通胀见顶迹象渐显现多黄金或优于多白银——国信期货贵金属周报2022年4月17日研究咨询部 1行情回顾2库存及持仓3高频数据更新4基本面分析目录CONTENTS研究咨询部5后市展望 行情回顾Part1第一部分研究咨询部 1.1 行情概览4月11日-4月15日，金银持续上涨，主要受两方面驱动：一方面，上周美联储3月会议纪要公布后后续政策路线已陈述较为明朗不确定性落地，短期内货币政策紧缩预期利空释放。另一方面，美国3月CPI同比升8.5%，核心CPI同比升6.5%均创新高且高于预期，但已有筑顶迹象。宏观数据方面，美国公布3月CPI和核心CPI同比再创新高但已逐步显现筑顶迹象。那么对货币政策来说，通胀只要持续高企且经济增长维持强势美联储现阶段紧缩的立场就难以改变，但当前贵金属在预期上已基本消化，等待5月会议临近时的预期再变化。对通胀预期来说，随着通胀同比接近见顶，通胀预期升至3%附近上方空间已较为有限，金银比未来有望走高，现阶段多黄金或将优于多白银。货币政策方面，美联储3月会议纪要出炉。本次纪要显示美联储年内将更多、更快、更强地加息，缩表最早将于5月开启，但由于4月以来美联储频繁发言已透露较多信息，整体仍符合预期，不确定性落地。对贵金属而言，上周美联储会议纪要公布，5月大概率一次加息50bp，最早可能在5月份开始缩表，纪要就后续政策路线已陈述较为明朗不确定性落地。贵金属短期内货币政策紧缩预期利空释放，而当前通胀仍然高企，未来经济增长预期放缓，且美元货币信用衰减忧虑为贵金属货币属性提供向上支撑，贵金属在短期调整消化预期后仍有望曲折向上。金银相对关系上，随着通胀同比接近见顶，通胀预期升至3%附近上方空间已较为有限，金银比未来有望走高，现阶段多黄金或将优于多白银。操作上建议：黄金多单继续持有，金银比逢低试多。研究咨询部4免责声明：本报告以投资者教育为目的，不构成任何投资建议。 1.2 内外盘黄金价格走势4月11日-4月15日，内外盘金价持续上涨：沪金主力2206合约最低点在396.46元，最高点触及406.64元，收于406.40元，上涨2.54%。COMEX黄金期货最低点在1942.9美元，最高点触及1985.8美元，收于1970.3美元，上涨1.62%。研究咨询部5免责声明：本报告以投资者教育为目的，不构成任何投资建议。数据来源：文华财经国信期货 1.3 内外盘白银价格走势4月11日-4月15日，内外盘银价持续上涨：沪银主力2206合约最低点在4995元，最高点触及5315元，收于5292元，上涨5.67%。COMEX白银期货最低点在24.795美元，最高点触及26.115美元，收于25.855美元，上涨4.16%。研究咨询部6免责声明：本报告以投资者教育为目的，不构成任何投资建议。数据来源：文华财经国信期货 基本面分析Part2第二部分研究咨询部 2.1美国通胀再创新高但已显筑顶迹象多黄金或将优于多白银研究咨询部8免责声明：本报告以投资者教育为目的，不构成任何投资建议。美国3月CPI进一步走高，能源和食品贡献显著。美国3月CPI同比升8.5%，高于预期的8.4%，为1981年12月以来最高；环比升1.2%与预期持平。3月核心CPI同比升6.5%，为1982年8月以来最高；环比升0.3%较前值回落且低于预期。从环比贡献来看，能源项贡献比例近70%，食品贡献比例10%，核心商品和服务项降至20%。核心CPI中，核心商品环比贡献转负，主因是二手车价格回落。但核心服务业价格仍持续升温。美国3月CPI创新高后，同比已有筑顶现象。一方面，从基数效应出发计算，核心CPI同比见顶确定性强。而对CPI而言，若CPI环比涨幅维持在0.8%以下（也就是中性情况下），那么3月CPI同比可能已触达年内顶区间将在二三季度开始有所回落，若全球能源和食品价格在供应链扰动下涨势延续，则还有一定的概率进一步上行。另一方面，从当前美国通胀结构上看，核心服务价格坚挺但核心商品价格已降温，反映前期财政补贴和储蓄的支持已削弱，后续以耐用品为代表的商品通胀动力有所削弱。