2022年一季报点评：净息差季环比提升，财富业务护城河加深

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年4月24日 公司研究 净息差季环比提升，财富业务护城河加深 ——招商银行（600036.SH）2022年一季报点评 买入（维持） 4月22日，招商银行发布2022年一季度报告，报告期内实现营业收入919.90亿元，YoY +8.5%，归母净利润360.22亿元，YoY+12.5%。 基本面稳健有支撑，营收盈利增速差收窄。2022年一季度，招商银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为8.5%、8.7%、12.5%，增速较2021分别下降5.5、5.8、10.7pct。公司前瞻审慎增提损失准备影响下，信用成本（年化）同比上升0.32pct至0.81%，营收盈利增速差收窄至4.0pct。 利息净收入保持较高增速，规模扩张逐步回归常态，净息差季环比提升3bp。1）资产端扩张“量稳价稳”，贷款占比自2019年以来大体平稳。招商银行1Q生息资产、贷款同比增速分别为8.8%、8.4%，增速较上年末分别下降1.7、2.4pct；贷款占比较上年末提升0.59pct至61.8%，2019年以来贷款占比大体平稳。一季度新增信贷结构上，对公、零售大致2.3:1。1Q贷款收益率季环比提升1bp至4.68%。2）核心负债获取能力强，存款增速季环比1.9pct至14.6%。截至1Q末，活期存款占比较上年末下降2.7pct至63.7%，零售存款占比较上年末提升0.4pct至36.5%。负债成本上，计息负债成本率季环比下降1bp至1.58%，存款成本率季环比提升5bp至1.46%。存款的量价变化，或与理财净值波动加剧背景下，部分零售客户AUM由理财向大额存单等存款类竞品迁徙有关。 非息收入阶段性放缓，零售客户数稳步增长夯实财富业务基石。招商银行1Q非息收入同比增长6.5%；其中，手续费及佣金净收入同比增长5.5%。受资本市场相对低迷影响，财富管理收入同比减少11.1%。我们认为客群是零售业务核心竞争力，招商银行零售客户数在高基数情况下仍保持了较好增长态势，且客群结构不断优化，为大财富管理业务发展奠定坚实基础。虽然代销业务会受资本市场阶段性变化而有起落，但中长期来看，财富管理业务赛道具有巨大空间。 不良率仍位于1%下方，房地产风险相对可控。受到房地产贷款新生成不良增多、疫情影响下零售客户风险增加等因素影响，不良率较上季末提升3bp至0.94%，但绝对水平依然较低。房地产相关细项数据显示，涉房类资产风险可控。 盈利预测、估值与评级：招商银行作为零售标杆银行，具有较强的客群经营能力，近年来，随着大财富管理业务不断深入推进，盈利能力强、资产质量优。近期关于领导层人事变动的消息引致股价阶段性承压。我们认为短期事件性冲击，不影响公司战略定力及稳健经营预期。3.0模式下，公司从经营“银行资产负债表”转变到同时经营“客户资产负债表”，聚焦客户价值创造提升经营绩效，有望进一步打开未来盈利增长空间。维持2022-24年EPS预测分别为5.74元/6.70元/7.72元，对应PB估值分别为1.28、1.12和0.97，维持“买入”评级。 风险提示：如果疫情加剧宏观经济压力，银行信贷需求和资产质量或承压。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 290,482 331,253 370,410 410,058 453,814 营业收入增长率 7.7% 14.0% 11.8% 10.7% 10.7% 净利润（百万元） 97,342 119,922 144,650 169,038 194,675 净利润增长率 4.8% 23.2% 20.6% 16.9% 15.2% EPS（元） 3.86 4.76 5.74 6.70 7.72 ROE（归属母公司 ） 16.00% 17.49% 18.43% 18.79% 18.87% P/E 11.01 8.94 7.41 6.34 5.51 P/B 1.68 1.46 1.28 1.12 0.97 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022年4月22日 当前价：42.50元 作者 分析师：王一峰 执业证书编号：S0930519050002 010-57378038 wangyf@ebscn.com 分析师：董文欣 010-57378035 执业证书编号：S0930521090001 dongwx@ebscn.com 联系人：蔡霆夆 caitingfeng1@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 252.20 总市值(亿元)： 10,718.43 一年最低/最高(元)： 39.18/57.46 近3月换手率： 32.82% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -0.97 -1.96 3.98 绝对 -7.12 -17.99 -17.16 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 招商银行（600036.SH） 4月22日，招商银行发布2022年一季度报告，报告期内实现营业收入919.90亿元，YoY +8.5%，归母净利润360.22亿元，YoY+12.5%。归属普通股股东加权平均净资产收益率19.24%（YoY -0.30pct）。 1、 基本面稳健有支撑，营收盈利增速差收窄 2022年一季度，招商银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为8.5%、8.7%、12.5%，增速较2021分别下降5.5、5.8、10.7pct。公司前瞻审慎增提损失准备影响下，信用成本（年化）同比上升0.32pct至0.81%，营收盈利增速差收窄至4.0pct。