本报告仅代表研究员个人观点，并不代表中银期货及其联营机构的观点。中银研究可在中银期货网站上（www.bocifco.com）下载。投资咨询业务资格：证监许可【2013】21号1棉糖季报2022年3月31日中银期货研究部周新宇投资咨询号：TZ013174从业资格号：F3000475联系方式：021-61088084联络人：熊涛从业资格号：F3030576联系方式：021-61088051美棉高不可攀，郑糖潜龙在渊摘要：棉花一季度美棉整体销售偏好,销售任务提前完成，市场逼空预期强烈。同时美棉新作种植前期，美国部分棉区干旱引发市场关注，美棉加速上涨创出新高。2022/23年度全球棉花供需平衡表供需双增的概率较大，若美棉区干旱缓解，市场焦点将转向全球棉花增产。国内棉花目前高库存的情况难解，后市销售及资金压力大概率将迫使企业降价销售。操作上，CF2205合约22000元/吨上方卖空套保，建议高库存企业积极组织仓单，消化库存。白糖俄乌冲突引发能源价格大涨，这将消弱巴西加工厂生产食糖的积极性，促使巴西甘蔗加工厂未来将更多甘蔗用来加工乙醇而非糖，这从一定程度上支撑国际原糖价格。与此同时，印度和泰国糖供应集中期，且增产确定，印度超预期的食糖出口数量对糖价形成拖累。一季度是南方甘蔗糖压榨期，市场供应增多，白糖库存攀升至高位。随着一季度结束，减产已成定局。同时，倒挂的内外糖价使得进口数量减少。国内糖市供需双减，短期供应充足，后市供应趋紧；短期消费淡季，后市夏季消费旺季将临。操作上，郑糖估值偏低，维持多头配置。 21.2022年一季度棉花市场行情回顾图表1：内外棉价格走势（美分/磅，元/吨）资料来源：博易大师，中银期货截至3月31日，美棉主力ICE05合约本季开盘价110.48美分/磅，最高至141.80美分/磅，最低至110.43美分/磅，报收140.31美分/磅，本季累计上涨29.72美分（或+26.87%）。截至3月31日，郑棉主力CF2205合约本季开盘价20690元/吨，最高至22210元/吨，最低至20590元/吨，报收21755元/吨，本季累计上涨1040元（或+5.02%）。USDA3月全球供需报告调降全球棉花期末库存，报告略偏多。一季度美棉整体销售偏好,3月底年度销售任务提前完成，市场逼空预期强烈。同时美棉新作种植前期，美国部分棉区干旱引发市场关注，美棉加速上涨创出新高。国内节后复工复产，但订单缺乏，原料端棉花库存偏高，“金三银四”消费落空，下游补库积极性不高，产业陷入僵局。郑棉一季度小幅上涨,一则受外棉带动, 3同时基差过大,而现货挺价,郑棉反弹修复基差。一季度棉价外强内弱，内外价差大幅收敛。2.逻辑分析2.1全球棉花市场图表2：全球棉花供需平衡表（2022年3月，万吨）国家2016/172017/182018/192019/202020/212021/22变化产量印度587.9631.4566.1620.5600.9577-10.9中国495.3598.7604.2593.3642.3587.90.0美国373.8455.5399.9433.6318.1383.70.0巴基斯坦167.6178.5165.5135.098.0126.30.0巴西152.8200.7283.0300.0235.6287.40.0其他545.2772.7565.9552.4539.0647.24.3总计2322.62697.02584.62634.82433.92609.5-6.6消费中国838.2892.7860.0718.5870.98600.0印度530.2538.9529.1446.3566.1566.10.0巴基斯坦224.3237.3233.0204.7233.0243.90.0土耳其142.6164.4150.2143.7167.6185.10.0孟加拉148.1163.3156.8150.2185.1191.60.0越南117.6143.7152.4143.7158.9163.30.0其他528.0552.5545.5451.2474.8501.52.4总计2529.02692.82627.02258.32656.42711.52.4进口巴基斯坦148.1165.5152.4163.3190.5180.70.0越南119.7152.4151.1141.1159.2163.30.0中国109.6124.3209.9155.4280.0206.80.0土耳其83.895.678.5101.7116.0115.42.2印尼73.876.666.454.750.254.40.0孟加拉53.374.062.186.5115.9115.4-4.3其它289.6290.2204.0180.3156.3171.6-1.4总计824.6904.6924.4883.01068.11007.6-3.5出口美国324.8354.5323.0337.7356.4321.10.0印度99.1112.876.769.7134.8119.7-4.3澳大利亚81.285.279.129.634.195.82.2巴西60.790.9131.0194.6239.8174.2-4.3其他263.9263.2294.7262.7291.4296.62.6总计829.7906.6904.5894.31056.51007.4-3.8期末库存中国999.8827.2776.6803.4854.6787.60.0印度171.6187.8187.3341.5259.9175-39.2巴西150.9188.5266.8313.6242.1286.24.4美国59.991.4105.6157.968.676.20.0 