易方达MSCI中国A50互联互通ETF投资价值分析：分享时代红利下的核心资产投资收益

随着居民的收入端不断增长，资产配置带来的资产保值升值的重要性与日俱增，从海内外的资产走势的经验来看，无论是在发达经济体如美国，还是在快速发展中的经济体如中国，权益资产均能有效对冲通胀。后疫情时代，强复苏下的中国A股资产性价比较高，配置中国或是当下的优选项。 三周期维度论证为什么当下MSCI中国A50指数具有配置价值：长周期下,经济增速换挡，龙头具备长期业绩防御属性；中周期下，A股国际化的滚滚洪流下带来持续性资金流入，且2019年后MSCI完成了A股第二阶段的纳入，北上资金也并没有停止流入的步伐，可见海外资金更多的是以配置的视角流入A股而非单纯的追踪指数；短周期下，目前指数的估值已经过开年以来的充分调整，安全边际凸显。 MSCI中国A50互联互通指数覆盖A股市场核心龙头企业，采用相对行业均衡的编制方法，更好地涵盖中国经济结构转型发展背景下各个产业的核心龙头企业，且新经济行业公司占比更高，有效解决了可比指数中传统经济占比过高的问题。 指数绩效表现优异：从历史累计收益率来看，MSCI中国A50互联互通指数近10年的累计收益率超越沪深300、富时罗素A50等主流宽基指数，且波动率相对较低，投资收益风险更高。指数成分股整体盈利能力强，整股东投资回报率优势明显。 风险提示：1、本结论仅从量化模型推导而出，与研究所策略观点不重合。2、结论主要基于历史数据，未来市场环境可能发生改变。 1.权益资产抗通胀属性显著，横向对比下A股性价 比更高 1.1.长周期维度下权益是收益最高的资产，有效对冲通胀造成的居民资产贬值影响 随着居民的收入端不断增长，资产配置带来的资产保值升值的重要性与日俱增，在考虑资产的选择时，一个首要的问题便是：拉长时间周期来看，有多少资产能够跑赢物价上涨的速度？ 从海内外的资产走势的经验来看，无论是在发达经济体如美国，还是在快速发展中的经济体如中国，权益资产的高收益属性均十分显著。 以美国为例，假设在1802年分别投资1美元入股债商等大类资产中，在考虑分红再投资的情况下，历经两个世纪后股票投资的最终收益远超债券和商品（扣除通胀的影响）。 表1考虑通货膨胀后，美国1802-2012年各项资产投资收益比较 图1中国权益年化收益显著居前 1.2.中国新旧经济动能显著切换，A股资产性价比高 改革开放40余年以来,中国经济的新旧动能显著切换,未来将是由科技创新革命、产业革命和低碳革命引领的高质量发展、可持续发展之路。 过去的几十年时间,中国的经济发展整体是依赖于人口红利推动的工业化改革与发展,从改革开放的第四个十年开始，中国已大致上完成了工业化进程，未来经济发展的道路是围绕以下几个领域来寻找新动能的转换：产业的数字化转型、新基建、生物医药、碳中和引领的新能源等，以及更彻底的改革开放带来的资源配置效率的提升，在此过程中，各行各业的龙头公司将受益于其研发能力、人才数量、竞争优势等从而在此切换过程中率先受益。 后疫情时代，强复苏下的中国A股资产性价比较高，配置中国或是当下的优选项。从IMF预测的未来5年的各国家和地区的GDP实际增长率来看，中国的经济增速仍然处于较高水平，显著超越全球平均增速，在新兴市场中也名列前茅，中国经济自疫情后复苏的态势依旧强劲。 图2根据IMF预测，后疫情时期中国仍能维持较高水平的经济增速 2.三周期维度论证为什么当下MSCI中国A50指数 具有配置价值 2.1.长周期下,经济增速换挡，龙头具备长期业绩防御属性 20世纪90年代到2008年是中国经济腾飞的20年，GDP增速常年维持在10%以上，而随着中国经济体量的不断扩展向着世界第二大经济体的地位迈进，想要维持双位数以上的经济增速几乎已经成为了“不可能事件”，经济增速换挡已成必然，国家发展的政策也由高速发展向高质量发展。在高质量发展的背景下，各行业龙头由于企业自身竞争优势带来的企业护城河较高，业绩防御属性显著，即便在经济增速下滑阶段也能维持相对行业内其他公司的较高的盈利水平。 