信用债违约风险预警问题再思考：难点、机遇及对策

1/ 7 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究·违约研究 2022年4月29日 信用债违约风险预警问题再思考：难点、机遇及对策 作者：简尚波 邮箱：research@fecr.com.cn 本文侧重从我国信用评级服务角度，梳理了评级符号发挥信用债违约风险预警问题的难点，分析了信用债违约风险预警能力改善所面临的机遇，提出了改善信用债违约风险预警能力的对策建议。 信用债违约风险预警问题难点包括：（1）债市信息披露机制建设部分存在信息披露不及时、不全面乃至失真等局限；（2）国内债券市场违约历程短暂，信用评级模型建设相对缺乏违约债券样本参照（尤其针对某些细分行业）；（3）评级技术体系建设方面，评级人才建设、评级方法和模型建设、评级服务模式数字化等诸环节有待加强；（4）不可预见及不确定性因素对信用债违约风险精准预警形成干扰或限制。 信用债违约风险预警建设适逢诸方面机遇：（1）以《关于促进债券市场信用评级行业健康发展的通知》出台等为标志，评级行业监管制度及其实践逐步优化；（2）债券市场迈出推进高质量发展的步伐，其本身蕴含评级服务健康发展乃至高质量发展的机遇，从而推动评级视角的信用债违约风险预警能力建设；（3）在新《证券法》全面构建证券发行注册制的精神指引下，以《公司信用类债券信息披露管理办法》出台等为标志，注册制下的债市发行人信息披露机制建设得以加强；（4）数字化时代背景下评级服务面临数字化转型，有助于增强债券信用风险甄别、风险预警能力。 鉴此，本文提出以下信用债违约风险预警能力建设对策，并且针对每点对策给出具体建议：一是切实优化信用评级技术体系；二是构建债市信息披露强力约束机制；三是营造高效运作的评级监管环境；四是深入推进债市高质量发展。 摘 要 相关研究报告： 1.《信用债违约风险预警现象聚焦——从整体到结构》，2022年4月28日 2.《违约形势边际缓和，风险预警能力还需提升——国有企业债券违约现象解析》，2022.3.31 3.《新增债券违约率大幅下降，关注房企展期债券后续状态——2021年第四季度信用债违约分析》，2022.1.13 4.《近期中国信用债违约形势变化浅析》，2021.12.09 2/ 7 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究·违约研究 2022年4月29日 信用债违约前的违约风险预警问题，不仅关系到整个债券市场的稳定有序发展，也牵涉到投资者的投资交易效率。2018年以来，中国信用债违约形势趋于常态化、规模化，信用评级符号对债券违约风险预警能力不强的问题在部分范围内凸显，表明信用评级服务建设对于信用债违约风险预警能力建设具有重要意义。本文侧重从评级服务角度梳理了我国信用债违约风险预警问题难点，分析了预警能力改善所面临的机遇，并提出了信用债违约风险预警能力改善对策建议。 一、问题难点 （一）债市信息披露机制建设 信用评级机构是评级信息提供部门，也是发行人信用相关原始信息需求部门，原始信息披露的及时性、全面性、准确性对于评级报告的准确性具有重要影响。我国债券市场运行过程中，部分范围的债券发行人信息披露暴露出多方面不足，客观上不利于信用评级服务高效开展，具体表现为： 一是信息披露不及时。一些企业拖延财务报表披露时间，而财务信息是开展信用评级的重要依据。部分发债企业由于财务报表披露时间拖延等原因，造成评级机构终止评级或推迟评级的行为。 二是信息披露不全面。有些企业虽及时披露信息，但是有挑选性地披露信息，不愿意公开负面信息，缺乏公开基于自身原因的负面信息的主动性，导致信息披露不全面、遗漏信用负面信息从而干扰评级结果准确性。 三是信息披露失真。部分企业频繁更换会计事务所，尤其会计师事务所出具的审计报告带有保留意见，可能意味着财务会计信息质量存疑。信息披露失真极端情况是财务造假行为，例如康美药业涉嫌虚增货币资金、五洋建设涉嫌少计提坏账准备等财务造假行为。 综合来看，造成债券发行人信用信息披露机制弊端的一大原因在于发行人缺乏披露主动性，针对发行人信息披露的约束监督力度有待加强，而这表明了债市信息披露机制建设还有加强空间。 （二）债市违约案例积累 标准普尔等国际评级巨头拥有悠久的信用评级服务发展历史，搜集并构建了丰富的违约债券数据及其数据库，部分违约债券数据甚至在1929-1933年经济危机时就有积累。丰富的发债企业数据对于国际评级巨头加强评级质量检验，促进评级模型优化提供了有利基础。相比之下，我国信用评级行业起步较晚，而债券市场违约历程更是短暂，从Wind资讯下载的违约债券报表显示，自2014年发生违约以来迄今（统计截至2022年4月27日），我国发生违约的信用债累计701只、发行人合计208家。由于我国债券市场违约历程短暂，违约企业数据积累有待丰富，我国信用评级模型建设相对缺乏违约债券样本参照，尤其某些细分行业迄今没有违约债券样本。 （三）信用评级技术优化 3/ 7 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究·违约研究 2022年4月29日 长期以来，在多方面因素影响下，我国信用债发行评级密集分布于AA级（含）以上，评级符号区分度不强现象突出。其中，AAA级、A-1级、AA+级等较高级信用债违约现象，撇除不可预见因素或重大不确定因素等对评级预警的干扰项外，这部分反映了评级技术有待优化的问题。