工业温控设备提供商，新能源发电与储能市场发展助力公司成长

业绩快速增长，纯水冷却单元业务2020年收入同比增长155.86%：受益于国内激光设备市场与国家电力行业尤其是新能源领域的良好发展，公司营业收入从2017年的3.34亿元提升至2020年的6.12亿元，CAGR达22.4%；归母净利润从2017年的0.54亿元增长至2020年的1.25亿元，CAGR达32.3%。公司纯水冷却单元产品受益于电力政策的推动、下游电力电子装臵行业的发展以及公司对该市场开拓加大了投入资源，销售收入实现快速增长。2020年纯水冷却单元业务收入同比增长155.86%至1.58亿元，占比达25.88%。纯水冷却单元收入的快速增长将给公司带来新的盈利增长点。 四大产品领域覆盖优质客户，积极拓展储能与半导体领域：公司数控机床冷却设备下游客户德国埃马克集团是世界重要数控倒立式机床生产商，具有领先的市场地位；瑞士GF阿奇夏米尔集团是模具/工具制造及高精度零件生产领域中全球领先的机床、自动控制解决方案及服务供应商；北京精雕科技集团有限公司以及海天精工（601882）均系国内领先的高端数控机床生产商。激光水冷却机下游客户德国通快系全球激光技术及系统的领导制造商之一；瑞士百超、日本天田系国际一流的激光设备制造企业；华工科技在我国激光设备行业总营收排名第二。纯水冷却单元下游客户思源电气系目前该行业中能够覆盖电力系统中一次设备、二次设备、电力电子装臵的产品制造和解决方案的少数几个厂家之一，主要客户包括国家电网、南方电网等；新风光2019年高压SVG市场份额8.22%；特变电工在高压、超高压、特高压变压器领域市场占有率排名国内前列。此外，公司积极拓展业务领域，在储能液冷领域与半导体液冷领域分别拓展了阳光储能与北方华创作为客户，当前业务正处于快速发展阶段。 研发实力优异，与客户协同研发增强客户粘性：公司研发投入从2017年的0.105亿元增长至2021年Q3的0.204亿元。研发投入占营收的比例稳中有升，2021Q3达3.42%。截至2021H1，公司共获得国家发明专利授权5项，实用新型专利授权101项。公司参与部分下游客户的产品研发，协同设计技术方案，通过技术创新为客户创造价值，增加客户黏性，提高产品核心竞争力。2021年公司与天津大学共建“工业热管理技术联合研究中心”，开展产学研合作。优秀的研发实力将助力公司持续发展。 投资建议：我们预计公司2021-2023年营业收入分别为9.04亿元(+47.7%)、13.95亿元(54.2%)、20.93亿元(+50.1%)；预计归母净利润分别为1.80亿元(+44.6%)、2.88亿元(+59.9%)、4.43亿元(+53.6%)，对应EPS分别为3.47/5.55/8.52元。基于谨慎假设我们给予公司2022年16倍PE，对应目标价88.80元。首次覆盖，给予“买入-A”投资评级。 风险提示：宏观经济及下游行业波动、市场竞争加剧、原材料价格波动、产品替代的风险 1.产品布局四大系列，纯水冷却单元业务快速成长 1.1.产品布局不断拓展，深耕工业制冷解决方案 三河同飞制冷股份有限公司于2001年在河北省三河市设立，2021年在深圳证券交易所创业板挂牌上市。自成立以来，公司一直致力于工业制冷设备的产品研发及业务发展，目前已主要形成了液体恒温设备、电气箱恒温装臵、纯水冷却单元和特种换热器四大类产品。公司已成为以数控装备（数控机床、激光设备等）及电力电子装臵制冷为核心业务领域的工业制冷解决方案服务商。 公司通过了“质量、环境、职业健康安全”ISO三体系认证，全面实行“5S”现场管理，年生产工业制冷设备8万台，为西门子、埃马克、百超、特变电工等国内外知名企业长期配套。 公司积极实施“走出去”战略，2017年在德国工业重镇斯图加特成立了全资子公司阿特孚制冷有限责任公司，积极拓展海外业务。此外公司投资建设“精密智能温度控制设备项目”与“智能流体控制设备项目”，并不断拓展储能温控、半导体热管理等应用领域。 