业绩前瞻：地产中资美元债拖累业绩，盈利预计出现滑坡

国泰君安国际（1788 HK） | 2022年3月15日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 1 / 5 香港股市 | 非银金融 | 券商 国泰君安国际（1788 HK） 业绩前瞻：地产中资美元债拖累业绩，盈利预计出现滑坡 公司将于3月下旬公布2021年全年业绩。考虑到公司经营情况和市场行情，我们下调了收入和盈利预测，维持“买入”评级，下调目标价至1.53港元。 地产中资美元债下半年现违约潮，大幅拖累交易投资类收入 2021年，港股表现惨淡，恒指全年跌超过14%，平均每日成交金额为1,667亿元，同比升29%。料公司佣金类收入保持稳定。下半年，恒大、花样年、新力地产等多个采取高周转高杠杆模式民营房企信用违约风险急剧攀升，高收益美元债收益率持续上扬，风险冲击不断，恐慌情绪向投资级指数蔓延，全年高收益地产美元债回报率达到-27.6%。预计来自机构服务及交易业务的债券类产品预期信用损失在四季度大幅增加，公司金融产品、做市及投资板块收入会锐减。我们预计该板块全年收入为14.82亿港元，同比下降至少约40%。此外，利息类收入亦会受下滑。 股权与债权融资市场下半年转弱，预计将影响企业融资板块收入 2021年上半年公司企业融资分部收入达3.84亿港元，同比上升53%，主要受益于上半年港股一级市场上市行情火热、中资美元债一级市场发行整体平稳回升。但下半年IPO市场表现相对清淡，全年IPO新股筹资额同比-17%，上市数量同比-34%。债权融资市场方面，进入下半年后，地产美元债信用风险事件频发，进而拖累中资美元债一级市场整体融资情绪，连续多月地产美元债净融资额均为负。我们预计公司下半年企业融资板块收入将受到较大影响，全年收入同比上涨7.3%至6.36亿港元。 维持“买入”评级，目标价调整至1.27港元 2022年一季度，中资美元债新发回落，高收益跌势难止，加之俄乌地缘政治危机仍持续、西方国家对俄制裁力度加大，恒指创六年新低，预计市场风险偏好短期内难以恢复。但从基本面来看，作为头部在港中资券商，公司整体发展稳健、收入结构更趋多元及抗周期增强，ROE领先且常年派息稳定高企，股息率超过10%，预计下半年将逐步摆脱市场带来的不利影响，保持收入增长趋势。我们将公司2021年净利预测调整至9.4亿（-39.8%）港元，调整公司21-23E年EPS至0.1/0.14/0.18港元（原2021E/2022E/2023E EPS 为 0.21/0.25/0.26元），采用DDM及相对估值法平均给予1.27港元的目标价，对应0.8EPB。 风险提示：（一）金融市场剧烈波动导致投资收益不及预期；（二）市场持续低迷 （三）地缘政治危机长期未能解除 更新报告 评级：买入 目标价：1.27港元 股票资料（更新至2022年3月14日） 现价 0.97港元 总市值 9330.43百万 港元 流通股比例 43.99 % 已发行总股本 9619.00百万 52周价格区间 0.93-1.50 港元 3个月日均成交额 5.56 百万 港元 主要股东 國泰君安控股有限公司（占54.93%） 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20210823 – 更新报告：财富管理提速，收入与盈利抗周期性增强 20210325 – 更新报告：盈利优于预期，财富管理高增成业绩新引擎 分析师 赵红梅 +852 2359 1855 may.zhao@ztsc.com.hk 主要财务数据（百万 港元）（估值更新至2022年3月14日） 18财年 19财年 20财年 21年预测 22年预测 23年预测 总收入 3,012 4,246 4,873 4,321 4,946 5,444 增长率： -3.40% 40.94% 14.78% -11.32% 14.46% 10.06% 股东净利润 797 895 1555 936 1385 1753 增长率： -35.12% 12.36% 73.67% -39.82% 48.03% 26.59% 每股盈利 (港元) 0.10 0.12 0.16 0.10 0.14 0.18 每股股息 (港元) 0.05 0.07 0.08 0.05 0.08 0.10 每股资产净值 (港元) 1.50 1.48 1.58 1.59 1.82 1.99 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 国泰君安国际（1788 HK） | 2022年3月15日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 2 / 5 图表 1 ：国泰君安国际2021年上半年费用佣金类与利息类收入占比90% 图表 2：国泰君安国际2021年上半年分部收入占比 来源：公司资料、中泰国际研究部 来源：公司资料、中泰国际研究部 图表 3：财务摘要（年结: 12月31日；港元百万） 损益表 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 财务分析 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 收益 4,246 4,873 4,321 4,946 5,444 盈利能力 其他收入 5 5 5 5 5 EBITDA利率 25.2% 38.7% 27.4% 34.6% 39.0% 开支 (2,365) (2,233) (2,369) (2,454) (2,519) 