焦煤行业专题报告：需求迟到不缺席，长协提价进行时

维持行业“增持”评级，稀缺性明显，推荐优质资源标的。“稳增长”大背景下，全年焦煤需求有望超预期，且短期来看二季度需求将加速、中长期来看强需求将维持，受制于供给端约束，焦煤价格预计将长期维持高位。 随着二季度焦煤长协价格落地，焦煤企业将实现业绩环比持续增长、同比大幅增长，稀缺性下估值具备大幅提升空间。推荐：1）长协为主、价格存在环比提升空间的：山西焦煤、淮北矿业、平煤股份、首钢资源；2）市场化调价弹性更大的：潞安环能、山西焦化、盘江股份。 短期需求节奏推后，但终将加速到来。1）原本应该在春节后到来的春季开工，受到运动会、疫情反复等因素影响，启动相对缓慢，虽然开工率已经提升，但规模仍在地位，1-2月生铁产量同比下降8.7%，规模降至2020年水平。2）2022年GDP增速计划5.5%，“稳增长”力度加大，超前开展基建投资，房地产政策底出现，基建发力叠加传统旺季来临，二季度需求将迎来快速提升，2月PMI建筑新签订单和业务活动预期指大幅提升，预计9月有望迎来地产基本面见底，新一轮开工周期将进一步拉动焦煤需求。3）预计2022年焦炭全年产能净增加1867万吨，进一步支撑全年焦煤需求，钢铁行业碳达峰时间由2025年调整至2030年，支撑未来更长一段时间的焦煤需求。 紧张格局暂未缓解，远期增量存不确定。1）2022年前2个月，炼焦原煤产量占全国规模以上原煤产量比重为29.7%，较2021年下降1.1PCT，保供新增产量以动力煤为主，对焦煤的供给贡献有限，焦煤产量占比持续下降；2）2021年至今，发改委、能源局批复的焦煤煤矿项目仅有贵州的一个210万吨炼焦配煤的矿井，从全国煤矿资源角度，焦煤资源愈发稀缺； 3）进口煤仍难有起色，2022年1~2月国内焦煤进口量为850万吨，虽同比2021年提升215万吨，但仍远未达到限制澳煤进口前的2020年同期的1515万吨，且目前澳煤进口仍受限，蒙古受到疫情影响仍未恢复，叠加俄煤进口结算受限，进口仍将难以贡献增量。 调价窗口将至，二季度盈利将环比上行。下游焦炭价格连涨四轮涨幅800元/吨，海内外焦煤价差约1450元/吨，支撑国内焦煤价格持续向上。当前正是二季度焦煤长协调价的窗口，当前主要焦煤公司长协价明显低于市场价，供需紧张下存在提升空间，带动盈利环比持续上行、同比大幅增长。 判断山西焦煤、淮北矿业提价空间较大。 风险提示：下游需求不及预期；钢铁价格大幅下跌；焦煤进口规模超预期。 1.需求：短期需求节奏推后，但终将加速到来 1.1.冬奥会、冬残奥会、疫情影响短期需求节奏 2022Q1，冬奥会、冬残奥会、疫情因素影响短期需求。2022Q1，政策对煤-焦-钢产业链需求限制较大，主要受冬奥会、冬残奥会、两会以及北方采暖季期间污染防治等因素影响，焦钢企业限产严格，生铁、焦炭产量大幅下滑，产量接近2020年初疫情时的水平，对处在产业链上游的焦煤需求有所影响。1-2月，全国生铁产量累计1.32亿吨，同比下降8.7%； 焦炭产量累计7436万吨，同比下降6.0%；焦煤消费量累计8754万吨，同比下降1.9%。 图1：1-2月，焦炭产量累计7436万吨，同比下降6% 图2：1-2月，生铁产量累计1.32亿吨，同比下降8.7% 3月焦钢企业复产复工开启，短期疫情影响需求回升节奏，疫情控制后，需求有望加速回升。随着冬残奥会、两会以及北方采暖季结束，焦钢企业复产复工加速，截至2022年3月18日，产量小于100万吨、介于100到200万吨、200万吨以上的焦企开工率分别为77%、70.6%、83.3%，较2月底分别提高5.10、1.80、6.40个百分点；全国主要钢厂螺纹开工率、线材开工率分别为55.74%、60.36%，较2月底分别提高5.25、2.96个百分点，但依然低于往年同期水平。3月份以来，全国疫情有所扩散，短期下游需求回升节奏或受影响，但不改需求回升方向，疫情得到控制后，稳增长政策发力叠加传统旺季来临，需求回升有望加速。 