策略专题研究：四月大类资产配置观点，“货币~信用”风火轮的重启

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年04月04日策略专题研究“货币-信用”风火轮的重启——四月大类资产配置观点核心观点策略研究·策略专题证券分析师：王开021-60933132wangkai8@guosen.com.cnS0980521030001基础数据中小板/月涨跌幅(%)8218.52/-11.08创业板/月涨跌幅(%)2666.97/-7.58AH股价差指数141.98A股总/流通市值(万亿元)76.26/65.35市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《策略深度研究-“资本周期”框架在A股市场的应用》——2022-03-25《策略专题研究-寻找“超跌反弹”主线》——2022-03-23《策略专题研究-“股债双杀”如何破局？》——2022-03-21《策略专题研究-正确认识“超跌反弹”》——2022-03-18《策略专题研究-上一轮俄罗斯冲击时，哪些投资策略失效了？》——2022-03-132022年资产配置框架：货币-信用“风火轮”的重启资产配置上我们今年首推货币-信用“风火轮”，对债、商的判断胜率要强于股，对股风格结构胜率要强于大势。年初“双宽”环境下，工业企业1-2月“增收不增利”，受到供应瓶颈影响，上、中、下游利润增速呈现“杠铃型”分布。预期今年脉冲底部是“V型”而非“L型”的，后续政策发力下顺周期板块仍然是较好的抓手。同时经历了一波估值调整后，前期被错杀的、业绩和估值较为匹配的成长板块也可以布局配置。社融代表的信用在今年大概率是前高后低的路径，关注下半年市场风格从周期转向成长的切换机会。2022年4月大类资产展望股市方面，脉冲二次探底，后续股市的反弹时点可能有延迟。如果剩下的10个月按照前五个月集中发力，那么根据政策脉冲对股市历史平均5-6个月的传导期间，行情反弹可能要也等到三季度，下半年相对更适合入场。如果按照政策在后续10个月匀速发力的情景，那么反弹的时点可能出现在今年三季度到明年一季度，但年内对市场利好的力度不如“前紧后松”型刺激明显。综合评判我们倾向于前一种“集中发力”的概率更高些。债市方面，经济复苏，10年期国债预期将上行至3.1%：一方面，稳增长推进下，经济主趋势是逐渐复苏；另一方面，经历过2020年武汉疫情的演绎后，短期疫情防控带来的经济大幅波动对市场的影响将明显下降。信用风险方面，违约风险总体可控。中债市场隐含评级下调方面，预计和一季度相似，下调风险较去年明显下降。投资级信用利差方面，预计随着10年期国债越过3%，相应的投资级信用利差曲线仍将分别上行20-30BP。汇率方面短线承压。近期美债利率急速走高，曾一度突破2.5%，带动10年期中美利差压降到30-40bp的窄幅区间，导致资本有部分外流压力，对近期人民币汇率构成拖累。此外，基本面角度，出口优势较难重现前两年的高景气，导致2月结售汇顺差较1月份明显降低，也是近期汇率承压的主要原因。短期层面，我们预期后续国内债券利率走高、美债利率逐渐回吐超额加息预期，给汇率提供缓释窗口。商品方面，整体维持看好。近六轮海外长期宽松后，首次加息后一个月内的经验显示，主要商品均录得不同程度的上涨，加息靴子落地后短期有流动性压力利空出尽的效果。风险提示：全球供应瓶颈问题尚未得到缓解，海外仍未摆脱疫情冲击 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录1.“货币-信用”风火轮的重启..................................................................................................................................5海外加息+国内脉冲下的配置观点....................................................................................................................52.国内外大类资产月度复盘.......................................................................................................................................92.1国内大类资产回报排序及归因....................................................................................................................92.2海外大类资产走势复盘..............................................................................................................................112.3国内外大类资产估值分析..........................................................................................................................122.4国内外大类资产间比价..............................................................................................................................133.全球央行和通胀观察.............................................................................................................................................143.1全球央行和货币政策总览..........................................................................................................................143.2全球主要商品价格走势观察.....................................................................................................................154.市场隐含宏观信息和情绪分析.............................................................................................................................164.1大类资产强势、中势和弱势的情绪分析.................................................................................................164.2债市情绪指数与预警指数..........................................................................................................................174.3市场调查指标和资产价格隐含的宏观信息解读.....................................................................................184.4全球资金流向复盘.....................................................................................................................................195.未来大类资产市场展望.........................................................................................................................................21免责声明.....................................................................................................................................................................22 pRpPrRmO9PaO9PsQqQsQnPlOoOtPkPrRmRaQoPwONZoPoNMYmQsR请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1：美国在现行的货币政策框架下首次触发加息条件..............................................................................5图2：供应瓶颈的压力仍在，且加息无法缓解...............................................................................................6图3：脉冲二次探底是近期股市表现不佳的原因...........................................................................................6图4：政策脉冲显示利率债后续需要谨慎操作...............................................................................................7图5：货币-信用“风火轮”的轮转痕迹..........................................................................................................7图6：企业营业收入在“货币-信用”风火轮下的切换.................................................................................8图7：企业盈利在“货币-信用”风火轮下的切换.........................................................................................8图8：五个风格板块净利润的顺（逆）周期性分布.......................................................................................9图9：五个风格板块营收的顺（逆）周期性分布...........................................................................................9图10：3月国内大类资产回报月度复盘................................................................................