亚太地区量化策略揭开中国市场格局的神秘面纱：长期变化中的阿尔法一代

2022 年 3 月 21 日亚太地区量化和系统化战略揭开中国市场格局的神秘面纱：长期转变中的阿尔法一代量化策略 |量化策略股票研究亚太区图 1：MSCI 中国前 10 名权重的演变资料来源：BLOOMBERG PROFESSIONAL™ 服务、FactSet、MSCI、瑞士信贷 自1990年代初A股市场推出以来，中国股市经历了历史性的转变。我们着眼于这些变化是如何随着时间的推移而演变的，并强调了我们对中国市场中长期发展方向的预期。 随着国内机构投资者的崛起，股票正在“回家”。未来几年推动中国市场转型的主要长期趋势是不断开放的在岸市场和“回国”企业的重组，以及中国从零售驱动型市场向零售驱动型市场的历史性转变越来越制度化。 即将到来的转变将有利于国内市场和对 A 股空间的积极理解。我们强调了我们对寻找机会的中长期预期，包括 1）A 股的重要性日益增加，2）在岸资本的关键作用，3）中国股票市场结构的预期转变，4）主题投资的重要性并考虑监管趋势以及 5) 基准随时间的变化如何改变主动管理机会。 投资者如何利用这些趋势？我们建议将国内流动、定位和情绪纳入您的投资过程。看看国内投资者正在为新的 alpha 产生想法做些什么。在市值范围内承担更多风险。投资于符合中国政策目标的主题、股票和行业。在中国境内外采取更具活力的价值评估方法。我们还重点介绍了一些我们首选的策略和筛选，以帮助投资者在复杂多变的市场背景下产生 alpha。研究分析师威尔斯蒂芬斯852 2101 7079赖丽塔852 2101 7089本报告背面的披露附录包含重要披露、分析师证明、法律实体披露和非美国分析师的状态。美国披露：瑞士信贷与研究报告中涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。投资者应仅将本报告视为做出投资决定的单一因素。 2022 年 3 月 21 日亚太地区量化和系统化战略2重点图表和表格图 2：在岸市场具有巨大的流动性优势 图 3：A 股提供显着的投资组合多元化 由于它们与全球市场的相关性较低资料来源：BLOOMBERG PROFESSIONAL™ 服务、FactSet、瑞士信贷 资料来源：BLOOMBERG PROFESSIONAL™ 服务、MSCI、瑞士信贷图 4：如果 MSCI 遵循其历史性的纳入时间表，在岸股票在全球投资组合中将有相当大的上涨空间图 5：在岸市场正在将 IPO 份额作为“回国”趋势的一部分资料来源：BLOOMBERG PROFESSIONAL™ 服务、MSCI、瑞士信贷 资料来源：BLOOMBERG PROFESSIONAL™ 服务、FactSet、瑞士信贷图 6：尽管定期进行干预，政府对中国主要指数的所有权随着时间的推移而下降图 7：动态价值投资组合的顶级名称：当前的背景和制度化应该推动价值的兴趣资料来源：BLOOMBERG PROFESSIONAL™ 服务、FactSet、瑞士信贷 资料来源：BLOOMBERG PROFESSIONAL™ 服务、FactSet、瑞士信贷NTM每股收益股票代码姓名部门超重价值指标公制修订版 (3m)300750 C2当代安培技术加1.5%OCF 产量 (LTM)*0.0332.36拼多多美国拼多多ADR技术加1.1%OCF 产量 (LTM)*0.0824.429618 香港京东A技术加0.6%OCF 产量 (LTM)*0.045.72939 香港中国建设银行金融0.6%账面收益 (LTM)2.222.76601728 CH中国电信A技术加0.5%OCF 产量 (LTM)*0.333.18002594 C2比亚迪消费光盘0.4%OCF 产量 (LTM)*0.0712.883988 香港中国银行H金融0.4%账面收益 (LTM)2.740.971398 香港工行H金融0.3%账面收益 (LTM)2.261.75601899 