共建共享收效显著，发力产业数字化新增长

评级及分析师信息 评级： 上次评级：目标价格：最新收盘价： 增持首次覆盖 业务加速发力，收入利润实现两位数双增长 中国电信2021年8月20日在A股成功上市，通过加速生态布局、拓宽融资渠道、促进深化改革，持续强化发展动能。 根据公司年报，2021年公司实现营业收入4341.6亿元，同比增长11.3%，实现EBITDA 4022.5亿元，同比增长8.1%，实现归母净利润259.5亿元，同比增长24.4%。 股票代码： 601728 6.52/3.82 3,696.89 217.82 5,391.56 52周最高价/最低价：总市值(亿) 公司收入加速优质增长，三大业务板块贡献持续提升，经营收益提升显著，利润端释放，财务实力持续增强。 自由流通市值(亿)自由流通股数(百万) 我们认为，国内运营商资本开支占收入比值远高于海外运营商，对自由现金流侵占使得国内外运营商在全球行业估值体系出现断层。随着2021年营收条件改善，在资本开支趋稳态势下，预期2021-2022年该比值有望下降，推动国内运营商估值回升。 ►5G网络建设稳步推进，共建共享收效显著，预计后期CAPEX有望逐步下降，缓解折旧压力，投资聚焦产业数字化，加速增长动能 我们认为，伴随5G网络建设进入后周期，移动网络Capex投资下降有望缓解折旧压力。同时5G网络的全面覆盖，相关应用有望开始起量。因此公司加大云及产业数字化业务投入，聚焦增长动能，有望在数字化领域持续保持领先优势。 分析师：宋辉 邮箱：songhui@hx168.com.cn SAC NO：S1120519080003联系电话： 多项发力5G应用场景，助力未来创新业务发展 （1）5G行业终端进入复制加速阶段，to B应用不断完善。 （2）天翼云稳定市场地位，聚焦重点领域，加速拓展应用场景。 分析师：柳珏廷 邮箱：liujt@hx168.com.cn SACNO：S1120520040002联系电话： （3）建设智能化综合数字信息基础设施，充分发挥云网融合优势，全力推进“东数西算”落地。 ►低估值高股息，运营商成为市场波动反复中的资金避风港 相关研究 投资建议 考虑运营商行业整体估值水平处于历史低位，同时公司在5G网络建设及推广时期内，依靠共建共享显著降低自身资本开支及运营开支压力，同时加大科技创新，依托自身云网协同优势大力发展云及产业数字化业务，预计公司2022-2024年营收分别为4863.8/5372.6/5924.3亿元 ， 预计每股收益分别为0.33/0.37/0.42元，对应2022年3月21日4.03元/股收盘价PE分别为12.3/10.8/9.6倍，对应PB分别为0.84/0.81/0.78倍，仍低于全球行业平均水平，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 5G网络建设及推广不及预期；产业数字化业务发展不及预期； 智慧家庭业务发展不及预期；系统性风险。 1.业务加速发力，收入利润实现两位数双增长 中国电信2021年8月20日在A股成功上市，通过加速生态布局、拓宽融资渠道、促进深化改革，持续强化发展动能。 根据公司年报，2021年公司实现营业收入4341.6亿元，同比增长11.3%，实现EBITDA4022.5亿元，同比增长8.1%，实现归母净利润259.5亿元，同比增长24.4%。 1.1.公司收入加速优质增长，三大业务板块贡献持续提升 公司2021年实现营业收入4341.6亿元，其中，移动通信服务、固网及智慧家庭服务业务和产业数字化加速发展，分别实现营收1841.6/1135.2/989.5亿元，分别同比增长4.9%/4.1%/17.8%，较去年同期同比增速3.5%/3.1%/9.7%均有所提升。 其中，移动通信服务伴随5G网络推广，整体收入和移动ARPU稳定增长。