净利率 21.3% 32.2% 22.2% 28.6% 32.8% 融资成本 (879) (830) (843) (858) (883) 税前盈利 1,005 1,815 1,114 1,640 2,046 营运表现 所得税 (103) (247) (153) (225) (259) 成本收入比 55.7% 38.3% 44.8% 42.6% 39.7% 净利润 903 1,568 961 1,415 1,787 实际税率 13.1% 13.0% 13.7% 13.7% 13.7% 折旧及摊销 65 69 70 74 76 股息支付率 56.3% 56.3% 56.3% 56.3% 56.3% EBITDA 1,071 1,884 1,184 1,713 2,122 市占率 0.8% 0.7% 0.7% 0.7% 0.7% 增长率 总收入(%) 40.9% 14.8% -11.3% 14.5% 10.1% 回报率 EBITDA(%) 6.4% 75.9% -37.2% 44.7% 23.9% ROAA 1.0% 1.4% 0.8% 1.1% 1.3% 净利润（%） 8.0% 73.7% -38.7% 47.2% 26.3% ROAE 7.9% 11.8% 6.3% 8.6% 9.8% 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 国泰君安国际（1788 HK） | 2022年3月15日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 3 / 5 历史建议和目标价 国泰君安国际 (1788 HK)股价表现及评级时间表 来源：彭博、中泰国际研究部 来源：彭博、中泰国际研究部 0.00000.20000.40000.60000.80001.00001.20001.40001.60001.80002.00002019-01-012019-02-082019-03-182019-04-252019-06-022019-07-102019-08-172019-09-242019-11-012019-12-092020-01-162020-02-232020-04-012020-05-092020-06-162020-07-242020-08-312020-10-082020-11-152020-12-232021-01-302021-03-092021-04-162021-05-242021-07-012021-08-082021-09-152021-10-232021-11-302022-01-072022-02-14(HKD) 日期 前收市价 评级变动 目标价 1 2019/3/19 HK$1.71 「买入」 HK$2.19 2 2019/8/20 HK$1.26 「买入」 HK$1.88 3 2020/3/23 HK$0.97 「买入」 HK$1.39 4 2020/8/11 HK$1.16 「买入」 HK$1.45 5 2021/01/11 HK$1.18 「买入」 HK$1.55 6 2021/03/24 HK$1.39 「买入」 HK$1.80 7 2021/08/24 HK$1.26 「买入」 HK$1.83 8 2022/03/14 HK$0.97 「买入」 HK$1.27 国泰君安国际（1788 HK） | 2022年3月15日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 4 / 5 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准： 买入：基于股价的潜在投资收益在20% 以上 增持：基于股价的潜在投资收益介于 10% 以上 至 20% 之间 中性：基于股价的潜在投资收益介于 -10% 至 10% 之间 卖出：基于股价的潜在投资损失大于 10% 行业投资评级： 以报告发布日后12个月内的行业基本面展望为基准： 推荐：行业基本面向好 中性：行业基本面稳定 谨慎：行业基本面向淡 国泰君安国际（1788 HK） | 2022年3月15日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 5 / 5 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司（“中泰国际”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。本公司所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、状况及独特需要做出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。 中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 权益披露： （1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系。 （2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。 （3）中泰国际证券或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1% 或以上的财务权益。 版权所有 中泰国际证券有限公司 未经中泰国际证券有限公司事先书面同意