2021年报&2022一季报点评：21年业绩增速提升，22Q1疫情造成扰动，加速拓店持续推进

证券研究报告·公司点评报告·服装家纺 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 罗莱生活（002293） 2021年报&2022一季报点评：21年业绩增速提升，22Q1疫情造成扰动，加速拓店持续推进 2022年04月21日 证券分析师 李婕 执业证书：S0600521120003 lijie@dwzq.com.cn 研究助理 赵艺原 执业证书：S0600120100009 zhaoyy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 13.26 一年最低/最高价 11.21/16.02 市净率(倍) 2.64 流通A股市值(百万元) 10,915.55 总市值(百万元) 11,116.96 基础数据 每股净资产(元,LF) 5.02 资产负债率(%,LF) 32.03 总股本(百万股) 838.38 流通A股(百万股) 823.19 相关研究 《罗莱生活(002293)：家纺龙头业绩持续稳增，拓店扩产着眼长远》 2022-03-09 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 5,760 6,309 7,127 7,974 同比 17.30% 9.52% 12.98% 11.88% 归属母公司净利润（百万元） 713 774 904 1,032 同比 21.92% 8.53% 16.73% 14.17% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.85 0.92 1.08 1.23 P/E（现价&最新股本摊薄） 15.59 14.36 12.30 10.78 [Table_Summary] 投资要点  公司公布2021年报&2022年一季报：1）2021年营收57.60亿元/同比+17.30%，归母净利7.13亿元/同比+21.92%、较2019/2020年同比增速2.16%/7.13%有所提升，每10股派发现金红利6元（含税)、2021年现金分红达10亿元。业绩端略超我们预期，主要因全渠道毛利率改善带动盈利水平提升。分季度看，2021Q1-Q4营收分别同比增48.7%/19.2%/9.0%/6.5%、归母净利分别同比+156.2%/+3.9%/+7.0%/-0.2%，呈现逐季放缓，主要因2020年基数前低后高、以及21年中疫情影响Q3、双十一备货不足影响Q4业绩。2）2022 Q1营收/归母净利分别同比-2.49%/-12.81%至12.86/1.59亿元，主要因3月疫情对上海直营及加盟物流造成影响，其中国内家纺收入略有下滑、美国家具高单位数下滑。  线上巩固品牌差异化定位、线下加速拓店。1）线上：巩固行业第一地位。2021年线上收入同比+13.59%、占比28%。线上罗莱与乐蜗双品牌并行，2021年提升产品价格带以实现品牌差异化、强化品牌定位、平衡线上线下发展，收入增速较2020年的26.3%有一定放缓，但品牌形象得以巩固，双十一期间罗莱生活排名全网GMV第一，天猫、唯品会家纺类目第一，抖音全年家纺类目第一。2）加盟：拓店战略有序推进。2021年加盟收入同比+22.78%、占比35%。截至2021年末加盟门店2220家/净增241家/yoy+12.18%，2020年公司结合各地人口规模、居民收入等测算开店空间，确立以加盟为主的加速开店战略、3-5年内门店数有望每年净增近10%，2021年外延开店、店效提升对加盟渠道收入增速分别贡献约12%/9%，我们预计在拓店战略有序推进下加盟渠道增长趋势有望延续。3）直营：店效提升贡献主要增长。2021年直营收入同比+10.88%、占比6%。截至2021年末直营门店261家/净增4家/yoy+1.56%，外延开店、店效提升对直营渠道收入增速分别贡献约2%/9%。4）美国家具：受益美国地产景气保持较快增长。2021年美国家具收入同比+21.64%、占比19%。2021H1/H2分别同比增长47.06%/6.26%，下半年受美国地产景气度减弱及海运问题（运力紧张、运费涨价）影响增速放缓，公司采取提升客单价措施进行应对，但由于家具产品周转较慢、提价效果将延迟至年末~2022年体现。  2021年盈利水平及运营效率均改善，2022Q1受到疫情影响。1）毛利率：得益于高档产品销售占比、客单价提升，2021年毛利率同比+1.82pct至45%，其中线上/直营/加盟/美国毛利率分别同比+2.02/2.53/1.94/2.19pct至48.45%/66.43%/45.31% /37.19%。2022Q1受疫情影响毛利率同比-0.6pct至41.85%，我们预计若5月疫情出现缓和，全年毛利率水平有望继续改善。2）费用率：2021年期间费用率同比+1.56pct至27.99%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.52/0.38/0.10/0.56pct，销售费用增多主要来自广告投入增加、财务费用增多主因利息收入减少。2022Q1费用率继续同比+1.78pct至27.39%。3）净利率：综合毛利率、费用率变化，2021年净利率同比+0.4pct至12.48%、2022Q1净利率同比-1.46pct至12.41%。4）存货：2021年末存货13.13亿元/yoy+14.9%、2022Q1末存货13.15亿元/yoy+12.7%，2021/2022Q1存货周转天数分别同比-13/+21天至140/158天。5）现金流：2021/2022Q1经营活动现金流净额分别同比-14.48%/34.54%至7.28/0.20亿元，2021年经营活动现金流净额下滑主因现金分红支出较多、美国团队股权激励产生支出、库存规模增加。