根据公司的2021年度推介材料（下文“推介材料”均来自公司官网刊登），公司2021年实现手机上网收入1402.7亿元，同比增长7.4%，移动ARPU45元，较去年44.1元提升2%。此外，2021年公司移动用户3.72亿户，同比增长6.1%，5G套餐用户1.88亿户，同比大幅提升117%，2021年12月5G网络用户DOU达到24.1GB。 智慧家庭服务积极拓展产品服务，在双千兆升级时代实现量质齐升。公司2021年实现智慧家庭收入138.9亿元，同比增长25.1%；实现宽带接入收入765.5亿元，同比增长6.5%。整体千兆宽带规模与用户价值保持双升，其中千兆宽带渗透率7.7%，同比提升5.9p.p；宽带接入ARPU38.9元，同比提升1.3%，宽带综合ARPU45.9元，同比提升3.4%。借助物联网发展渗透，公司智慧家庭渗透率快速提升，全屋智能用户初具规模，同时加强与智慧社区、数字乡村联动，公司陆续推出社区安防、社区管理，率先发布数字乡村白皮书，推出乡村治理、农业生产、农村生活等产品及应用，持续扩展产品及服务边界，为业务增长提供新动能。 产业数字化成为增长主要动力，加速改革巩固领先地位。公司产业数字化业务占收比24.6%，同比提升2.1p.p；对增量服务收入贡献51.6%，同比提升5.7p.p，根据公司2021年度推介材料，预计未来三年产业数字化将保持高速增长，占收比将达到30%以上。2021年，公司持续深耕行业数字化，行业客户超过1000万家，生态伙伴超过3000个，其中在工业、金融、政务、卫健、教育等领域深耕初见成效。 未来公司计划推动政企改革2.0，设立12个产业研究院和2大创新中心，以客户为中心，实现研发、营销、交付全流程的产业数字化核心平台。 1.2.经营收益提升显著，利润端释放，财务实力持续增强 2021年公司实现EBITDA 4022.5亿元，同比增长8.1%，实现归母净利润259.5亿元，同比增长24.4%。 其中，公司2021年销售/管理/财务/研发费用率分别为12.0%/7.5%/0.3%/1.6%，同比去年分别-0.5/+0.5/-0.5/+0.4pct。其中，管理费用率增长主要系公司股权增值权等费用增加。2021年公司强化科技创新，加大云网融合、5G等核心技术研发，整体研发费用69.3亿元，同比提升0.4pct。财务费用率下降主要系A股发行有效降低付息债规模。 此外，公司资本结构稳健，现金流持续改善，企业自由现金流持续增长。截至2021年底，公司资产负债率43.4%，较去年同比下降5.4p.p，总债务165.0亿元，同比下降69.1%，自由现金流达到151.4亿元，同比上升6%。 我们认为，国内运营商资本开支占收入比值远高于海外运营商，对自由现金流侵占使得国内外运营商在全球行业估值体系出现断层。随着2021年营收条件改善，在资本开支趋稳态势下，预期2021-2022年该比值有望下降，推动国内运营商估值回升。 2.5G网络建设稳步推进，共建共享收效显著，预计后期CAPEX有望逐步下降，缓解折旧压力，投资聚焦产业数字化，加速增长动能 全网SA升级完毕，建成全球最大5G SA共建共享网络。公司2021年完成5G资本开支380亿元，较去年同比下降3.1%，在用5G基站69万站，较2020年12月底新增31万站，已实现5G网络覆盖至全国所有市县和部分发达乡镇，全网SA升级基本完成，建成全球最大5GSA共建共享网络。 根据2021年度推介材料，预计2022年5G资本开支340亿元，同比下降10.5%，计划2022年底可用5G基站超过99万站。公司计划新增自建17万5G基站，持续提升5G深度和广度覆盖，其中3.5GHz基站覆盖城市和高价值室内区域，2.1GHz基站覆盖其他区域，同时积极推动多运营商异网漫游共建共享。 共建共享收效显著，有望持续扩大范围。截至2021年，累计共建共享干线光缆1.5万公里，累计共建共享本地光缆75万公里，累计共享4G/5G基站135万站（较去年底新增77万站），极大减少公司资本开支与运营开支压力，预计共计减少资本开支超过2100亿元，减少公司运营开支200亿元/年。 