C1紫金矿业A能源材料0.3%赚取收益 (NTM)*0.0810.12700 港币腾讯控股技术加0.3%OCF 产量 (LTM)*0.060.89李美立自动 ADR技术加0.3%OCF 产量 (LTM)*0.02100000.00002459 C2晶澳太阳能科技A技术加0.3%OCF 产量 (LTM)*0.059.84002475 C2立讯精密技术加0.3%OCF 产量 (LTM)*0.054.93002241 C2歌尔A技术加0.3%OCF 产量 (LTM)*0.096.83中通美国中通快递 ADR工业0.3%OCF 产量 (LTM)*0.058.67 2022 年 3 月 21 日亚太地区量化和系统化战略3揭开中国市场格局的神秘面纱：长期转变中的阿尔法一代自1990年代初A股市场推出以来，中国股市经历了历史性的转变。在过去的 30 年中，我们见证了世界第二大流动性市场在中国大陆的出现，同时也见证了在香港和较小程度上在美国的海外市场的强劲和活跃的发展。在本报告中，我们将研究这些变化如何随着时间的推移而演变，并强调我们对中国市场发展方向的预期。我们将从整体市场、中国公司、中国投资者群的角度来审视中国的演变，并触及支撑市场参与者的监管背景。未来几年推动中国市场转型的主要长期趋势是持续开放在岸市场和“回归本土”市场，以及中国从零售驱动型市场向制度化市场的历史性转变。我们可以期待什么？A股为阿尔法。预计国际投资者将越来越多地转向 A 股市场寻找 alpha 代币。境内市场是中国许多令人兴奋的未来公司上市的地方。今天有超过 680 家公司的交易额超过 2500 万美元，为选股提供了充足的机会。国内共同基金将成为最重要的情绪驱动因素。过去几年的一个关键故事是国内机构投资者的崛起。我们认为这一趋势才刚刚开始，国内投资者/基金将成为在岸和香港市场定价的主要驱动力。在美国上市的中国 ADR 很可能是过去的反常现象。自 2000 年初中国科技公司首次上市（搜狐美国、新浪美国、NTES 美国）以来，在美国上市一直是许多中国最具活力的公司的首选方式。随着中美关系持续紧张、国内市场更加强劲以及退市措施的持续潜力，我们预计未来不会看到任何重要的中国公司在美国上市。更多双重列表。随着香港和在岸市场的进一步融合，我们继续看到越来越多的公司选择双重上市。我们预计这一趋势将继续快速发展。这将为积极的投资者提供更多的相对价值产生阿尔法的机会和转换机会。从中期来看，中国将继续主导新兴市场。目前 A 股在 2018/2019 年首次纳入国际基准指数后，仅部分纳入国际基准指数（MSCI 为 20%，FTSE 为 25%）。效仿韩国和台湾（分别为 6 年和 9 年），将在本十年的后半段看到全面包容。近年来，市场并没有过多关注进一步增长的潜力，但我们认为这可能会重新提上日程。我们预计，从五年来看，中国的包容性因素将会增加，甚至可能达到完全包容性。主题投资将变得越来越重要。去年影响各行各业的监管措施不断加强，重申了在投资过程中考虑中国政策指令和趋势的重要性。我们认为这将进一步有利于主题投资中国，因为政策的顺风可以使整个股票子行业受益。我们预计可持续性、国内半导体产能和双循环等主题将继续为投资者带来红利。随着互联网股票的主导地位减弱，基于主动管理的业绩差异化机会增加。直到最近，国际中国指数一直非常头重脚轻，以腾讯和阿里巴巴等公司为主，占指数回报总风险贡献的 30% 之多。随着该行业的下滑 2022 年 3 月 21 日亚太地区量化和系统化战略4相对重要性和新发行的继续，我们相信我们将看到未来中国指数更加平衡。这将使基准投资者有更多机会通过选股和采取主动风险头寸来区分。这也可能会激发对价值机会的更多兴趣，尤其是在当前环境下。投资者如何利用这些趋势？我们建议将国内流动、定位和情绪纳入您的投资过程。看看国内投资者正在为新的 alpha 产生想法做些什么。在市值范围内承担更多风险。投资于符合中国政策目标的主题、股票和行业。在中国境内外采取更具活力的价值评估方法。