落在对贵金属影响上，主要两方面：货币政策方面，通胀只要持续高企且经济增长维持强势美联储现阶段紧缩的立场就难以改变，但当前贵金属在预期上已基本消化，等待5月会议临近时的预期再变化。通胀预期方面，随着通胀同比接近见顶，通胀预期升至3%附近上方空间已较为有限，金银比未来有望走高，现阶段多黄金或将优于多白银。 2.1美国通胀再创新高但已显筑顶迹象多黄金或将优于多白银研究咨询部9免责声明：本报告以投资者教育为目的，不构成任何投资建议。6.4%8.7%10.3%0.1223579560%3%6%9%12%15%2020-012020-092021-052022-012022-09预测范围CPI同比，若环比0.4%CPI同比，若环比0.6%CPI同比，若环比0.8%0%2%4%6%8%10%12%2020-012020-092021-052022-012022-09预测范围核心CPI同比，若环比0.4%核心CPI同比，若环比0.6%核心CPI同比，若环比0.2%-1.0-0.50.00.51.01.52018-012018-092019-052020-012020-092021-052022-01美国:CPI:季调:环比%美国:核心CPI:季调:环比%0.02.04.06.08.010.02018-012018-092019-052020-012020-092021-052022-01美国:CPI:季调:当月同比%美国:核心CPI:季调:当月同比%数据来源：WIND 国信期货 2.2 美联储会议纪要出炉不确定性落地黄金可轻仓布局多单研究咨询部10免责声明：本报告以投资者教育为目的，不构成任何投资建议。4月7日凌晨，美联储3月会议纪要出炉。本次纪要显示美联储年内将更多、更快、更强地加息，缩表最早将于5月开启，但由于4月以来美联储频繁发言已透露较多信息，整体仍符合预期，不确定性落地，对市场冲击较为有限，隔夜商品和美股均有所回调，贵金属震荡偏弱。本次会议纪要是对美联储3月17日会议，除决议外更多信息的常规披露。美联储再次表达了抗击通胀和通胀预期的决心，现已将货币政策立场转为中性，未来可能转向更紧。加息方面，本次纪要透露未来的美联储会议上可能单次或多次加息50bps。缩表方面，本次纪要透露，大部分官员表示最早将在5月会议开始缩表，每月缩减950亿美元，但后续缩表的速度变化仍待情况变化而定。未来美联储货币政策易紧难松，在经济增长未显著出现问题，高通胀仍是主要困扰的情况下，这一紧缩立场还将持续，具体将表现在继续给出强烈的加息预期，并持续对通胀给予高权重关注。若从流动性和需求来看对商品影响，当前加息对流动性收缩的作用逐渐体现，反映短端流动性的TED利差绝对值扩大维持在高位，更长端的芝加哥联储金融条件指数也出现抬升显示出宏观环境宽松程度降低。而对于需求来说，美国3月ISM制造业PMI及其中的新订单和产出分项回落，物价高企对制造业需求逐渐形成抑制，但加息后宽松条件收紧对需求减弱的影响仍不显著，尽管回落制造业PMI和主要分项仍在扩张区间。对贵金属而言，本次会议纪要就后续政策路线已陈述较为明朗，不确定性落地整体符合市场预期，金银隔夜窄幅震荡。考虑到3月非农报告显示劳动力市场仍高度紧俏，平均时薪同比涨幅再度扩大“工资-通胀螺旋”仍难言缓解。贵金属短期内货币政策紧缩预期利空释放，但通胀预期仍偏高存压制，后市或以震荡为主，白银或继续弱于黄金，金银比有望上行。但较长期来看，美国CPI同比经测算3月大概率进一步走高及未来经济增长预期放缓，贵金属在调整后仍有望曲折向上。 2.3 美国3月劳动力市场维持强势研究咨询部11免责声明：本报告以投资者教育为目的，不构成任何投资建议。美国3月劳动力市场表现仍然维持强劲。3月非农就业人数增加43.1万人略不及预期，预期增49万人，前值上修至75万人。其中服务业增加36.6万人，仍是劳动力市场修复主力军，尤其是休闲酒店业增加了11.2万人。