图1：公司发展历史 股权结构稳定。截至2021年三季报，公司创始人、董事长张国山先生持股33.17%，为公司实际控制人。张浩雷先生为张国山先生之子，直接持股29.86%，并通过三河众和盈企业管理中心间接持股0.17%。众和盈为公司的员工持股平台。此外交银施罗德基金参股0.25%。 公司股权结构较为稳定。 图2：公司股权结构图 产品布局四大系列。公司主导产品分为液体恒温设备、电气箱恒温装臵、纯水冷却单元、特种换热器4个系列，主要包含：MCO油冷却机、MCW水冷却机、MCWL/TFLW激光器专用水冷却机、MCS切削液冷却机、MCA电气箱温湿度调节机、MEA电气箱热交换器、MWA空气/水热交换器、MEO液压油热交换器、工业洗涤换热器和水冷柜等产品。涉及机床、电子、军工、航空航天、汽车、船舶、轨道交通、通讯、电力、新能源、工业洗涤等各行各业，产品销往德国、瑞士、捷克、日本等国家和中国台湾地区。 表1：公司产品 1.2.业绩快速成长，2020年纯水冷却单元业务收入同比增长155.86% 受益于国内激光设备市场与国家电力行业尤其是新能源领域的良好发展，公司营业收入与归母净利润快速增长。营业收入从2017年的3.34亿元提升至2020年的6.12亿元，CAGR达22.4%。归母净利润从2017年的0.54亿元增长至2020年的1.25亿元，CAGR达32.3%。 2019年由于公司主营业务毛利率略降、销售费用增长较多、信用减值损失/资产减值损失有所增加，公司归母净利润同比微降。2021年以来公司业绩继续增长，2021年前三季度公司营业收入同比提升42.7%至5.96亿元，归母净利润同比增长9.0%至0.94亿元。 图3：2017年-2021Q3公司营业收入及增长率 图4：2017年-2021Q3公司归母净利润及增长率 分产品看，公司主营产品为液体恒温设备，并以电气箱恒温装臵、纯水冷却单元、特种换热器作为补充。2020年液体恒温设备、电气箱恒温装臵、纯水冷却单元、特种换热器营业收入分别为3.43、0.88、1.58、0.15亿元。其中公司纯水冷却单元产品受益于电力政策的推动、下游电力电子装臵行业的发展以及公司对该市场开拓加大了投入资源，销售收入实现快速增长。2019年及2020年纯水冷却单元业务收入同比增长率分别为58.24%和155.86%，占比分别达到14.79%和25.88%。纯水冷却单元收入的快速增长，给公司带来新的盈利增长点。 图5：2017年-2021H1公司各产品营业收入（单位：亿元）图6：2017年-2021H1公司各产品营收占比 公司毛利率与净利率较为稳定，保持在较高水平。由于2018年下半年至2019年末国际贸易摩擦加剧、国内汽车需求增速整体放缓甚至下滑等因素对数控装备市场需求造成影响，以及公司拓展市场面临的竞争加剧，公司不同类别产品价格出现不同程度的下降，2019年公司毛利率与净利率有所下降。2020年公司毛利率为38.0%，净利率为20.4%。2021年由于原材料价格上涨，公司毛利率与净利率有所下降。 公司费用率整体较为稳定，2017-2020年管理费用率与财务费用率较为稳定。2020年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为5.11%/8.73%/-0.07%。2021年由于公司上市，管理费用率有所提升。 图7：2017年-2021Q3公司毛利率与净利率 图8：2017年-2021Q3公司费用率情况 公司现金流情况良好。2020年公司经营活动产生的现金流净额/投资活动产生的现金流量净额/筹资活动产生的现金流量净额分别为1.07/-1.12/-0.01亿元。2021年由于公司上市，公司投资活动产生的现金流量净额为-9.36亿元，筹资活动产生的现金流量净额为9.60亿元。 图9：2017年-2021Q3公司现金流情况 2.数控机床与激光设备市场稳步发展，电力电子装臵与储能市场迎扩张机遇 2.1.