4其他365.4474.8410.5496.5476.0472.8-2.9总计1747.61769.71746.82112.91901.21797.8-37.7资料来源：USDA，中银期货USDA3月全球棉花供需预测报告显示：2021/22年度全球棉花总产2609.5万吨，较上月调减6.6万吨，消费2711.5万吨，较上月调增2.4万吨，期末库存1797.8万吨，较上月调减37.7万吨。本月报告数据略偏多。2022/23年度全球棉花开播在即，分析师预计美国棉花播种面积提高，预测范围在1170万到1300英亩之间，2021/22年度为1120万英亩。中国国家棉花市场监测调查结果显示，2022年中国棉花意向种植面积4398万亩，同比增加78.9万亩，增幅1.8%。美国农业参赞发布的报告称，2022/23年度印度棉花产量将达到2770万包，比上年提高5%。新年度全球棉花扩种的概率较大,目前美国棉区天气出现干旱天气,美棉扩产但是否增产,仍存不确定性。全球棉花消费增速与全球GDP增速呈现明显的正相关关系，世界银行2023年度全球GDP增速预计增长3.8%，2022/23年度全球棉花消费大概率仍将维持在2700万吨上方。图表3：美棉优良率统计（%）图表4：美棉收割进度（%）资料来源：USDA，中银期货 5图表5：美棉出口签约统计（万吨）图表6：美棉非商业净多持仓（张，美分/磅）资料来源：USDA，中银期货资料来源：WIND，中银期货美棉在一季度的销售情况整体快于近几年的平均水平，3月底已提前完成年度销售任务，这为美棉逼空创造了条件。2.2国内棉花市场图表7：中国棉花商业库存统计（万吨）图表8：纱线及坯布库存（天）资料来源：中国棉花信息网，中银期货资料来源：中国棉花网，中银期货国内棉花商业库存目前仍在高位，下游纱布产成品处于同期高位。从下游订单偏弱的情况来看，产业链高库存的情况大概率仍将维持。上游端棉花企业高库存的背景下，后市销售压力将增加，叠加银行还贷压力，现货市降价甩货的概率增加。 6图表9：中国棉纱进口统计（万吨）图表10：C32支纱利润（元/吨）资料来源：海关总署，中银期货资料来源：中国棉花信息网，中银期货图表11：国内服装零售情况（%）图表12：纺织品服装出口（万美元）资料来源：WIND，中银期货资料来源：海关总署，中银期货图表13：内外棉价差（按1%关税，元/吨）图表14：棉花期现价差（元/吨）资料来源：中国棉花信息网，中银期货资料来源：WIND，中银期货 7内外棉价差恢复由1500元/吨一线收敛至平水附近，棉价外强内弱特征明显。CF2205合约基差收敛至1000元/吨附近，基于之前现货销售压力的判断，基差收敛大概率会通过现货降价来实现。图表15：纺织原料价差（元/吨）图表16：花纱价差（元/吨）资料来源：中国棉花信息网，中银期货图表17：郑棉5-9价差（元/吨）图表18：郑棉9-1价差（元/吨）资料来源：郑州商品交易所，中银期货 8图表19：郑棉仓单及预报（张）图表20：储备棉轮出情况（元/吨）资料来源：郑州商品交易所，中银期货资料来源：中国棉花网，WIND，中银期货3.行情前瞻美棉逼空预期仍将存在。美棉目前炒作干旱天气，据最新气象预报，局部棉区一周内将有降雨，警惕美棉高位回落风险。国内棉花目前高库存的情况难解，后市销售及资金压力大概率将迫使企业降价销售。2022/23年度全球棉花供需平衡表供需双增的概率较大，若美棉区干旱缓解，市场焦点将转向全球棉花增产。4.策略建议单边：CF2205合约22000元/吨上方卖空套保，建议高库存企业积极组织仓单，消化库存。5.风险提示俄乌冲突，美联储加息超预期，棉花调控政策。 91.2022年一季度食糖市场行情回顾图表21：内外糖价格走势（美分/磅，元/吨）资料来源：博易大师，中银期货截至3月31日，国际原糖ICE05月合约本季开盘价18.73美分/磅，最高至19.89美分/磅，最低至17.39美分/磅，报收19.37美分/磅，本季累计上涨0.81美分（或+4.36%）。截至3月31日，郑糖主力SR2205合约本季开盘价5770元/吨，最高至5920元/吨，最低至5655元/吨，报收5799元/吨，本季累计上涨22元（或+0.38%）。俄乌冲突引发能源价格大涨，这将消弱巴西加工厂生产食糖的积极性，促使巴西甘蔗加工厂未来将更多甘蔗用来加工乙醇而非糖，这从一定程度上支撑国际原糖价格。与此同时，印度和泰国糖供应集中期，且增产确定，印度超预期的食糖出口数量对糖价形成拖累。一季度是南方甘蔗糖压榨期，市场供应增多，白糖库存攀升至高位。随着一季度结束，减产已成