰。但美国快速加息后可能会影响经济增速，最终美联储或许会在较快的加息节奏后，同样以较快的速度结束本轮加息周期，相机抉择政策估计会使美联储在通胀压力减轻后仍然会实行比泰勒规则更宽松的货币政策。 建议关注通胀相关产品。在高通胀和逆全球化背景下，此轮加息可能会相对有利于资源禀赋较好国家，对资源短缺国家压力可能会更大。美国拥有大量的油气资源、是农产品主要出口国，受通胀影响相对小于资源短缺国家。而欧洲、日本等资源短缺国家受到的影响会更大。建议关注通胀相关投资机会，如资源品、消费品等。 建议关注国内稳增长、稳价格的投资机会。我国价格控制较好，通胀压力较小，疫情后货币政策早已实现正常化，货币政策工具箱较为丰富。在美元加息和疫情影响等背景下，中国要实现经济增长目标估计会加大财政等支持力度。建议关注基建、国内消费以及具有价格优势、产业链比较优势的投资机会。 相关研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 市场有风险，投资需谨慎 [table_page] 专题报告 正文目录 1. 美联储货币政策与经济周期 .................................................................................................................................... 4 1.1. 美联储的货币政策演变 ......................................................................................................................................... 4 1.2. 通胀、加息与资产配置选择 .................................................................................................................................. 5 2. 从20世纪70年代的滞胀到沃尔克时期的通胀治理 ................................................................................................. 7 2.1. 上世纪七十年代的“滞涨” .................................................................................................................................. 7 2.2. 沃尔克上任后的通胀治理 ..................................................................................................................................... 8 3. 泰勒规则后的美联储加息周期............................................................................................................................... 10 3.1. 泰勒规则概述 ..................................................................................................................................................... 10 3.2. 泰勒规则以来共经历4轮加息周期 ..................................................................................................................... 11 3.2.1. 1994年加息...................................................................................................................................................... 11 3.2.2. 1999年加息...................................................................................................................................................... 12 3.2.3. 2004年加息...................................................................................................................................................... 13 3.2.4. 2015年加息...................................................................................................................................................... 14 4. 美联储本次加息的背景 ......................................................................................................................................... 16 4.1. 美联储货币政策框架的再一次调整 ..................................................................................................................... 16 4.2. 现代货币理论的影响 .......................................................................................................................................... 16 4.2.1. 美联储史无前例的宽松政策 ............................................................................................................................. 16 4.2.2. 疫情后多轮财政刺激........................................................................................................................................ 17 4.3. 经济复苏进入下半场 ..........................................................................