5G投资进入后周期，网络投资逐渐下降，进入5G应用阶段，未来聚焦新增长点，加大产业数字化投入。公司2022年预计整体资本开支930亿元，同比增长7.2%，略低于收入增速。公司降低5G网络投资预算，但产业数字化预计资本开支279亿元，同比大幅增长62%，其中IDC领域计划投入65亿元，新增4.5万机架，算力云资源领域计划投入140亿元，计划新增16万云服务器。对应4G/5G投资同比降低12.1%，宽带互联网投入同比降低0.6%。根据信通院等数据测算，2025年数字经济规模有望达到60万亿元，占GDP50.3%，2C/2H/2B数字化转型空间达到15.5万亿元，十四五期间复合增长率28.1%。公司把握数字经济机遇，加大创新领域新增动能。 我们认为，伴随5G网络建设进入后周期，移动网络Capex投资下降有望缓解折旧压力。同时5G网络的全面覆盖，相关应用有望开始起量。因此公司加大云及产业数字化业务投入，聚焦增长动能，有望在数字化领域持续保持领先优势。 3.多项发力5G应用场景，助力未来创新业务发展 3.1.5G行业终端进入复制加速阶段，to B应用不断完善 5G网络基础建设持续加速，中国累计部署基站数超过全球70%，基础土壤建设逐渐完善。根据工信部2021年2月25日数据，中国已累计建设5G基站超过71.8万个（其中2020年60万站，共建共享基站33万个），约占全球的70%，SA独立组网模式的5G网络已覆盖全国所有地市，5G终端连接数超过2亿，户均移动互联网接入流量较4G用户高出50%。目前运营商在5G网络建设领域累计投资已经超过2600亿元，并在全球30个省份开展5G行业应用试点，实施项目覆盖能源、医疗、交通、教育、文旅等10余个行业。 5G行业终端处于市场增长初期，多方协力培育产业应用，产业发展已进入加速复制阶段。我们认为，在目前5G网络由基础建设转向应用拓展的关键节点，在包括政策、产业和市场的合力推动下，5G 2B市场有望从产业孵化阶段加速演进至产业复制阶段，企业设备连接需求大幅提升，多个行业企业的数字化升级需求拉动5G建网改网需求，最终以点带面加速产业大爆发。 在5G行业应用由孵化至复制的关键阶段，行业技术应用推广首先一定由处于技术升级端口的两类产品推广开来，一是本身具备市场规模具备起量基础的标准化产品市场，二是高毛利成熟型产品。此外，伴随应用推广展开，以及部分新兴技术结合，众多创新低市占领域也有望迎来下一轮高速成长。对此，根据波士顿产品矩阵模型，可将5G终端产品大致划分为四大产品群体。 我们认为，基于以上多项产品，可以将行业应用方向收缩为三大类型赛道，包括优质、成熟和潜力赛道，分别为 优质赛道：公共安全领域（智慧安防、智慧巡检、智慧执法、智慧楼宇等）； 成熟赛道：智慧媒体&高清直播领域，交通物流领域、智慧能源等； 潜力赛道：工业互联网、无人机领域、智慧医疗等。 3.2.稳定市场地位，聚焦重点领域，加速拓展应用场景 云业务收入翻番，市场地位稳步提升。2021年公司天翼云实现营收279亿元，同比大幅增长102%，公有云IaaS+PaaS市场份额达到9%，同比提升1.6p.p（资料来源：IDC咨询2021Q3），实现收入翻番，市场地位稳步提升。同时天翼云科技公司正式成立，公司有望借助股权多元化改革，与四家大型国企签订增资扩股框架协议，整合云计算生态资源，持续聚焦，加速业务拓展。 公司持续聚焦重点领域，积极打造标杆项目，广泛复制5G2B场景。同时在智慧城市、智慧安防等领域积极布局。 其中，公司2021年打造标杆项目约200个，已落地5G定制网项目超过1200个，聚焦化工、钢铁、矿山、港口和制造等领域。公司计划2022年充分发挥5G网络特性，实现工业、政务等15个重点行业全深度覆盖，目标落地1500-2000个定制网项目。 此外，智慧安防领域推出天翼视联网，打造第五张基础网络，打造视频专用网和专属云，为包括新