预计到2026年我国数控机床市场规模将突破5000亿元 机床是指制造机器的机器，是工业制造的基础工具，也是装备制造业的核心设备。数控机床是数字控制机床(Computer numerical control)的简称，是一种装有程序控制系统的自动化机床。 图10：数控机床产业链 数控机床产品按工艺用途，主要可以分为数控金属切削机床、数控金属成形机床和数控特种加工机床三类。三种细分产品中，数控金属切削机床的占比最大，比重为53.8%，其次为数控金属成形机床，占比为28.5%，数控特种加工机床的占比为16.8%。 图11：2020年我国数控机床产品结构 数控机床下游应用广泛，可以应用于国防军工、石油化工、船舶等领域，还可以应用于新能源、纺织、电子、汽车等行业的自动化设备。根据中商情报网，其中汽车行业占比最大约为40%，航空航天位居第二，占比约17%。 图12：2020年我国数控机床下游应用领域结构 根据同飞股份招股说明书，我国自2009年成为世界机床行业最大的生产国和消费国，近年来，受国家经济的持续发展和固定资产投资的拉动，尤其是汽车、消费电子、工程机械、航空航天等行业的发展，我国一直为世界最大的机床需求市场。2016-2020年我国数控机床产业规模波动较大。根据前瞻产业研究院数据，2019年我国数控机床产业规模为3270亿元，同比降低2.3%，主要系数控机床行业整体需求结构调整及升级，下游领域不景气所致。2020年我国数控机床行业整体运行呈现出大幅低开、持续恢复、以增长收尾的特点。2020年我国数控机床市场规模为3473亿元，同比增长6.21%。 图13：2016-2020年中国数控机床行业规模 预计到2026年我国数控机床市场规模将突破5000亿元。根据“十四五”规划，我国将继续推动制造业优化升级，培育先进制造业集群，推动高端数控机床等产业创新发展当前我国正处于由制造大国向制造强国转型的重要阶段，在新一轮的产业升级中，高端制造业会逐步取代简单制造业，制造业也将从劳动密集型产业逐渐转变为技术密集型产业。随着中国制造业加速转型，精密模具、新能源、航空航天、轨道交通、3D打印、生物医药等新兴产业迅速崛起，其生产制造过程高度依赖数控机床等智能制造装备，这将成为数控机床行业新的增长点。根据Prismark数据，预计到2026年中国数控机床市场规模将达到5148亿元。 图14：2021-2026年中全数控机床行业市场规模预测 随着新能源等新兴产业的发展，下游行业对数控机床的切削精度要求越来越高，而数控机床运行过程中各部件产生的热形变越发受到机床生产企业的重视。用于冷却机床主轴、切削液的水冷机、油冷机等工业制冷设备作为数控机床的配套设备，在数控机床生产中扮演着愈发重要的角色。数控机床制冷设备市场空间将随数控机床市场空间的扩大不断提升。 2.2.预计2021年我国激光设备市场规模将达988亿元 激光加工技术作为现代制造业的先进技术之一，具有传统加工方式所不具有的高精密、高效率、低能耗、低成本等优点，在加工材料的材质、形状、尺寸和加工环境等方面有较大的自由度，能较好地解决不同材料的加工、成型和精炼等技术问题。激光加工系统与计算机数控技术相结合可构成高效自动化加工设备。根据激光的发生原理，激光设备工作过程中会产生大量的热能，对功率低于200W的激光设备需采用风冷结构进行散热，功率大于200W时需采用循环水制冷，以保证激光设备在工业环境条件下可靠稳定运行。 我国激光设备产业链上游为原材料及组件，主要包括光学元器件、光学材料、电子材料、数控系统、气体激光机、固体激光机等；中游为激光设备，主要包括激光切割机、激光焊接机、激光打标机、激光显示机等；下游为应用领域，主要包括机械、汽车、电子、航空、通信、轨交、印刷等。 图15：激光设备产业链 激光设备下游应用领域主要有汽车、石油、造船、航空航天、电子信息、轨道交通、通信、医疗等。根据观研天下数据，2020年工业领域为我国激光设备的首要应用领域，占比为58.73%；其次为信息