信息服务科技创新新定位，算力网络扬帆起航

评级及分析师信息 评级： 上次评级：目标价格：最新收盘价： 增持首次覆盖 业务升级转型，数智化新动能推动业务加速发展中国移动2021年公司实现营业收入8482.6亿元，同比增长 10.44%，实现EBITDA 3110.1亿元，同比增长9.1%，实现归母净利润1159.4亿元，同比增长7.51%。 66 股票代码： 600941 69.62/57.58 14,099.47 14,099.47 21,362.83 CHBN全领域布局，5G拉动个人市场企稳回升，转型升级结构优化推动业务高速增长。其中，个人市场5G业务拉动明显，客户和ARPU同步企稳回升，拉动业务收入回升；家庭市场增势保持强劲，量价双升；政企市场加速赶超，提供主要增长动能；新兴市场积极布局，创新成效显著。 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿)自由流通股数(百万) 转型升级，持续加大研发投入，资本支出放缓加速利润释放。我们认为，国内运营商资本开支占收入比值远高于海外运营商，对自由现金流侵占使得国内外运营商在全球行业估值体系出现断层。2021年资本支出/折旧及摊销率1.00，继2017年以后持续降低，伴随5G资本开支保持平稳，预计后期折旧摊销压力有望减小，释放利润空间。 167579 ►5G CAPEX逐步下降，缓解折旧压力，投资聚焦产业数字化，加速增长动能 我们认为，伴随5G网络建设进入后周期，移动端Capex投资下降有望缓解折旧压力。同时5G网络的全面覆盖，相关应用有望开始起量。因此公司加大数字化转型业务投入，聚焦算力网络及智慧中台业务，为HBN数字化转型业务提供增长动能。 [ 分析师：宋辉 Table_Author] 邮箱：songhui@hx168.com.cn SAC NO：S1120519080003联系电话： ►定位世界一流信息服务科技创新公司，算力网络扬帆起航 分析师：柳珏廷 邮箱：liujt@hx168.com.cn SAC NO：S1120520040002联系电话： 5G行业终端进入复制加速阶段，to B应用不断完善；中国移动5G垂直行业发展保持领先，包括智慧矿山、智慧工厂、智慧电力、智慧冶金、智慧港口、智慧医院等多行业进入规模复制阶段。 相关研究 我们认为，算力网络时代逐渐来临，数字经济迎来高速发展，“连接+算力+能力”逐渐成为支撑全社会数智化转型的重要基石。运营商依托自身运往融合优势，加速产业创新和转型升级，积极建设。公司锚定信息服务科技创新公司定位，积极推进新基建建设，系统打造以5G、算力网络、智慧中台为重点的新型信息基础设施，加快推进信息技术和数据要素的融合运用，打造数智驱动的新增长模式。 ►低估值高股息，运营商成为市场波动反复中的资金避风港 投资建议 考虑运营商行业整体估值水平处于历史低位，同时公司在算力网络时代新定位 ，预计公司2022-2024年营收分别为8955.4/9382.7/9797.9亿元 ， 预计每股收益分别为5.8/6.1/6.4元，对应2022年3月25日66.0元/股收盘价PE 分别为11.4/10.8/10.3倍，对应PB分别为1.7/1.6/1.5倍，仍低于全球行业平均水平，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 5G网络建设及推广不及预期；算力网络建设不及预期；产业数智化发展不及预期；系统性风险。 1.业务升级转型，数智化新动能推动业务加速发展 根据公司年报，2021年公司实现营业收入8482.6亿元，同比增长10.44%，实现EBITDA3110.1亿元，同比增长9.1%，实现归母净利润1159.4亿元，同比增长7.51%。 