图3：焦企开工率提升 图4：钢厂开工率提升 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1.2.稳增长力度加大，二季度需求将迎快速提升 “稳增长”力度加大，超前开展基建投资，房地产政策底出现。煤-焦-钢产业链终端需求主要来自地产和基建，2022年两会《政府工作报告》提出2022年我国经济增长计划在5.5%左右，表明稳增长政策将进一步升温，再提超前开展基建投资，“兴基建”将作为稳增长政策的重要抓手。 3月16日，刘鹤主持召开国务院金融稳定发展委员会专题会议，在2月社融回落后，强调“货币政策要主动应对，新增贷款要保持适度增长”，对房地产企业，提出“要及时研究和提出有力有效的防范化解风险应对方案，提出向新发展模式转型的配套措施”，随后财政部延后房产税的推出，房地产的政策底已出现。 图5：煤-焦-钢产业链需求与房屋新开工面及固定资产投资完成额高度相关 基建发力叠加传统旺季来临，二季度需求将迎来快速提升。二季度作为焦钢企业传统旺季，高炉生产恢复加快，当前日均铁水产量已开始回升，焦炭现已经过4轮提涨，焦化厂盈利能力提高，复产积极性高，焦炭产量回升，拉动焦煤需求。此外，基建投资先行指标也预示，下阶段基建投资将超预期加速：1）2月PMI建筑新签订单和业务活动预期指数分别为55.1%、66.0%，环比1月分别提高1.8、1.6个百分点，连续两月回升；2）1-2月投资新开工项目个数同增1.1倍，新开工项目计划总投资增长62.8%(高于目前8%的基建投资增速)。 图6：247家钢铁企业日均铁水产量回升 图7：2月PMI建筑新签订单和业务活动预期指数环比提 地产政策“因城施策”松绑，预计9月有望迎来地产基本面见底，新一轮开工周期将进一步拉动焦煤需求。2021年底中央经济会议提出“因城施策促进房地产业良性循环和健康发展”，据中指数据监测，自2022年以来，全国已有超40个城市从降首付比例、加大引才力度、发放购房补贴、提高公积金贷款额度等方面放松房地产调控政策。3月金稳会显示房地产政策底已出现，根据过去几轮房地产政策传导到基本面（政策底—销售、价格底—新开工投资底），时间大约6个月，预计到9月地产基本面见底，迎来新一轮开工周期，拉动焦煤需求。 表1：2022年以来全国已有超40个城市放松房地产调控政策（表中列举部分城市政策） 1.3.焦炭产能仍有增加，钢铁碳达峰节奏放缓，焦煤中期需求无忧 焦炭产能仍有增加，有望带来焦煤新需求。焦炭是焦煤的直接下游，生产单吨焦炭对于焦煤的消耗量在1.3~1.4吨水平，由于淘汰落后产能，2020年焦炭产能净减少2239万吨，2021年在产能置换，新产能集中释放下净增加产能2383万吨，目前，全国在产焦炭产能约5.46亿吨。据Mysteel调研统计，截至3月中旬，2022年已淘汰焦炭产能410万吨，新增1043万吨，净增加633万吨，预计2022年全年淘汰5513万吨，新增7380万吨，净增加1867万吨。焦炭产能仍有净增加，进一步支撑全年焦煤需求。 图8：预计2022年焦炭产能净增加1867万吨 钢铁碳达峰节奏放缓，中期需求无忧。作为焦煤的消费终端，钢铁在2021下半年开始大力度减产后，市场对于焦煤的远期消费有较大担忧。2022年初，工业和信息化部、国家发改委和生态环境部联合印发《关于促进钢铁工业高质量发展的指导意见》，与2020年底发布的《征求意见稿》对比，钢铁行业碳达峰时间由2025年调整至2030年，延迟了5年。为避免出现“一刀切”及“运动式减碳”等错误做法，《指导意见》更多强调钢铁行业绿色低碳发展指标和要求趋向“量力而行”。钢铁行业碳达峰节奏放缓，将支撑未来更长一段时间的焦煤需求。 表2：《关于促进钢铁工业高质量发展的指导意见》对比之前《征求意见稿》主要变化 2.供给：紧张格局暂未缓解，远期增量存不确定 2.1.国内暂无新产能增加，供给端维持平稳 根据我国的煤炭分类标准，烟煤中的贫瘦煤、瘦煤、焦煤、肥煤、1/3焦煤、气肥煤、气煤、1/2中黏煤都属于炼焦煤。