有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 明泰铝业 601677.SH 公司研究 | 年报点评 ⚫ 公司发布2021年度报告，期间实现收入246.1亿元，同比增长50.7%；经营性现金净流量20.7亿元，同比增长136.1%；归母净利润18.5亿元，同比增长73.1%，实现基本每股收益2.77元/股，加权ROE达19.1%，较去年提升5.1PCT，拟每股分红0.28元，分红率达9.2%。 ⚫ 2021铝板带箔出库量达118万吨，2025目标突破200万吨。公司21年确认铝板带箔销量115万吨，与月度经营快报相差3万吨，系部分已发出商品尚未到货，暂未确认收入所致。随着21年明晟新材料和光阳铝业的相继投产，义瑞新材70万吨项目在22年产能的逐步释放，25年200万吨目标有望提前实现。 ⚫ 行业需求旺盛叠加再生铝放量，公司单吨净利同比增长47.3%。2021年公司铝板带箔吨净利达1650元/吨，目前公司产能订单饱满，加工费有望进一步上行；再生铝原68万吨产能或在22年全部满产负荷，12万吨铝灰渣和义瑞新材新建再生铝项目也将在22年部分释放，盈利能力有望持续提升。 ⚫ 龙头地位持续巩固，经营性净现金流大幅增加。按照公司铝板带箔销量和中国有色金属工业协会统计的我国铝板带材（含铝箔毛料）产量计算，21年公司市占率达8.6%，较20年提升约0.4PCT。受益于产品需求旺盛、行业话语权的不断加强，公司进一步加强对应收账款的管理，应收周转天数由20年的13.04天下降至12.28天，带动期间经营性净现金流高于净利润。 ⚫ 研发费用同比增长84.2%，推动产品结构转型升级。21年公司持续加大研发投入，全年申报专利139件，授权99件，开展技术攻关10项。研发驱动产品不断升级，21年公司新产品市场开发成效显著，尤其是汽车轻量化、新能源、新消费等高附加值领域，公司在上述领域的研发也不断加强，产品附加值有望持续提升。 ⚫ 由于公司2021年吨盈利能力有较大提升，我们下调公司期间费用率假设，调整后公司2022-2024年EPS为3.95 、4.57、5.75 元（原2022-2023为3.47元、4.13元）。根据可比公司2022年12X PE的估值，维持买入评级，目标价47.35元。 风险提示 募投项目进度不及预期风险、产品升级不及预期风险、宏观经济增速放缓、全球疫情反复风险。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 16,333 24,613 31,689 36,617 41,517 同比增长(%) 15.4% 50.7% 28.7% 15.6% 13.4% 营业利润(百万元) 1,304 2,173 3,167 3,668 4,617 同比增长(%) 7.5% 66.6% 45.8% 15.8% 25.9% 归属母公司净利润(百万元) 1,070 1,852 2,693 3,120 3,927 同比增长(%) 16.7% 73.1% 45.4% 15.8% 25.9% 每股收益（元） 1.57 2.71 3.95 4.57 5.75 毛利率(%) 11.8% 12.8% 13.9% 13.8% 14.8% 净利率(%) 6.6% 7.5% 8.5% 8.5% 9.5% 净资产收益率(%) 13.6% 19.2% 22.7% 21.6% 22.2% 市盈率 24.0 13.9 9.6 8.2 6.6 市净率 3.0 2.4 2.0 1.6 1.3 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年03月18日） 37.7元 目标价格 47.35元 52周最高价/最低价 47.75/17.26元 总股本/流通A股（万股） 68,258/68,244 A股市值（百万元） 25,733 国家/地区 中国 行业 有色金属 报告发布日期 2022年03月20日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 2.05 -15.66 4.16 84.55 相对表现 -2.13 -3.68 11.84 111.73 沪深300 4.18 -11.98 -7.68 -27.18 刘洋 021-63325888*6084 liuyang3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010002 李一冉 liyiran@orientsec.com.cn 孟宪博 mengxianbo@orientsec.com.cn 滕朱军 tengzhujun@orientsec.com.cn 业绩超预期，再生铝优势放大：——2021年三季度业绩预告点评 2021-10-12 再生铝赋能，铝材龙头再启程：——明泰铝业首次覆盖报告 2021-09-02 业绩历史最佳，产能持续提升，市场地位巩固 ——明泰铝业2021年报点评 买入（维持） 明泰铝业年报点评 —— 业绩历史最佳，产能持续提升，市场地位巩固 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表 1：可比公司估值表 公司 代码 最新价格（元） 每股收益（元） 市盈率 2022/3/18 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 南山铝业 600219 4.06 0.17 0.29 0.34 0.39 23.67 14.24 12.10 10.42 