1.1.CHBN全领域布局，5G拉动个人市场企稳回升，转型升级结构优化推动业务高速增长 公司2021年实现营业收入8482.6亿元，同比提升10.4%，收入增速显著高于2019/2020年同期水平（1.2%/3.0%），主要得益于两点：（1）5G业务拉动个人市场企稳回升；（2）家庭&政企&新兴市场高增速带来结构优化，2021年家庭&政企&新兴市场总体收入占比达到35.7%，连续两年均实现占比快速提升。 其中，个人市场5G业务拉动明显，客户和ARPU同步企稳回升，拉动业务收入回升。根据公司的2021年度推介材料（下文“推介材料”均来自公司官网刊登），公司2021年实现个人市场收入4834.3亿元，同比提升1.4%，占主营业务收入64.3%；其中无线上网收入3832.1亿元，同比提升2.0%，占主营业务收入51.0%。 2021年移动客户9.57亿户（2020年9.42亿户），其中5G用户3.87亿户（2020年1.65亿户），实现近翻倍增长。移动ARPU48.8元/户/月，同比去年均值提升1.4元，其中5GARPU82.8元，较4G迁移前提升7.5%，拉动整体业务质量提升。2022年公司计划5G网络客户净增1.3亿户，保持移动ARPU持续企稳回升。 家庭市场增势保持强劲，量价双升。公司2021年实现家庭市场收入1005.1亿元，同比增长20.8%；其中家庭宽带客户2.18亿户，同比去年新增0.26亿户，魔百和客户1.67亿户，渗透率提升3.5pct至76.8%；家庭宽带综合ARPU也同比提升5.6%至39.8元/户/月。伴随公司“全千兆+云生活“服务体系从品质、内容和应用多方面驱动智慧家庭市场高速发展，重点在智能组网、家庭安防、智能遥控器等领域分别实现客户量同比翻倍以上增长（110.2%、164.7%、132.3%）。2022年公司计划家庭宽带客户净增2000万户，保持ARPU良好增长态势。 政企市场加速赶超，提供主要增长动能。2021年公司政企市场收入1371.4亿元，同比增长21.4%，政企客户达到1883万家，同比上年度新增近500万家。公司在政企市场加速赶超，其中，行业云实现收入192亿元，同比增长110%；IDC业务收入216亿元，同比增长33%，对外可用IDC机架40.7万架；专线收入264亿元，同比增长10%，ICT收入144亿元，同比增长35.2%；物联网收入114亿元，同比增长21.3%。2022年公司计划政企客户净增300万家，移动云进入业界第一阵营，5G行业应用实现规模推广。 新兴市场积极布局，创新成效显著。2021年新兴市场收入303.3亿元，同比提升34.2%，在国际业务、数字内容和互联网金融三大板块均实现快速增长，分别实现收入132.9/167.6/2.8亿元，同比分别增长20.1%/47.1%/102.1%。其中国际业务中国际/中国港澳台地区漫游服务覆盖264个方向，5G开通方向51个，保持全球领先；数字内容领域咪咕视频以体育为核心，持续构建内容生态，全场景月活跃客户增长45%；互联网金融领域信用购成为全国最大线下分期平台，和包支付月活跃客户同比增长155.7%。 1.2.转型升级，持续加大研发投入，资本支出放缓加速利润释放 2021年公司实现EBITDA3110.1亿元，同比增长9.1%，实现归母净利润1159.4亿元，同比增长13.7%。 其中，公司2021年销售/管理/财务/研发费用率分别为5.7%/6.3%/-1.0%/1.8%，同比去年分别-0.8/-0.4/+0.1/+0.4pct。其中，销售费用率降低得益于加快推进渠道转型，线上销售服务能力不断增强，营销资源使用效率进一步提升；此外持续增加研发投入，为转型升级和创新业务提供增长动能。2021年公司整体研发投入186亿元，根据2021年度推介材料，2022年计划投入研发约190亿元，将围绕“新基建、新要素、新动能”持续提升数智化关键能力。 此外，公司资本结构稳健，现金流持续改善，企业自由现金流持续增长。截至2021年底，公司资产负债率34.9%，较去年同比增长0.9pct，考虑主要系公司A股发行上市尚未完成，已收相关认购款487亿元计入其他应付款，若剔除此影响修正后资产负债率33.1%，仍保持在优良水平。