业绩超预期主要来自加盟和线上增长及补贴

净利率降幅低于毛利率降幅主要来自其他收益（政府补助）贡献，22Q1政府补助为5200万元。 存货改善，经营性现金流为负主要由于支付税费及超额奖金。经营性现金流为-0.93亿元，我们分析主要由于支付税费及职工薪酬，职工薪酬为去年的超额奖金发放。Q1存货为10.88亿元，环比下降5%。 投资建议 我们分析，（1）公司21年存在一次性费用影响；（2）疫情影响是短期因素，公司3年成长逻辑不变，22年有望加速开店，特别是HAZZYS加盟端仍有开店空间、但21年体现尚不明显，但随着公司开店成功率提升、关店减少，我们判断22年主品牌、HAZZYS分别开店有望在80家左右，考虑关店后对应外延增长10-15%/15-20%；（3）中长期维持主品牌/HAZZYS有望做到30/50亿元收入；（3）长期来看，公司在代理HAZZYS过程中也学习了韩国商品企划经验，未来有望成长为多品牌运营集团，不排除HAZZYS之外仍有新品牌成为增长点，乐飞叶、恺米切有望成为下一个增长点。 尽管Q1超预期，考虑Q2疫情影响，维持盈利预测，预计22/23/24年收入为50.3/59.4/68.9亿元，22/23/24年归母净利为5.69/6.97/8.2亿元，对应22/23/24年EPS为0.39/0.48/0.56元，2022年4月29日股价3.77元对应PE分别为10/8/7X，目前估值处于底部，维持买入评级，大股东定增成本3.07元提供相对安全边际。 134666 风险提示 疫情发展的不确定性、开店进度低于预期风险、系统性风险。 盈利预测与估值 [ profit] 财务摘要 分析师：唐爽爽 研究助理：朱宇昊 邮箱：tangss@hx168.com.cn SAC NO：S1120519090002联系电话： 邮箱：zhuyh@hx168.com.cn SAC NO： 联系电话：