公告点评：成本上行21年业绩承压，全产业链优势突出22Q1业绩高增长

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年4月13日 公司研究 成本上行21年业绩承压，全产业链优势突出22Q1业绩高增长 ——九丰能源（605090.SH）公告点评 买入（维持） 当前价：27.74元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：蔡嘉豪 021-52523800 caijiahao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 4.43 总市值(亿元)： 122.88 一年最低/最高(元)： 23.68/49.49 近3月换手率： 58.47% 股价相对走势 -38%-26%-14%-2%10%05/2108/2110/2112/2103/22九丰能源沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -1.62 -7.39 -20.05 绝对 -1.49 -21.13 -35.18 资料来源：Wind 相关研报 收购优质内陆气源，加码LNG主业——九丰能源（605090.SH)收购远丰森泰公告点评（2022-01-18） 与巨正源展开氢能合作，展现氢能领域布局雄心——九丰能源（605090.SH)公告点评（2021-12-05） LNG一体化优势显著，在建LNG接收站有望打开公司成长空间——九丰能源（605090.SH）投资价值分析报告（2021-10-19） 事件： 4月12日，公司发布2021年年度报告、2022年第一季度报告以及关于购买四川华油中蓝能源有限责任公司28%股权的公告： （1）2021年公司实现营收约185亿元，同比+107.42%；实现归母净利润约6.2亿元，同比-19.27%；实现扣非后归母净利润约6.4亿元，同比-16.55%。其中，2021年Q4公司实现营收约68.5亿元，同比+135.82%，环比+36.81%；实现归母净利润约0.1亿元，同比-92.01%，环比-94.95%；实现扣非后归母净利润约-0.2亿元，环比-109.11%。 （2）2022年Q1公司实现营收约70.2亿元，同比+126.18%，环比+2.46%；实现归母净利润约3.9亿元，同比+40.66%，环比+3570.9%；实现扣非后归母净利润约3.9亿元，同比+13.46%。 （3）2022年4月11日，公司与蓝金能源签订了《关于四川华油中蓝能源有限责任公司部分股权转让之交易合同》，由公司向蓝金能源购买其所持有的华油中蓝28%股权，最终协商确定华油中蓝28%股权的转让价格为人民币约2.3亿元。 点评： LNG量价提升带动21年营收高增，全产业链优势显著22年Q1业绩大幅增长：2021年公司营业收入同比大幅增长，主要系LNG量价同比大幅增长以及LPG价格同比大幅增长。LNG方面，2021年，公司LNG产品境内销售量保持基本稳定，同时公司借助自身良好的国际信用及自主船运优势，充分利用国际LNG市场出现的“价格差、信息差、时间差”，通过船贸结合、期现结合、长短结合、内外结合等组合策略，扩大了国际业务规模，全年公司LNG产品销量达202.6万吨，同比增长55.77%，销售收入达98.8亿元，同比增长69.48%，实现量价齐升。LPG方面，2021年公司以开拓市场为年度经营重点，继续夯实在华南地区LPG市场的领先地位，业务竞争优势持续增强，此外公司加快在化工原料市场的布局，结构调整加速，全年公司LPG产品销量达177.3万吨，同比增长12.44%，销售收入达78.1亿元，同比增长64.0%。利润方面，受需求增长、地缘政治、疫情解封、极端天气、欧洲天然气库存处于低位及风光发电量供给不足、“北溪-2”通气受阻等因素影响，2021年以来，国际LNG供需结构性错配问题凸显，推动价格持续震荡攀升，致使公司21年利润下滑。2022Q1公司实现营收约70.2亿元，同比+126.18%，主要系LNG产品销售数量及销售单价较上年同期大幅提升，及LPG销售单价同比涨幅较大所致；受益于公司积极应对外部挑战，双气源保障及全产业链优势凸显，同时积极开拓市场，经营规模逆势扩大，盈利能力稳步提升，2022Q1公司实现归母净利润约3.9亿元，同比增长40.66%，环比增长3571%。 碳中和加速能源转型背景下，天然气未来发展空间广阔：作为高热值、低碳排放的化石能源，天然气单位热值碳排放仅为煤炭的60%左右。我们认为，在我国双碳目标约束下，天然气作为清洁一次化石能源，将是我国减缓碳排放增长速度的重要工具，在非化石能源使用占比未大幅提升的前提下，天然气将在我国“碳中和之路”中发挥重要作用。目前，国家及地方各级政府已相继出台鼓励使用天然气等清洁能源的相关政策，对新上项目要求优先使用清洁能源，在重点用能领域（如居民用 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 九丰能源（605090.SH） 能、工商业用能等）实施“煤改气”，用天然气替代煤、重油、柴油等高污染燃料，国内天然气需求呈现增长态势，预计未来我国天然气将具有广阔发展空间。 国内客户结构优化、资源池不断做大，公司LNG业务发展质量持续提升：面对复杂的国际国内形势，公司充分发挥自身全产业链优势，把优化国内客户结构与做大资源池作为两个重要抓手，不断增强服务能力及LNG产品竞争力。2021年，工业（园区）用户、燃气电厂、大客户等直接终端用户销量占公司国内销量的比重超过70%；同时，以城市燃气、贸易商为代表的中间商客户成为销售重要补充，公司客户结构与质量得到显著优化与提升。同时，公司坚持做大“海气资源池”，国际业务规模显著扩大，LNG产品在中国台湾、韩国、印度等区域实现异地上岸，“长约气+现货气”的资源池潜力得到充分释放，为未来进一步扩大国内销售规模奠定良好的资源基础。此外，公司依托“上陆地、到终端、出华南”的LNG业务发展战略，继续加大“陆气资源池”建设，并借助“陆地资源池”布局积极拓展华南以外市场，持续提升LNG业务发展质量。 