其中，焦煤也称主焦煤，挥发分中等或较低、结焦性好，是炼焦生产中的主要煤种，单独炼焦时可炼成块度大、熔融性好、裂纹少、强度高的焦炭；1/3焦煤和肥煤是重要的炼焦配煤，1/3焦煤属于中高挥发分的强粘结性煤，炼焦时其配入量可在较大范围内变化而获得强度高的焦炭；肥煤是中等及中高挥发分的特强粘结性煤，变质程度中等，不宜单独炼焦，由于其特强的粘结性也成为炼焦配煤中的重要煤种。 表3：中国煤炭分类国家标准（GB/T5751-2009），红色为炼焦用煤 保供新增产量以动力煤为主，保供力度加大的前提下，精煤的洗出率持续下降。2022年前2个月，炼焦原煤产量占全国规模以上原煤产量比重29.7%，较2021年下降1.1PCT，延续了2021年占比下降的态势。根据煤炭资源网数据，全国炼焦原煤、精煤1~2月累计产量分别2.04、0.78亿吨，分别同比增长5.9%、0.9%，精煤产量增速低于原煤，计算洗出率38.1%，较2021全年水平有较大幅度的下降，延续了2021年的下降态势。 图9：2022年焦煤产量占比下降 图10：2022年精煤洗出率下降 2022年前两个月焦煤产量的增加，主要来自于2019年及以前批复的焦煤煤矿的投产。2021年以来，发改委、能源局批复的焦煤煤矿项目仅有贵州的一个项目且规模有限，可以看出随着前些年批复的焦煤煤矿整体投产后，全国焦煤产量的增长幅度将逐步放缓。 根据能源局在建产能列表（不考虑资源整合矿，数据截至2022年2月），剩余待投产焦煤产能合计为210万吨/年；已无未来新增投产项目。已批复在建+新批复规模合计210万吨，较2021年的12.54亿吨炼焦原煤产量的增量仅0.17%，测算2023年及以后供给端弹性十分有限。且随着批复项目数量的减少，煤炭供给端的弹性进一步降低。 表4：2021年全国新批煤矿产能（红色为焦煤资源） 表5：2022年1~2月全国新批煤矿产能（红色为焦煤资源） 2.2.短期进口依然紧张，远期蒙煤、俄煤增量存不确定性 进口煤仍难有起色。进口焦煤是我国焦煤供给的重要补充，过去进口焦煤的核心来源国为澳大利亚和蒙古，澳大利亚的焦煤主要分布在东部的昆士兰州与新南威尔士州，包括新南威尔士州的悉尼煤田、昆士兰州的鲍文煤田和克拉伦斯-莫尔顿煤田；蒙古的炼焦煤主要位于西部，包括焦煤、瘦煤、贫瘦煤、贫煤等多个品种。2022年1~2月国内焦煤进口量为850万吨，虽同比2021年提升215万吨，但仍远未达到限制澳煤进口前的2020年同期的1515万吨，且目前澳煤进口仍受限，蒙古受到疫情影响仍未恢复，叠加俄煤进口结算受限，进口仍将难以贡献增量。 2021年全年的核心变化为澳煤进口基本停滞。2021年从澳大利亚进口焦煤总规模618万吨，较2020年的3537万吨下降2919万吨（-82.53%），基本处于停滞状态，虽然2021年10月起有所回升，但是相较2020年的进口量仍存在很大缺口。 图11：2020年至今焦煤月度进口量波动向下(万吨) 图12：2021年澳洲焦煤月度进口基本停滞(万吨) 2021年从蒙古国进口焦煤总规模1407万吨，较2020年2376万吨下降969万吨（-40.78%），由于蒙煤当前进口途径为公路运输，受疫情影响，进口规模持续收窄。 图13：2021年自蒙古焦煤进口量整体下降(万吨) 2021年国内焦煤价格上涨领先于海外，价差扩大的过程中我国提高了非澳大利亚、蒙古国的焦煤进口，其中全年从俄罗斯进口焦煤总规模1073万吨，较2020年673万吨增长了400万吨（59.44%），进口量增幅明显，整体上升。2021年从美国进口焦煤总规模1025万吨，较2020年94万吨增长了931万吨（990.43%），进口量大幅提升。 图14：2021年俄罗斯焦煤进口量整体上升(万吨) 图15：2021年美国焦煤进口量大幅提升(万吨) 图16：2020年至今焦煤进口量和进口国发生巨大变化 俄罗斯将延续煤炭增产和扩大出口的局