建筑装饰行业深度：21年收入稳增业绩略降，稳增长促22Q1开门红

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业深度 2022年05月03日 建筑装饰 21年收入稳增业绩略降，稳增长促22Q1开门红 21年收入稳增业绩略降，22Q1经营开局良好。2021年建筑上市公司整体营收/业绩分别变化+14.9%/-5.1%，营收稳健增长（持续快于名义固投增速），建筑龙头抗风险能力突出，在近年来疫情冲击、原材料涨价、项目大型化、综合化等因素影响下，市占率持续提升；业绩下滑主要系部分民营地产客户信用风险增加，板块计提较多减值损失，同时原材料涨价影响毛利率。建筑板块2022Q1营收/业绩分别同增14%/12%，年内开局良好。21Q1-4建筑板块盈利增速逐季下降特征明显，在稳投资政策持续加码、基数不断下降背景下，预计22Q1-4行业盈利有望呈逐季加速趋势。 盈利能力短期承压，原材料采购与疫情反复影响现金流。2021年建筑板块整体毛利率11.3%（YoY-0.07pct），主要受地产开发业务毛利率下降及原材料价格上涨影响。当前板块龙头依托项目精益管理等方式持续提升工程业务利润率，并主动调整业务结构，提高高毛利优质项目占比，后续毛利率有望稳步改善。2021年龙头持续推动提质增效，销售与管理费用率持续下降，同时加快转型升级，研发费用率上升。净利率为2.1%（YoY-0.4pct），主要系毛利率下降及地产应收款减值计提增加。存货周转/应收账款周转率继续小幅上升。全年经营性净现金流入716亿元，同比减少1511亿元，主要系原材料涨价背景下备货支出增多，以及地产客户资金面紧张致收款延后。22Q1受疫情反复影响，板块毛利率、净利率仍然同比下滑，现金流出增加，若疫情后续得到控制，在政策支持下全年有望逐步好转。2021/2022Q1板块资产负债率均同比小幅提升，“十四五”期间国资委对央企负债率考核已逐步由降杠杆转为稳杠杆，板块负债率约束有所降低，有望释放成长动力。 央企/国企市占率持续提升，钢结构、专业工程高景气扩张。2021年收入增速排名前三子板块为钢结构（30%）、地方国企（24%）、专业工程（20%），业绩增速排名前三子板块为国际工程（34%）、地方国企（30%）、专业工程（24%）；22Q1收入增速排名前三子板块为国际工程（23%）、专业工程（23%）、建筑央企（16%），业绩增速排名前三子板块为专业工程（31%）、地方国企（18%）、建筑央企（16%）。1）建筑央国企板块营收业绩提速，部分地方国企超预期高增长，龙头地位不断巩固，市占率持续提升。2）钢结构板块营收快速扩张，利润增速放缓主要系钢价上涨影响毛利率，后续随着钢价走势趋稳、稳增长政策持续发力，板块有望延续较高景气度。3）专业工程板块持续快速成长，主要因去年出口高增、大宗上涨、新型电力系统加快建设，制造业投资持续修复，化学工程、电力工程、矿山工程等细分方向均呈现高景气发展态势。 投资建议：持续重点推荐稳增长主线投资机会：1）低估值建筑央企中国建筑（21年与22Q1业绩持续超预期，基建+地产稳增长核心受益，中海地产优质龙头亟待重估，PE4.7X）、中国中铁（PE5.6X）、中国交建（核心受益基建REITs推广，PE8.3X）、中国电建（PE11X）、中国铁建（PE4.1X）等；2）高成长地方国企山东路桥（PE6.0X）、四川路桥（PE7.1X）；3）基建设计龙头华设集团（PE8X）、苏交科（PE17X）。此外，在前期疫情冲击下，部分高成长优质龙头估值已极具吸引力，重点推荐营收业绩持续快速扩张的建筑支护设备龙头华铁应急（PE15X）、微电网龙头安科瑞（PE17X）、配电网EPCO龙头苏文电能（PE14X）、以及供热节能改造龙头瑞纳智能（PE15X）。 风险提示：稳增长政策不达预期风险，应收账款减值风险，疫情反复风险，原材料价格大幅上涨风险等。 增持（维持） 行业走势 作者 分析师 何亚轩 执业证书编号：S0680518030004 邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师 程龙戈 执业证书编号：S0680518010003 邮箱：chenglongge@gszq.com 分析师 廖文强 执业证书编号：S0680519070003 邮箱：liaowenqiang@gszq.com 相关研究 1、《建筑装饰：REITs对建筑企业的影响和重塑—以高速公路项目为例》2022-04-25 2、《建筑装饰：多角度看稳增长主线持续性》2022-04-24 3、《建筑装饰：3月固投增长明显放缓，疫情冲击显现政策需再加力》2022-04-18 -32%-16%0%16%32%2021-052021-082021-122022-04建筑装饰沪深300 2022年05月03日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 601668.SH 中国建筑 买入 1.23 1.34 1.47 1.62 5.1 4.7 4.3 3.9 601390.SH 中国中铁 买入 1.12 1.26 1.41 1.58 6.3 5.6 5.0 4.5 601800.SH 中国交建 买入 1.11 1.31 1.49 1.67 9.8 8.3 7.3 6.5 601186.SH 中国铁建 买入 1.82 2.03 2.27 2.52 4.6 4.1 3.7 3.3 000498.SZ 山东路桥 买入 1.37 1.75 2.22 2.61 7.7 6.0 4.7 4.0 600039.SH 四川路桥 买入 1.17 1.48 1.76 2.09 8.9 7.1 5.9 5.0 603018.SH 华设集团 买入 0.90 1.04 1.20 1.37 9.3 8.1 7.0 6.1 300982.SZ 苏文电能 买入 2.15 2.86 3.78 4.99 18.1 13.6 10.3 7.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2022年05月03日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. 投资聚焦 ........................................................................................................................................................... 6 2. 行业整体情况综述 .............................................................................................................................................. 7 2.1. 行业增长情况： 21年收入稳增业绩略降，22Q1开局良好 .......................................................................... 7 2.2. 行业盈利能力：成本及减值因素致净利率阶段承压 ...................................................................................... 9 2.3. 行业负债及营运能力：资产负债率小幅回升，营运指标持续改善 ................................................................ 14 2.4. 行业现金流情况：21年现金流入有所收窄，疫情扰动22Q1现金流 ............................................................ 15 3. 细分板块分析：央企/国企龙头经营稳健，钢结构、专业工程延续较高景气 ........................................................... 19 4. 重点子板块评述 ............................................................................................................................................... 22 4.1. 建筑央企 ................................................................................................................................................ 22 4.2. 地方国企 ................................................................................................................................................ 27 4.3. 钢结构 ................................................................................................................................................... 30 4.4. 设计咨询 ................................................................................................................................................ 33 4.5. 专业工程 ................................................................................................................................................ 37 4.6. 装饰 ....................................................................................................................................................... 40 4.7. 国际工程 ................................................................................................................................................ 44 4.8. 园林PPP ................................................................................................................................................ 47 5.