有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 富途控股 FUTU.O 公司研究 | 年报点评 ⚫ 市场环境持续恶化+舆论发酵引发政策不确定性担忧，高基数下4Q21单季利润增速转负。1）公司2021年实现营业收入71.15亿港元，同比增长115%；其中，经纪、利息、其他收入同比分别增长97%、161%、93%。4Q21实现营业收入16.03亿港元，同比增长35%。2）公司21年实现归母净利润28.10亿港元，同比增长112%。其中，4Q21归母净利润4.99亿元，高基数下同比下滑6%，单季净利率仅31.12%，同比下滑近14pct，主要由于单客获客成本大幅提升所致。 ⚫ 大陆获客显著降速，海外市场获客节奏相对平稳，户均资产持续下降。1）截至21Q4，注册客户、付费客户分别达到275万、124万，环比分别增长7%与7%。单季新增付费客户7.7万，其中大陆客户占比仅10%，香港客户15%，新加坡与美国地区占比高达75%，势头良好。据公司业绩会指引，22年预计新增入金客户20万（大中华/新加坡/美国与澳洲预计各占1/3）。2）截至21Q4，客户总资产规模达到4078亿港元，环比下滑3.80%，户均资产32.78万港元，同比-41%，环比-10%。 ⚫ 换手率小幅改善，ARPU环比持续下滑，两融余额小幅下滑。1）公司4Q21港美股单边成交额1.2万亿港元，同比+1.3%，环比-9%，平均换手率3.10，环比+0.10；受此影响4Q21单用户收入（ARPU）达1329港元，同比-48%，环比-17%，港美股市场持续低迷+赚钱效应差持续影响单用户价值释放。2）4Q21末公司两融余额达303亿港元，同比+55%，环比-4%。 ⚫ 机构业务与财富管理业务保持高速发展态势。1）截至4Q21，公司ESOP客户达400家，环比增加75家，同比+152%。公司IPO分销与企业关系客户数达236家，环比增长21家，同比增长125%。2）截至4Q21财富管理客户由年初4.2万增至14万，新增多个香港与新加坡合作伙伴，Money Plus资产余额由年初102亿增长83.5%至188亿港元（环比3Q增长6.2%）。 ⚫ 由于获客与户均资产预期大幅下调，将22-23年每ADS收益由3.99/5.60下调至2.81/3.41美元，新增24年4.38美元，参考可比公司估值，给予公司22年14.0xPE，下调目标价至39.37美元（1美元=7.83港币），维持买入评级。 风险提示 ⚫ 入金客户增速不及预期，海外市场拓展进程不及预期，政策超预期收紧。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万港元） 3,311 7,115 7,946 9,492 12,073 同比增长 211.88% 114.91% 11.68% 19.45% 27.19% 营业利润（百万港元） 2,615 5,909 6,697 7,986 10,151 同比增长 235.30% 125.99% 13.34% 19.24% 27.12% 归母净利润（百万港元） 1,326 2,810 3,229 3,920 5,027 同比增长 825.91% 112.01% 14.90% 21.39% 28.25% 每ADS收益 1.31 2.39 2.81 3.41 4.38 毛利率 78.98% 83.05% 84.28% 84.14% 84.09% 净利率 40.04% 39.50% 40.64% 41.30% 41.64% 净资产收益率 24.42% 19.19% 13.76% 13.91% 15.13% 市盈率（倍） 19.71 10.77 9.15 7.54 5.88 市净率（倍） 3.15 1.45 1.14 0.97 0.82 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022/3/11） 25.74美元 目标价格 39.37美元 52周最高价/最低价 179.55/25.74美元 总股本/流通股（亿股） 11.73/5.13- 美股市值（亿美元） 37 国家/地区 中国 行业 非银行金融 报告发布日期 2022年03月13日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -29.50 -41.54 -43.09 -82.53 相对表现 -24.37 -32.02 -25.86 -80.80 纳斯达克 -5.13 -9.52 -17.23 -1.72 孙嘉赓 021-63325888*7041 sunjiageng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080006 唐子佩 021-63325888*6083 tangzipei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060001 陶圣禹 021-63325888*1818 taoshengyu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070002 香港证监会牌照：BQK280 市场低迷业绩增速放缓，单季获客仍超16万：——富途控股2021年三季报点评 2021-11-26 市场趋冷换手率减半无碍客户数高增，美股自清算迁移稳步推进：——富途控股2021年中报点评 2021-09-01 单季新增入金与ARPU大幅刷新历史新高，业绩超预期保持高增：——富途控股2021年一季报点评 2021-05-23 -100%-50%0%50%21/0321/0421/0521/0621/0721/0821/0921/1021/1121/1222/0122/0222/03富途控股纳斯达克指数市场环境恶化与舆论发酵下经营韧性彰显，海外市场发展提供长期驱动力 ——富途控股2021年年报点评 买入（维持） 富途控股年报点评 —— 市场环境恶化与舆论发酵下经营韧性彰显，海外市场发展提供长期驱动力 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 根据公司发展近况及三季报各经营财务指标变化情况，对部分指标进行了调整，具体情况如下： 表1：富途控股盈利预测假设调整情况 主要盈利预测指标 调整前 调整后 2022E 2023E 2022E 2023E 客户交易量（亿港元） 87,957 108,327 56,148 67,722 入金客户数（万） 189.22 259.22 144.42 184.42 客均规模（万港元） 36.23 35.32 31.14 30.36 换手率 12.83 11.83 13.10 12.10 佣金率 0.029% 0.029% 0.032% 0.032% 日均保证金金额 389.85 526.08 324.67 393.85 保证金融资利率 5.27% 5.27% 6.24% 6.24% 研发费用率 11.63% 10.63% 13.13% 12.63% 营销费用率 20.74% 19.74% 23.00% 22.50% 一般行政开支费率 6.00% 6.00% 8.45% 8.45% 数据来源：公司公告，Wind，东方证券研究所 表2：富途控股收入分类预测调整情况（百万港元） 分部收入 调整前 调整后 2022E 2023E 2022E 2023E 佣金及手续费收入 5,101.5 6,283.0 3,614.4 4,359.5 增速 28% 23% -8% 21% 占比 50% 45% 45% 46% 利息收入 3,705.4 4,759.3 3,318.4 3,724.1 增速 54% 28% 32% 12% 占比 36% 34% 42% 39% 其他业务收入 1,489.6 2,806.1 1,013.3 1,407.9 增速 84% 88% 48% 39% 占比 14% 20% 13% 15% 营业总收入 10,296.5 13,848.4 7,946.1 9,491.6 数据来源：公司公告，Wind，东方证券研究所 表3：富途控股核心盈利指标调整情况 核心盈利指标 调整前 调整后 2022E 2023E 2022E 2023E 营业总收入（百万港元） 10,297 13,848 7,946 9,492 同比增长 43.15% 34.50% 11.68% 19.45% 营业利润（百万港元） 8,507 11,568 6,697 7,986 同比增长 44.27% 35.99% 13.34% 19.24% 归母净利润（百万港元） 4,562 6,404 3,229 3,920 同比增长 50.37% 40.40% 14.90% 21.39% 每ADS收益（美元） 3.99 5.60 2.81 3.41 毛利率 82.62% 83.53% 84.28% 84.14% 净利率 44.30% 46.25% 40.64% 41.30% 富途控股年报点评 —— 市场环境恶化与舆论发酵下经营韧性彰显，海外市场发展提供长期驱动力 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 净资产收益率 18.21% 20.60% 13.76% 13.91% 数据来源：公司公告，Wind，东方证券研究所 我们预测公司2022-2024年每ADS收益为2.81/3.41/4.38美元.我们选择可比公司估值法进行估值，参考指标为市盈率。我们选择发展模式相同且客群相似的A股可比公司东方财富，以及同为美股上市的处于相似发展阶段的境外市场互联网券商老虎证券、Robinhood Markets作为可比公司，其2022年平均PE为14.0x；参考可比公司估值给予公司22年14.0xPE，对应每ADS目标价39.37美元，维持公司买入评级。 表4：可比公司PE估值表（截止2022/03/11） 股票代码 可比公司 2020A 2021E 2022E 2023E 300059 东方财富 56.70 31.78 24.55 18.91 TIGR.O 老虎证券 21.47 15.35 5.04 2.19 HOOD.O Robinhood 872.89 -3.32 12.37 5.19 平均值 14.00 9.00 数据来源：公司公告，朝阳永续，东方证券研究所 注：老虎证券与Robinhood使用东方证券研究所的预测值 表5：富途控股2021年四季度及全年业绩摘要 单位：百万港元 2020Q4 2021Q4 同比增速 2020 2021 同比增速 营业总收入 1,186 1,603 35.09% 3,311 7,115 114.91% 经纪佣金 718 857 19.29% 1,990 3,913 96.62% 利息收入 337 618 83.30% 966 2,518 160.78% 其他收入-经营 131 128 -2.20% 355 684 92.67% 营业成本 -242 -217 -10.45% -696 -1206 73.30% 佣金及手续费支出 -133 -88 -34.14% -361 -572 58.28% 利息支出 -64 -56 -13.66% -185 -377 103.63% 运营及服务成本 -45 -74 64.94% -149 -257 72.05% 毛利 944 1386 46.77% 2615 5909 125.99% 营业费用 -364 -826 1