截至2021Q1账上资金10.42亿、资金充沛。  盈利预测与投资评级：公司为国内家纺龙头，2021年线上双品牌并行、巩固品牌差异化定位，线下加速推进拓店战略，实现收入、盈利水平双双提升。因公司主力市场在华东区域，22Q1各项财务指标均在不同程度上受到疫情影响，但公司逆市拓店着眼长远且规划清晰，未来业绩增长确定性仍较强。2021年累计分红比例超过100%，未来高分红趋势有望延续。综合考虑疫情影响及22年净开店150家规划，我们将2022年归母净利润增速从17.1%下调至8.5%，预计2023-24年分别同比增长16.7%/14.2%，2022-24年EPS分别为0.92/1.08/1.23元/股，对应PE 14/12/11 X，维持“买入”评级。  风险提示：疫情恶化、经济疲软、门店扩张不及预期等。 -23%-19%-15%-11%-7%-3%1%5%9%13%2021/4/212021/8/202021/12/192022/4/19罗莱生活沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 罗莱生活三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 3,813 4,919 5,926 7,093 营业总收入 5,760 6,309 7,127 7,974 货币资金及交易性金融资产 1,817 2,813 3,657 4,711 营业成本(含金融类) 3,168 3,471 3,917 4,364 经营性应收款项 565 687 757 825 税金及附加 36 40 45 50 存货 1,313 1,291 1,380 1,420 销售费用 1,130 1,262 1,425 1,595 合同资产 0 0 0 0 管理费用 397 454 513 574 其他流动资产 117 128 133 138 研发费用 125 145 164 183 非流动资产 2,453 2,630 2,787 2,923 财务费用 -39 -6 -4 -9 长期股权投资 2 2 2 2 加:其他收益 20 19 21 24 固定资产及使用权资产 1,451 1,642 1,814 1,968 投资净收益 11 6 7 8 在建工程 63 63 63 63 公允价值变动 3 0 0 0 无形资产 251 231 208 183 减值损失 -134 -45 -20 -20 商誉 124 124 124 124 资产处置收益 0 -3 0 0 长期待摊费用 57 57 57 57 营业利润 843 920 1,075 1,228 其他非流动资产 506 513 520 527 营业外净收支 11 5 5 5 资产总计 6,266 7,550 8,714 10,017 利润总额 854 925 1,080 1,233 流动负债 1,703 1,910 2,067 2,234 减:所得税 135 148 173 197 短期借款及一年内到期的非流动负债 283 383 383 383 净利润 719 777 907 1,036 经营性应付款项 650 761 859 957 减:少数股东损益 5 3 4 4 合同负债 130 174 196 218 归属母公司净利润 713 774 904 1,032 其他流动负债 640 592 629 676 非流动负债 475 775 875 975 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.85 0.92 1.08 1.23 长期借款 0 300 400 500 应付债券 0 0 0 0 EBIT 792 937 1,063 1,207 租赁负债 387 387 387 387 EBITDA 970 1,062 1,208 1,374 其他非流动负债 88 88 88 88 负债合计 2,178 2,685 2,941 3,209 毛利率(%) 45.00 44.98 45.04 45.27 归属母公司股东权益 4,060 4,834 5,737 6,769 归母净利率(%) 12.38 12.27 12.68 12.94 少数股东权益 28 31 35 39 所有者权益合计 4,088 4,865 5,772 6,808 收入增长率(%) 17.30 9.52 12.98 11.88 负债和股东权益 6,266 7,550 8,714 10,017 归母净利润增长率(%) 21.92 8.53 16.73 14.17 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 728 911 1,066 1,280 每股净资产(元) 4.84 5.77 6.84 8.07 投资活动现金流 -335 -794 -790 -790 最新发行在外股份（百万股） 838 838 838 838 筹资活动现金流 -952 379 68 64 ROIC(%) 14.55 14.72 13.86 13.50 现金净增加额 -565 496 344 554 ROE-摊薄(%) 17.57 16.01 15.75 15.24 折旧和摊销 178 125 146 166 资产负债率(%) 34.76 35.56 33.75 32.03 资本开支 -145 -294 -290 -291 P/E（现价&最新股本摊薄） 15.59 14.36 12.30 10.78 营运资本变动 -257 10 -59 -8 P/B（现价） 2.74 2.30 1.94 1.64 数据来源:Wind,东吴证券研究所 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业