21年业绩符合预期，营销网点逐步下沉，持续推进门墙柜一体化

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 梦天家居（603216） 证券研究报告 2022年04月25日 投资评级 行业 轻工制造/家居用品 6个月评级 增持（维持评级） 当前价格 16.55元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 221.36 流通A股股本(百万股) 55.36 A股总市值(百万元) 3,663.51 流通A股市值(百万元) 916.21 每股净资产(元) 7.15 资产负债率(%) 30.11 一年内最高/最低(元) 43.02/15.65 作者 范张翔 分析师 SAC执业证书编号：S1110518080004 fanzhangxiang@tfzq.com 尉鹏洁 分析师 SAC执业证书编号：S1110521070001 weipengjie@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《梦天家居-首次覆盖报告:从木门到全屋木作，上市后进入新发展阶段》 2022-01-19 股价走势 21年业绩符合预期，营销网点逐步下沉，持续推进门墙柜一体化 公司发布年报，2021年实现收入15.20亿元，同比+23.90%，其中Q3/Q4单季度收入分别为4.23/5.58亿元，同比分别+20.48%/+11.09%。21年实现归母净利润1.83亿元，同比+7.04%，其中Q3/Q4单季度分别实现0.52/0.77亿元，同比分别+9.6%/-26.73%。21年扣非后归母净利润1.79亿元，同比+10.53%，其中Q3/Q4单季度分别实现0.51/0.76亿元，同比分别+11.4%/-23.96%。 贯彻“从木门到木作”的战略，共建个性化、定制化的整木定制家居。分产品来看，21年公司主要产品门类/墙板/柜类/其他家具分别实现收入9.61/1.92/2.55/0.44亿元，同比+16.55%/+33.38%/+27.77%/+36.79%，毛利率分别为29.52%/38.41%/30.08%/43.36%，同比-3.54/+3.22/-5.31/+0.83pct，毛利率受原材料价格上涨影响较大。生产端，公司优化多条生产线、实行自动化改造，推进“机械换人”工作；优化多种工艺，降本升效，大幅缩短产品交期，提升快速交付能力。产品端，在门墙柜一体化的方向上持续创新，推出紧跟时代潮流与需求的定制家居产品。产能方面，21年大幅扩建柜类产能，优化及增设平板门产线，21年门类/柜类/墙板产量分别为50.28万樘/85.27万平米/40.84万平米，同比分别提升19.04%/ 40.19%/28.1%。 深耕零售渠道，营销网点布局逐步下沉。21年公司的经销商渠道实现收入13.08亿元，同比+17.36%，贡献收入86.06%，毛利率为32.24%，同比-1.91pct。截至21年末，经销商专卖店已达968家，营销网点下沉至低线城镇，细化市场终端营销。分地区来看，营收前三的销区依次是华北/山东/浙江销区，分别实现收入1.91/1.65/1.48/亿元，同比+32.77/+26.87/+11.01%。其中华北销区受北京作为政治、经济中心影响，其辐射范围不断向河北省等周边地区扩散，带动房地产市场兴起，公司将经销商网点“下沉”到基层乡镇，使得华北销区经销业务快速发展。同时公司借助木门的销售终端，进行整体品牌运作，带动门墙柜一体化发展。 不断优化工程渠道，积极探索布局家装公司渠道。21年大宗工程业务/家装公司模式分别实现收入1.29/0.15亿元，同比+80.48%/+6.01%，毛利率分别为23.08%/10.96%，同比-10.96/-9.03pct。工程业务方面，直营工程聚焦大型国企、央企及稳健房地产头部企业，继续助力零售经销商拓展工程业务，开发和扶持优质工程经销商，21年针对恒大计提应收账款及票据坏账准备2223万元，计提比例50%。此外，逐步探索可复制的家装业务模式，通过样板市场的运营，研发设计了专用的“整装渠道产品系列”，并结合木门交付情况确立了“产品+服务”的双轮驱动模式。 原材料价格上涨背景下，盈利水平短期承压，各项费用管控有效。21年公司毛利率为31.89%，由于会计准则变更，将20年运输成本调整至营业成本后，可比口径下毛利率同比-2.57pct，归母净利润率12.04%，同比-1.90pct，原材料涨价影响下盈利能力短期承压。调整后21年销售费用率为6.79%，同比-2.11pct，广告投放费用有所控制；21年管理/研发/财务费用率分别为4.63%/4.58%/-0.37%，同比分别-0.60/-0.56/-0.36pct，各项费用总体管控有效。 盈利预测与估值：公司为木门零售赛道稀缺标的，“梦天”品牌影响力强，渠道管理能力为业内领先，我们看好公司长远发展，预计公司22-24年归母净利为2.21/2.70/3.25亿元，同比分别+21%/+22%/+20%，对应PE分别为16X/13X/11X，维持“增持”评级。 风险提示：应收账款及票据计提风险；行业竞争加剧；地产交付不及预期；原材料价格上涨等。 -34%-20%-6%8%22%36%50%2021-042021-082021-12梦天家居沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,226.75 1,519.89 1,823.12 2,176.36 2,603.53 增长率(%) (9.00) 23.90 19.95 19.38 19.63 EBITDA(百万元) 322.54 393.33 339.64 388.67 451.90 净利润(百万元) 170.97 183.00 221.45 270.25 324.81 增长率(%) (9.01) 7.04 21.01 22.04 20.19 EPS(元/股) 0.77 0.83 1.00 1.22 1.47 市盈率(P/E) 20.60 19.25 15.90 13.03 10.84 市净率(P/B) 5.87 2.22 1.95 1.70 1.47 市销率(P/S) 2.87 2.32 1.93 1.62 1.35 EV/EBITDA 0.00 10.74 4.18 2.98 1.40 资料来源：wind，天风证券研究所 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 368.90 1,348.40 2,080.12 2,342.78 2,866.17 营业收入 1,226.75 1,519.89 1,823.12 2,176.36 2,603.53 应收票据及应收账款 27.59 55.86 18.34 77.78 43.51 营业成本 760.64 1,035.19 1,235.84 1,451.29 1,734.11 预付账款 15.23 17.31 31.54 26.47 37.66 营业税金及附加 6.97 11.03 11.36 13.90 17.25 存货 98.28 112.88 155.99 154.78 212.66 销售费用 152.52 103.16 145.85 195.87 234.32 其他 75.66 10.20 17.99 12.87 20.29 管理费用 64.25 70.43 89.98 107.42 130.18 流动资产合计 585.65 1,544.64 2,303.99 2,614.69 3,180.29 研发费用 63.12 69.65 87.19 105.27 123.25 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 (0.15) (5.68) (12.03) (15.53) (18.28) 固定资产 662.20 606.81 534.67 462.53 390.40 资产/信用减值损失 (0.72) (32.68) (15.93) (15.17) (16.54) 在建工程 6.87 40.31 40.31 40.31 40.31 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 52.21 48.12 40.12 32.13 24.13 投资净收益 0.59 0.96 0.68 0.75 0.80 其他 17.76 24.87 20.87 21.17 22.30 其他 (9.90) 59.11 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 739.03 720.10 635.97 556.14 477.14 营业利润 189.44 208.71 249.69 303.71 366.97 资产总计 1,324.69 2,264.75 2,939.96 3,170.83 3,657.43 营业外收入 0.36 0.09 0.88 0.44 0.47 短期借款 50.01 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 1.63 0.43 1.63 1.23 1.10 应付票据及应付账款 314.26 327.47 582.28 461.84 737.88 利润总额 188.16 208.37 248.94 302.92 366.34 其他 150.04 167.19 544.67 625.62 511.22 所得税 17.41 25.56 27.79 33.00 41.92 流动负债合计 514.30 494.67 1,126.96 1,087.47 1,249.10 净利润 170.75 182.80 221.15 269.92 324.42 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 (0.21) (0.19) (0.30) (0.33) (0.39) 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 170.97 183.00 221.45 270.25 324.81 其他 7.70 11.46 8.92 9.36 9.91 每股收益（元） 0.77 0.83 1.00 1.22 1.47 非流动负债合计 7.70 11.46 8.92 9.36 9.91 负债合计 724.69 681.81 1,135.88 1,096.82 1,259.01 少数股东权益 0.05 (0.15) (0.45) (0.77) (1.17) 主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 166.00 221.36 221.36 221.36 221.36 成长能力 资本公积 87.39 873.66 873.66 873.66 873.66 营业收入 -9.00% 23.90% 19.95% 19.38% 19.63% 留存收益 346.57 488.06 709.51 979.76 1,304.57 营业利润 -12.50% 10.17% 19.64% 21.64% 20.83% 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 -9.01% 7.04% 21.01% 22.04% 20.19% 股东权益合计 600.00 1,582.93 1,804.08 2,074.00 2,398.43 获利能力 负债和股东权益总计 1,324.69 2,264.75 2,939.96 3,170.83 3,657.43 毛利率 38.00% 31.89% 32.21% 3