2020年疫情阶段便是一个很好的佐证。2020年由于新冠疫情的突然袭击导致国内出现了一段时间的经济停摆，各项生产活动暂停，下游的消费需求受封控的影响被显著遏制，各行各业都遭受了一定程度的冲击，行业增速不约而同的下滑，而MSCI中国A50指数所代表的中国的核心资产的盈利增速则相对更具韧性，在2020年疫情的影响下依旧维持ROE_TTM显著高于全A的中位数。 图3MSCI中国A50指数成分股的ROE_TTM持续位于全A较高水平 2.2.中周期下,A股国际化的滚滚洪流下带来持续性资金流入 中国的资本市场历经了由一个相对封闭的市场走向开放的过程，我们在早前的报告《A股国际化进程下的时代机遇》中曾经分析论证到横向对比处于类似发展阶段的国家或地区，如韩国、印度以及中国台湾等，目前A股国际化的进程处于“有限制的向个人开放”的阶段，而这一阶段往往是资本加速流入，开放程度加速上升的阶段，在这一阶段中无论是国内的投资者、还是海外新流入的投资者均可以共享资本开放带来的时代性的机会。我们详细整理了历史上中国资本市场对外开放的路径，从2002年QFII制度的设立至今A股对外开放已历时近20年，中间经历了汇出制度的放宽、QFII额度的提高等等一系列扩大对外开放力度的举措。 而2014年沪港通与2016年深港通的开通为外资进入中国提供了另一项便捷的通道，也推动着A股市场的风格变化。 图4A股国际化历程 从北上资金的流入情况来看，A股入摩为国际化进程中的标志性事件，吸引了大批量的海外资金流入，但尽管2019年后MSCI完成了A股第二阶段的纳入，北上资金也并没有停止流入的步伐，可见海外资金更多的是以配置的视角流入A股而非单纯的追踪指数。 图5北上资金持续流入A股，推动A股国际化进程 2.3.短期来看，估值已经过充分调整 截止20220408，随着2021年以来核心资产的连续调整，MSCI中国A50的PE_TTM仅11.45倍，当前估值接近于2021年以来历史最低值，分位数仅位于4.55%。我们进一步考察权重股重合度较高，囊括两地上市股票，同样聚焦优质龙头资产的宽基指数沪深300的估值。从沪深300上市以来的估值情况来看，当前PE_TTM仅12.36，分位数仅位于2021年的3.13%，当前指数较低的估值提供广阔的安全边际。 图6当前MS C I中国A 5 0估值分位数仅4 . 5 5 %（2 021Y至今）图7沪深300当前估值分位数仅3.13（%2021Y至今） 鉴于MSCI系列指数深耕于海外，追踪MSCI指数的投资者中也有很大比例为境外资金，从国际对比的角度，目前A股核心资产的估值同样具备显著的优势地位。美国标普500指数当前的市盈率为24.41倍，位于自2000年以来的65%分位数，日本东京证券交易所一部（日经225的成分股所在板块）的股票整体市盈率为22倍，位于自2000年以来的52.9%分位数。 图8国际对比下MSCI中国A50指数估值更具优势 3.MSCI中国A50互联互通指数：行业均衡，覆盖A 股市场核心龙头企业 MSCI是一家向全球投资者提供关键决策支持工具和服务以优化投资组合的领先供应商。截至2021年6月30日，全球超过16.3万亿美元的管理资产以MSCI旗下指数作为业绩基准。截至2021年12月31日，MSCI向全球超过6300位客户提供服务，客户遍布全球超过95个国家。此外，全球跟踪MSCI指数的权益型ETF资产管理规模超过1.45万亿美元，超过任何其他指数供应商。 MSCI中国A50互联互通指数采用了均衡行业配置的编制思路，不同于简单市值加权方法编制的其他主流宽基指数，可以更好地涵盖中国经济结构转型发展背景下各个产业的核心龙头企业，有效解决传统产业上市公司权重过高的问题，为期望获取中国经济整体发展红利的投资者提供了代表性的投资工具。 3.1.指数编制方案：挑选中国各产业的核心龙头公司 （1）样本空间：MSCI中国A股指数（母指数）中成分股。 （2）选股过程：首先，从母指数成分股中挑选11个GICS一级行业自由流通调整市值最大的两只股票。如果母指数的某些行业板块中没有证券被上述规则选出，则从备选池纳入这些行业中自由流通调整市值最大的证券。然后，从母指数成分股中选取除上述股票外自由流通调整市值最大的股票，直至目标成分股数量50只。 （3）权重设定：采用行业权重中性的处理方法，使得MSCI中国A50互联互通指数各GICS一级行业权重占比与母指数保持一致。50只入选的成分股在各自行业内采用流通市值加权分配权重。指数调整方面，成分股季度定期调整，并利用缓冲区规则降低换手率。 3.2.指数行业分布：行业配置均衡，新经济占比较高 截至2022年4月6日，MSCI中国A50互联互通指数成分股的行业分布较沪深300指数、富时罗素A50指数更加均衡，单一GICS一级行业配置比例不超过20%。行业结构对A股市场的整体代表性较好，目前指数行业配置前三名是金融、工业、日常消费，配置比例分别为19.58%、15.99%、15.51%，前六大行业配置权重较为接近。此外，从申万二级行业分类看，相比于富时罗素A50指数、上证50指数，MSCI中国A50互联互通指数超配了半导体、光伏、医药等赛道行业，弥补了科技赛道短板。 表2：MSCI中国A50互联互通指数行业配置均衡，最高权重低于20% 表3：MSCI中国A50互联互通指数相对富时罗素A50的行业权重偏离 表4：MSCI中国A50互联互通指数相对上证50的行业权重偏离 3.3.指数个股分布：汇集行业优质龙头，外资认可度高 根据编制规则，MSCI中国A50互联互通指数50只成分股涵盖了全部11个GICS一级行业的核心龙头企业。以截至2022年4月6日的个股权重为依据，单只成分股的权重均低于10%，其中：宁德时代、贵州茅台、隆基股份位列前三名，权重分别为8.68%、7.70%、5.18%。指数在个股层面的集中度水平适中，权重结构比较均衡，其中：前十大成分股的权重合计为45.10%，前二十大成分股的权重合计为66.80%。 表5：MSCI中国A50互联互通指数个股集中度水平适中，最高权重低于10% 北上资金代表境外专业的机构投资者，在资本市场上通常被视为“聪明资金”，其资金流向备受市场关注。统计结果显示，MSCI中国A50互联互通指数成分股是陆股通北上资金持仓的核心标的。从数量与市值两个维度看，虽然指数成分股数量占陆股通股票数量的比例仅为3.36%，但持有指数成分股市值占陆股通持仓总市值的比例却高达44.75%。除此之外，北上资金对MSCI中国A50互联互通指数成份股的平均持仓规模为201.38亿元，而其他个股的平均持仓规模仅为8.65亿元，前者是后者的23.28倍。类似地，北上资金指数成分股持仓市值占流通市值比例的平均值为5.94%，而其他个股持仓市值占流通市值比例的平均值为2.65%，前者是后者的2.24倍。上述结果表明MSCI中国A50互联互通指数成分股备受境外机构投资者的青睐，“核心资产”的属性凸显。 图9指数成分股获外资机构认可度更高 表6：北上资金持有MSCI中国A50互联互通指数成分股的市值更高 3.4.指数历史业绩表现 我们统计了2012年11月30日至2022年4月6日期间MSCI中国A50互联互通指数的业绩表现，并将其与市场主流宽基指数进行对比。从历史累计收益率来看，MSCI中国A50互联互通指数近10年的累计收益率超越沪深300、富时罗素A50等主流宽基指数。统计期间，MSCI中国A50互联互通指数的年化收益率约9.23%，且其历史波动率与沪深300指数接近，投资收益风险比高于富时罗素A50、沪深300等宽基指数，意味着MSCI中国A50互联互通指数可作为分享中国经济整体发展红利的良好投资工具，配置性价比较高。 图10基日以来MSCI中国A50互联互通指数的累计收益率表现优于主流宽基指数 表7分时段MSCI中国A50互联互通指数与主流宽基指数