LPG需求量持续稳步增长，公司加快布局化工原料用气，发展动力强劲：2011年以来，我国LPG需求量保持稳步增长趋势，2011-2020表观消费量年均复合增长率为11.3%。2021年，我国LPG表观消费量达6988万吨，同比增长10.59%。化工原料用气为占比最高的LPG消费用途，亦为我国LPG市场的主要增量。受近年来我国化工原料向轻质化方向发展的影响，LPG作为比石油脑、煤等经济性及环保性更优的原料被大量运用；伴随LPG深加工装置产能的不断扩大，用于化工原料的LPG需求量呈现持续增长态势。2021年，公司在山东区域组建了专门的化工业务团队，加快在化工原料用气市场的布局，并取得阶段性成果。此外，2021年9月，公司与PDH生产供应商巨正源签订合作协议共同投资低温丙烷互联互通项目，通过此次合作正式进入化工原料用气市场。随着公司在化工原料用气市场的加速布局，预计未来公司LPG业务将获得强劲发展动能。 收购华油中蓝28%股权，进一步拓展内陆气源：华油中蓝位于四川省巴中市，占地355亩，专注于陆上LNG生产、流通、销售领域，一期在运行LNG液化产能为150万方/天（折合30万吨/年），二期规划LNG液化产能为150万方/天，目前已完成征地、公用辅助工程建设，是西南地区单体规模最大的天然气液化工厂，是该区域重要的LNG提供商。上游资源方面，目前华油中蓝上游天然气资源来源于元坝气田，通过川气东送联络线4号阀室同凯门站下载（阀室距标的公司厂界约70米），具有充足的气源保障，并具备一定的采购成本优势。通过收购华油中蓝股权，公司将在“陆气”资源方面获得重要支点，初步形成“海气+陆气”的双气源格局，同时间接实现跨区域发展，市场辐射范围拓展至四川、陕西、湖北等部分区域，并依托华油中蓝加气站体系间接切入汽车加气市场，拓宽终端应用领域，推动“上陆地、到终端、出华南”的LNG业务发展战略进一步落地实施。 进入氢能领域优势明显，公司发展未来可期：2021年12月，公司发布公告称拟与巨正源以成立合资公司形式，开展氢能产业发展合作，充分利用巨正源聚丙烯项目的副产氢资源，进军氢能领域。依托LNG与LPG业务，公司参与氢能产业先天优势明显，在化石能源制氢方面具有资源与成本优势。目前公司初步确定的氢能布局方向包括制氢及净化技术的开发引进、PDH装置副产氢的提纯、天然气重整制氢、电解水制氢等。同时，公司密切关注氢能政策落地及氢燃料电池汽车市场变化，根据市场潜在需求，积极布局天然气重整制氢、电解水制氢等，为市场提供规模化、低成本的交通燃料平价用氢，打造未来新的业绩增长点。 盈利预测、估值与评级：考虑到国际LNG价格大幅上涨，公司成本压力增加，因此我们下调公司2022-2023年盈利预测，新增2024年盈利预测。预计公司 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 九丰能源（605090.SH） 2022-2024年的归母净利润分别为10.64亿元（下调24%）、12.57亿元（下调31%）、15.18亿元，折算EPS分别为2.40、2.84、3.43元/股。2021年以来，公司“上陆地、到终端、出华南”战略不断推进，LNG、LPG业务持续优化，同时进军氢能领域，培育新业绩增长点，未来发展动能强劲。我们仍维持公司“买入”评级。 风险提示：原材料及产品价格波动，下游需求不及预期，产能建设风险，研发风险，新产品市场拓展不及预期。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 8,914 18,488 24,348 26,050 28,477 营业收入增长率 -11.05% 107.42% 31.69% 6.99% 9.32% 净利润（百万元） 768 620 1,064 1,257 1,518 净利润增长率 109.31% -19.27% 71.63% 18.16% 20.80% EPS（元） 2.13 1.40 2.40 2.84 3.43 ROE（归属母公司)（摊薄） 30.55% 10.80% 15.90% 16.20% 16.77% P/E 13 20 12 10 8 P/B 4.0 2.1 1.8 1.6 1.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-04-12 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 九丰能源（605090.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 8,914 18,488 24,348 26,050 28,477 营业成本 7,597 17,286 22,621 24,160 26,294 折旧和摊销 101 150 138 160 188 税金及附加 15 14 18 19 21 销售费用 215 221 291 311 340 管理费用 111 129 170 182 199 研发费用 0 0 0 0 0 财务费用 39 39 -25 -131 -181 投资收益 57 -97 10 10 10 营业利润 933 763 1,311 1,547 1,864 利润总额 922 766 1,308 1,543 1,863 所得税 149 138 236 279 336 净利润 773 628 1,072 1,265 1,526 少数股东损益 6 8 8 8 8 归属母公司净利润 768 620 1,064 1,257 1,518 EPS(元) 2.13 1.40 2.40 2.84 3.43 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 825 90 667 1,138 1,295 净利润 768 620 1,064 1,257 1,518 折旧摊销 101 150 138 160 188 净营运资金增加 94 2,432 1,498 424