3月失业率3.6%进一步下降，前值为3.8%；劳动参与率升至62.4%，前值为62.3%，随着通胀居高不下，前期发放补贴效应衰减，市场就业意愿持续回暖，新增劳动力人口41.8万人较前值上行。美国3月平均时薪同比增5.6%涨幅再度扩大，周薪同比升4.6%略有回落但也维持高位。在没看到时薪和周薪的涨势显著放缓的情况下，“工资-通胀螺旋”仍难言缓解，通胀预期尚不具备大幅回落的条件。另外美国2月失业人数与职位空缺数差的绝对值再度扩大。职位空缺数略降至1126.6万人，劳动力市场的供需缺口仍然存在，劳动力市场维持高度紧俏状态，强势的非农将支持美联储在加息和缩表方面未来加快步伐，5月一次加息50bps和更快的缩表或将加强市场的紧缩预期，贵金属短期内将持续承压。数据来源：WIND 国信期货159 308 645 559 471 422 564 588 543 539 583 0246802004006008001,0001,2002021-012021-042021-072021-10千人美国新增非农就业人数3个月平均千人美国失业率季调-2.50.02.55.07.510.02019-012019-082020-032020-102021-052021-12美国:私人非农企业全部员工:平均时薪:总计:季调:同比%美国:私人非农企业全部员工:平均时薪:总计:季调:环比%-10,000.000.0010,000.0020,000.00010,00020,00030,0002008-022011-092015-042018-11失业人数-职位空缺数千人右轴失业人数职位空缺数千人 2.4 PMI显示物价高企对制造业需求逐渐形成抑制研究咨询部12免责声明：本报告以投资者教育为目的，不构成任何投资建议。美国3月ISM制造业PMI57.10，前值58.6，不及预期的59。制造业物价指数大幅抬升，而新订单和产出分项均大幅回落，反映出物价高企对制造业需求逐渐形成抑制，库存和供应商交付项的小幅回落显示供应链问题在制造业中依然存在但已有所缓解。在物价已升至对需求边际上形成抑制的情况下，或将逐渐对商品价格升势产生负面影响，通胀预期将倾向于回落，贵金属短期内承压。美国3月ISM服务业PMI58.3，前值56.5，略低于预期的58.6，服务业PMI较上月显著反弹，新订单和商业活动分项均出现显著改善，就业分项升至荣枯线以上反映就业形势好转，价格分项进一步走高显示通胀形势仍然严峻。数据来源：WIND 国信期货203040506070802018-012018-102019-072020-042021-012021-10制造业PMI分项：新订单制造业PMI分项：产出304050607080901002018-012018-102019-072020-042021-012021-10制造业PMI分项：订单库存制造业PMI分项：供应商交付制造业PMI分项：物价404550556065702018-012018-102019-072020-042021-012021-10美国ISM服务业PMI美国ISM制造业PMI 2.5 加息复盘：黄金并未显著承压，白银弱于黄金研究咨询部13免责声明：本报告以投资者教育为目的，不构成任何投资建议。复盘过去50年美联储加息阶段各类商品和资产的表现，我们发现加息阶段商品表现偏正面，权益资产估值偏负面，美债收益率曲线走平。而对于贵金属来说，黄金在加息期间并未显著承压，白银相对黄金偏弱。数据来源：WIND 国信期货0.01.02.03.04.05.06.00.51.01.52.006112218324430536642748854961067173279385491597610...10...11...12...12...COMEX黄金价格变化1973年1月1980年7月1987年9月1994年2月1999年6月2004年6月2015年12月1977年8月右轴0246810120.51.01.52.