总债务165.0亿元，同比下降69.1%，自由现金流达到151.4亿元，同比上升6%。 我们认为，国内运营商资本开支占收入比值远高于海外运营商，对自由现金流侵占使得国内外运营商在全球行业估值体系出现断层。2021年资本支出/折旧及摊销率1.00，继2017年以后持续降低，伴随5G资本开支保持平稳，预计后期折旧摊销压力有望减小，释放利润空间。 2.5G CAPEX逐步下降，缓解折旧压力，投资聚焦产业数字化，加速增长动能 5G相关资本开支逐渐平稳收缩，建设逐渐进入后周期。 根据2021年度推介材料，2021年资本开支1836亿元，其中5G相关资本开支1140亿元，同比2020年新增115亿元；2021年底累计开通5G基站超过73万站（2020年39万站），其中700MHz基站20万站，基本实现城区、线程、乡镇连续覆盖。 公司预计2022年整体资本开支1852亿元，其中5G资本开支1100亿元，较2021年略下降40亿元，符合预期。2022年公司计划充分发挥2.6GHz/4.9GHz容量优势+700GHz覆盖优势，到年底达到110万个，其中700MHz基站达到48万个，实现全国市县地区、发达农村、重点物业场所有效覆盖。 此外，公司预计2022年公司在算力网络领域资本开支480亿元，包括业务网（含移动云、业务平台云）、IT云、数据中心的直接投资以及传输网、汇聚机房部分分摊投资。2021年对外可用IDC机架40.7万架（2020年36万架），累计投产云服务器超过48万台。预计到2022年底，累计对开可用IDC机架达到45万架，累计投产云服务器超过66万台。 我们认为，伴随5G网络建设进入后周期，移动端Capex投资下降有望缓解折旧压力。同时5G网络的全面覆盖，相关应用有望开始起量。因此公司加大数字化转型业务投入，聚焦算力网络及智慧中台业务，为HBN数字化转型业务提供增长动能。 3.定位世界一流信息服务科技创新公司，算力网络扬帆起航 3.1.5G行业终端进入复制加速阶段，to B应用不断完善 5G网络基础建设持续加速，中国累计部署基站数超过全球70%，基础土壤建设逐渐完善。根据工信部2021年2月25日数据，中国已累计建设5G基站超过71.8万个（其中2020年60万站，共建共享基站33万个），约占全球的70%，SA独立组网模式的5G网络已覆盖全国所有地市，5G终端连接数超过2亿，户均移动互联网接入流量较4G用户高出50%。目前运营商在5G网络建设领域累计投资已经超过2600亿元，并在全球30个省份开展5G行业应用试点，实施项目覆盖能源、医疗、交通、教育、文旅等10余个行业。 5G行业终端处于市场增长初期，多方协力培育产业应用，产业发展已进入加速复制阶段。我们认为，在目前5G网络由基础建设转向应用拓展的关键节点，在包括政策、产业和市场的合力推动下，5G 2B市场有望从产业孵化阶段加速演进至产业复制阶段，企业设备连接需求大幅提升，多个行业企业的数字化升级需求拉动5G建网改网需求，最终以点带面加速产业大爆发。 在5G行业应用由孵化至复制的关键阶段，行业技术应用推广首先一定由处于技术升级端口的两类产品推广开来，一是本身具备市场规模具备起量基础的标准化产品市场，二是高毛利成熟型产品。此外，伴随应用推广展开，以及部分新兴技术结合，众多创新低市占领域也有望迎来下一轮高速成长。对此，根据波士顿产品矩阵模型，可将5G终端产品大致划分为四大产品群体。 我们认为，基于以上多项产品，可以将行业应用方向收缩为三大类型赛道，包括优质、成熟和潜力赛道，分别为 优质赛道：公共安全领域（智慧安防、智慧巡检、智慧执法、智慧楼宇等）； 成熟赛道：智慧媒体&高清直播领域，交通物流领域、智慧能源等； 潜力赛道：工业互联网、无人机领域、智慧医疗等。 3.2.5G垂直行业发展保持领先，多行业进入规模复制阶段 云业务收入翻番，加速迈向第一阵营。2021年公司移动云实现营收242亿元，同比大幅增长114%，