我们将在本报告后面重点介绍一些特定策略和屏幕，以利用这些趋势。建议包括：随着对价值股的兴趣重新燃起，以及以增长为导向的科技公司的影响力下降，我们推荐动态价值名称组合跨境内外市场（见本报告后面部分），以利用对该领域的新兴趣。利用我们的流量和定位动态北行和南行策略。利用不同的潜在市场动态积极配置A股和H股，动态切换或配对交易A/H双上市股票。利用我们的新差异化优势盈利惊喜策略。继续对齐定位主题趋势，尤其是政策支持强的：可持续发展的中国、双循环受益者、多/空监管波动的名称。利用国内制度化:避免拥挤的共同基金股票和以雷达名义购买由国内资金补充。 2022 年 3 月 21 日亚太地区量化和系统化战略5中国市场：简史凭借其广泛的股票类别、上市地点和许多知名企业的双重上市性质，中国 17 万亿美元的股票格局可能非常令人生畏。了解不同的子市场动态对于驾驭中国股市至关重要。随着陆上市场重要性的增加，这将越来越真实。 A 股市场目前市值超过 12 万亿美元，其次是在香港上市的中国公司，市值超过 4 万亿美元。另外 3000 亿美元的股票在美国市场作为 ADR 上市（根据 ADR 占市值的百分比进行调整）。图 8：中国 17 万亿美元的股票市场细分资料来源：BLOOMBERG PROFESSIONAL™ 服务、FactSet、瑞士信贷没有一个“中国市场”。多年来，“中国股市”所代表的东西发生了变化，尤其是从国际投资者的角度来看。在 1990 年代的大部分时间里，中国的机构股票主要以在香港上市的红筹股和 H 股的形式出现。 2000年代初，伴随着“互联网泡沫”，不少中国互联网股票开始在纳斯达克上市，利用VIE架构规避外资持股限制。在 2000 年代的第一个十年，我们看到了一波国企私有化在香港上市的浪潮。我们也看到了“P-chips”的兴起，或民营企业开始在中国上市香港，然后是大陆交易所，主要是深圳。与此同时，合格境外机构投资者（“QFII”）投资渠道的开通，开始向国际资本开放国内股票市场。近年来，沪港通的推出补充和取代了这一渠道。沪深港通有助于促进市场整合，对于 2018 年将 A 股纳入国际基准指数（如 MSCI 新兴市场）至关重要。 2010年至2020年左右的特点是环境非常分散，在香港、上海、深圳和美国上市。我们相信，我们现在已经进入了“中国市场”演变的新篇章。中国股市的故事现在正在围绕国内市场重新调整。香港仍在吸引新股上市，但 A 股市场现已成为新兴公司的主要目的地。与此同时，我们越来越多地看到以前只在香港上市的公司通过在A股市场双重上市“回国”。近期值得注意的例子包括中国移动（600941 CH）、中国电信（601728 CH）和中芯国际（688981CH）。据称，吉利（175 HK）、联想（992 HK）和中海油（883 HK）等股票目前也在准备在岸上市。通过“CDR”、上海科创板等新渠道、改革上市程序以及中国新兴的国内共同基金市场形式的充足国内资金来源，这一波国内上市浪潮得到了加速。虽然中国市场演变的最新转变可能是中国开放和市场自由化的自然延伸，但一些地缘政治因素似乎将进一步加速和巩固这一趋势。 2022 年 3 月 21 日亚太地区量化和系统化战略6过去几年中美紧张局势加剧，最终导致“军方支持”的中国公司受到制裁，中国电信股从美国交易所退市，这可能加速了中国“回国”的趋势。最近发生的事件，例如乌克兰入侵后西方制裁俄罗斯并切断其进入国际市场的机会，可能会进一步增强中国当局对建立一个更加自给自足的资本市场的兴趣。与其他市场不同，中国庞大的国内储蓄池为其提供了充足的资金来加速资本市场回归。中国家庭目前持有“QE 水平”的现金，随着中国继续制度化，可以部署 108 万亿人民币的家庭存款。随着中国股票变得更加本土化，投资者了解境内外动态之间的显着差异将变得越来越重要。图 9：在岸和离岸指数具有显着的行业差异资料来源：BLOOMBERG PROFESSIONAL™ 服务、FactSet、瑞士信贷部门差异。除了是离岸市场规模的三倍