拆分同比增速结构看，规模拉动增长拉动业绩增速14.8pct、息差由负向拖累转为正贡献、非息收入贡献收窄至6.9 pct，拨备负向拖累扩大至3.0pct。 图1：招商银行营收及盈利累计增速 图2：招商银行业绩同比增速拆分 资料来源：公司公告，光大证券研究所 资料来源：公司公告，光大证券研究所 2、 规模扩张速度逐步回归常态，净息差季环比提升3bp至2.51% 2022年一季度，招商银行利息净收入同比增长10.0%至544.64亿元，保持较高增速。资产端规模扩张逐步回归常态，净息差季环比提升3bp至2.51%。 资产端扩张“量稳价稳”，贷款占比自2019年以来大体平稳。2022年一季度，招商银行生息资产、贷款同比增速分别为8.8%、8.4%，增速较上年末分别下降1.7、2.4pct；贷款占比较上年末提升0.59pct至61.8%，2019年以来，贷款占比大体平稳，基本围绕61.5%中枢小幅震荡。一季度新增信贷1880.7亿元，同比少增953.3亿元；新增信贷结构上，对公贷款较年初增加858.1亿元，增幅4.0%；零售贷款较年初增加376.7亿元，增幅1.3%；票据较年初增加645.9亿元，增幅15.0%。新增信贷结构上，对公、零售大致2.3:1。截至1Q末，对公、零售贷款占比分别为38.8%（较上年末+0.2pct）、52.5%（较上年末-1.1pct）。资产端定价水平上，生息资产收益率季环比下降1bp至3.97%，贷款收益率季环比提升1bp至4.68%。 核心负债获取能力强，存款增速高位继续提升。2022年一季度，招商银行计息负债、存款同比增速分别为7.4%、14.6%，增速较上季分别变动-2.4、1.9pct；存款占比较年初提升2.9pct至81.9%。新增存款结构上，定期与活期的比例大致为15:2。截至1Q末，活期存款占比较上年末下降2.7pct至63.7%，零售存款占比较上年末提升0.4pct至36.5%。以上存款结构变化，或与理财净值波动加剧背景下，部分零售客户AUM由理财向大额存单等存款类竞品迁徙有关。负 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 招商银行（600036.SH） 债端成本上，计息负债成本率季环比下降1bp至1.58%，存款成本率季环比提升5bp至1.46%。 图3：招商银行净息差走势 图4：招商银行生息资产收益率及计息负债成本率（%） 资料来源：公司公告，光大证券研究所 资料来源：公司公告，光大证券研究所 3、非息收入阶段性放缓，零售客户数稳步增长夯实财富业务基石 2022年一季度，招商银行非息收入同比增长6.5%至375.26亿元。其中： 1） 手续费及佣金净收入同比增长5.5%至286.95亿元。在一季度资本市场相对低迷的背景下，财富管理收入同比减少11.1%。其中，代销基金（收入17.27亿元，YoY-58.5%）、代销信托（收入12.28亿元，YoY-48.5%）等业务受到较强影响，但代销保险（收入54.71亿元，YoY+61.6%）、代销理财（收入17.65亿元，YoY+29.7%）录得较好增长，其中理财代销同比多增预计主要受益《理财公司理财产品销售管理暂行办法》发布以来，代销他行理财产品进一步扩面；资产管理收入（YoY+47.6%）、托管费收入（YoY+11.3%）延续增长态势。整体来看，在市场相对疲弱情况下，中收呈现了较好的韧性。 2） 净其他非息收入同比增长10.0%至88.31亿元，主要是经营租赁收入增加。 零售业务的核心竞争力是客群，近年来，招商银行零售客户数在高基数情况下仍保持了较好增长态势，客群结构不断优化，“大客群”为大财富管理业务发展奠定坚实基础。截至1Q末，招行零售客群达1.76亿户，较上年末增长1.73%；其中，金葵花及以上客户（月日均全折人民币总资产在50万元及以上的零售客户）较上年末增长6.06%至389.45万户，私人银行客户 （月日均全折人民币总资产在1000万元及以上的零售客户）较上年末增长2.56%至12.5万户。 招商银行于2021年提出打造“大财富管理的业务模式+数字化的运营模式+开放融合的组织模式”的3.0模式。3.0模式的核心是从经营“银行资产负债表”转变到同时经营“客户资产负债表”，在为客户创造价值过程中，实现银行自身的高质效发展。招商银行客群基础的扩大及规模的持续优化，正不断挖深零售业务的护城河，是未来3.0模式得以成功实施的重要根基。 与零售客群拓展相应的，截至1Q末，招商银行零售AUM余额11.34万亿元，较上年末增加超5800亿元，增幅5.39%；金葵花及以上客户AUM达9.26万亿元，较上年末增长4.75%；私行AUM达3.50万亿，较上年末增长3.15%，私行户均AUM逼近2800万元，高端客群优势稳固。庞大的零售AUM余额及优质的结构，为招商银行提供了更广阔的客户个人资产配置空间，虽然代销业务会受资本市场阶段性变化而有起落，但居民家庭资产逐步由房地产向金融资产迁移是大势所趋，叠加中国资本市场发展不断迈向纵深，招商银行后续财富管理业务具有巨大的潜力空间。 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 招商银行（600036.SH） 4、 不良率仍位于1%下方，资产质量保持稳健，房地产风险相对可控 截至1Q末，招商银行不良贷款率为0.94%，较上季末增加3bp。一季度，不良贷款生成率（年化）1.16%，同比上升0.21个百分点。其中，公司贷款不良生成额52.33亿元，同比增加18.45亿元，主要是房地产贷款新生成不良增多；零售贷款（不含信用卡）不良生成额14.35亿元，同比增加4.26亿元；信用卡新生成不良贷款87.68亿元，同比增加15.99亿元，主要是受逾期认定时点调整政策、执行逾期60天以上下调不良政策并叠加疫情影响导致。 整体来看，不良贷款率虽季环比有小幅上行，但自3Q21以来，持续位于1%以下的较低水平。与此同时，招商银行拨备计提依旧保持一定强度