具体来看，我国评级人才建设、评级方法和评级模型建设、评级服务模式的数字化等方面均有待加强。 图1：历年发行信用债的首次评级分布变化 注：2016年以来发行的债券之中，无评级债券与极个别AAA+（1只）、A1（1只）债券不参与统计；2022年统计截至4月27日。 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 （四）不可预见及不确定性因素 信用评级符号体现的是评级机构对被评对象未来偿债能力与意愿的评价与预测，但这并不意味着评级机构拥有“先知先觉”。一般而言，评级机构针对受评对象利用评级模型评分，是基于评级基本假设成立的基础上做出的，评级基本假设一般可包括外部环境相对稳定性假设，如假定宏观经济和金融环境、法律和政治环境、社会环境、行业竞争环境等外部环境不会发生重大意外变化，不会发生不可控的自然灾害、重大公共卫生事件、武装冲突乃至战争等突发性、不可抗力事件。然而现实当中，不可预见因素等超出预期情况不能完全避免。 2019年底以来（主要是2020年以来），新冠肺炎疫情突然暴发并且逐渐波及全球，对全球经济社会发展产生显著影响，其中包括对我国债券市场信用状况造成影响。但新冠疫情及其影响具有突发性和不可提前预见性，受疫情等不可预见因素影响，2020年我国发生首次违约的信用债券违约前一个月已下调至投机级的数量占比滑落至自2015年以来最低值（31.11%）。 此外，一些发债企业的生产或经营面临重大不确定性因素——如重大并购重组项目成败不明、重要诉讼案件结果不明等——此类重大不确定因素很难提前预见其未来进展，但具体进展情况可能对发债企业及其债券信用质量带40%50%60%70%80%90%100%0100020003000400050006000700080009000100002016201720182019202020212022只AAAA-1AA+AAAA-A+AA-BBB+BBBBBB-BB+AAA与A-1占比AA、AA+、AAA、A-1合计占比 4/ 7 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究·违约研究 2022年4月29日 来明显不利或有利影响。针对面临重大不确定性因素的信用债，评级机构在评级观察期内存在违约风险预警准确性难点。 二、改进机遇 前述我国信用债违约风险预警问题难点展示了从信用评级角度精准预警信用债违约风险的复杂性，而从破解问题难点的利好因素来看，当前我国评级视角的信用债违约风险预警能力建设适逢发展机遇，至少表现为以下方面。 （一）评级行业监管制度及其实践优化 近年伴随债券市场违约常态化发展，以及部分范围的评级合规问题暴露，我国信用评级行业监管制度建设加强，人民银行会同发改委、财政部等部门先后出台了《信用评级业管理暂行办法》（2019）、《关于促进债券市场信用评级行业健康发展的通知》（2021）（下称五部门《通知》）等重要政策文件，推动信用评级行业向健康发展阶段过渡。其中，五部门《通知》针对信用评级行业指出，加强评级方法体系建设，提升评级质量和区分度。为此，五部门《通知》明确了“信用评级机构应当长期构建以违约率为核心的评级质量验证机制”等具体要求，为我国评级行业加强级评级技术体系建设夯实制度基础。 （二）债券市场推进高质量发展 债券市场高质量发展的政策机遇与市场机遇，本身蕴含着评级服务健康发展乃至高质量发展的机遇，从而推动评级视角的信用债违约风险预警能力建设。当前我国债券市场已经跻身于全球第二大市场地位，但债券市场高质量发展还有明显潜力，包括市场国际化水平有待提高、信用评级服务还有改善空间、投资者结构多元化有待加强、债券发行定价效率有待提升、市场法制化监管有待加强、多层次券种结构有待优化等方面。2021年8月，人民银行等六部门联合发布《关于推动公司信用类债券市场改革开放高质量发展的指导意见》，债券市场高质量发展上升到政策层面。 （三）注册制下的债市发行人信息披露机制建设加强 评级符号对于违约信用债的违约预警能力高低，一定程度上取决于债券市场信息披露效率与质量。2020年以来，在新《证券法》全面构建证券发行注册制的精神指引下，以信息披露建设等为核心的信用债市场注册制建设加快进展。2020年12月，人民银行、发改委、证监会联合发布《公司信用类债券信息披露管理办法》，于2021年5月起施行。该《管理办法》明确了企业信息披露、中介机构信息披露的具体规定，以及信息披露的监督管理与法律责任，对于产业类信用债市场信息披露机制建设具有重要指导价值。2021年4月，沪深交易所相继发布的“公司债券发行上市审核规则适用指引”之“审核重点关注事项”，以公司债发行上市审核为中心，明确了发行人信息披露的条件与规则、特定条件下的公司债发行约束规制等内容，意在深入推进以信息披露为核心的注册制改革，加强公司债准入管理以防范信用风险。 5/ 7 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究·违约研究 2022年4月29日 （四）数字化时代背景下的评级服务数字化转型 大数据、云计算、区块链等数字化技术与各行业的跨界融合，正在成为国民经济可持续发展的重要途径。依托蓬勃发展的数字化技术，促进评级服务数字化转型发展，也是推动我国评级服务高质量创新发展的必经途径。通过人与机器的重新分工，数字化转型有利于为评级行业带来数字化变革，提升评级服务工作效率，增强债券信用风险甄别、风险预警能力。在推进评级数字化方面，标准普尔（S&P）等评级巨头提供了先行经验，标普近年致力