鼎胜新材 603876 37.16 -0.03 0.88 1.68 2.38 -1202.59 42.36 22.08 15.60 亚太科技 002540 5.38 0.28 0.36 0.43 0.46 19.13 15.10 12.51 11.76 新疆众和 600888 7.43 0.26 0.60 0.82 0.97 28.51 12.36 9.06 7.66 最大值 28.51 42.36 22.08 15.60 最小值 (1202.59) 12.36 9.06 7.66 平均数 (282.82) 21.01 13.94 11.36 调整后平均 21.40 14.67 12.31 11.09 资料来源：朝阳永续、东方证券研究所 fX9ZhY6VpOqR9P8Q9PnPoOtRmOjMmMoNkPnPpP7NrQvMMYnQrRuOmRyR 明泰铝业年报点评 —— 业绩历史最佳，产能持续提升，市场地位巩固 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 2,073 2,909 3,745 4,328 5,326 营业收入 16,333 24,613 31,689 36,617 41,517 应收票据、账款及款项融资 1,714 3,003 3,866 4,468 5,066 营业成本 14,412 21,469 27,298 31,547 35,380 预付账款 430 662 852 985 1,116 营业税金及附加 78 111 142 164 186 存货 2,362 3,724 4,735 5,472 6,137 销售费用 64 74 86 95 103 其他 1,760 2,474 2,426 2,429 2,432 管理费用及研发费用 702 1,189 1,510 1,725 1,940 流动资产合计 8,339 12,771 15,625 17,681 20,078 财务费用 152 81 18 36 (11) 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 60 (31) 25 18 17 固定资产 2,945 3,686 4,402 6,410 6,956 公允价值变动收益 11 (6) 0 0 0 在建工程 439 1,072 1,584 475 160 投资净收益 81 51 51 51 51 无形资产 363 442 432 421 410 其他 346 408 507 586 664 其他 686 957 24 24 24 营业利润 1,304 2,173 3,167 3,668 4,617 非流动资产合计 4,434 6,157 6,442 7,330 7,551 营业外收入 1 2 1 1 1 资产总计 12,773 18,929 22,067 25,011 27,628 营业外支出 4 32 3 3 3 短期借款 0 376 1,743 1,947 0 利润总额 1,301 2,142 3,165 3,666 4,615 应付票据及应付账款 1,641 3,683 4,683 5,413 6,070 所得税 210 251 372 430 542 其他 707 2,415 1,016 1,136 1,257 净利润 1,092 1,890 2,794 3,236 4,073 流动负债合计 2,348 6,474 7,442 8,495 7,327 少数股东损益 22 38 101 116 147 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 1,070 1,852 2,693 3,120 3,927 应付债券 1,216 1,050 1,097 0 0 每股收益（元） 1.57 2.71 3.95 4.57 5.75 其他 192 336 3 3 3 非流动负债合计 1,408 1,386 1,100 3 3 主要财务比率 负债合计 3,756 7,860 8,541 8,498 7,330 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 360 394 495 611 758 成长能力 实收资本（或股本） 661 682 683 683 683 营业收入 15.4% 50.7% 28.7% 15.6% 13.4% 资本公积 4,004 4,346 4,347 4,347 4,347 营业利润 7.5% 66.6% 45.8% 15.8% 25.9% 留存收益 3,783 5,499 8,001 10,872 14,511 归属于母公司净利润 16.7% 73.1% 45.4% 15.8% 25.9% 其他 209 147 0 0 0 获利能力 股东权益合计 9,017 11,068 13,525 16,513 20,298 毛利率 11.8% 12.8% 13.9% 13.8% 14.8% 负债和股东权益总计 12,773 18,929 22,067 25,011 27,628 净利率 6.6% 7.5% 8.5% 8.5% 9.5% ROE 13.6% 19.2% 22.7% 21.6% 22.2% 现金流量表 ROIC 12.6% 17.5% 19.5% 18.8% 21.0% 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 1,092 1,890 2,794 3,236 4,073 资产负债率 29.4% 41.5% 38.7% 34