江苏扬农化工公司研究：新产能投产；集团支持升级

1阅读本报告时必须在报告末尾附上重要的披露和分析师证明。股票研究报告江苏扬农化工（600486 CH）新产能投产；由集团支持的升级华泰研究引发评分（发起）：买2022年2月15日│中国（大陆）农药首次覆盖，目标价157.08元我们对公司的长期增长持乐观态度，主要有三个原因。 1) 产品价格的回升可能有助于提升其 2022 年的毛利率。2) 新项目的推出可能支持其中期增长。 3）依托蓬勃发展的创新农药除草剂及制剂业务，公司加快向综合性农药除草剂供应商转型。我们预计其 2021E/2022E/2023E EPS 为 4.05/5.61/6.98 元。考虑到其在农药和除草剂行业的稳固领先地位，我们对该股的估值为 28 倍 2022 年市盈率（Wind 一致预测其同业平均为 23 倍），目标价为人民币 157.08 元。使用 BUY 开始覆盖。目标价（人民币）：157.08关键数据目标价（人民币）157.08收盘价（2月10日人民币） 121.20潜在上行空间 -/ (%) 30市值上限 (RMBmn) 37,5606m 平均每日 val (RMBmn) 185.25产业链向好 盈利进入全面复苏全球农产品的高价推动种植业日益繁荣自2021年以来的产业链，导致对农业用品的需求旺盛。我们 扬农化工预计2022年全球粮食价格将维持高位运行。2021年9月以来，限电限产影响生产活动，导致行业库存快速消耗，国内农药除草剂价格迎来拐点。展望 2022 年，我们认为农作物的高利润率将推动农药和除草剂产业链的旺盛需求。(人民币) 168152136119103 相对。至 CSI300 (右)(%)73(2)(6)(10)2 月 21 日 6 月 21 日 10 月 21 日 2 月 22 日高资本支出以支持中等增长学期 公司依托持续研发，拓宽产品品类，优质资本支出助力打造生产优势。自 2019 年以来，该公司一直保持高资本支出，新项目的推出将支持其中期增长。友嘉植保三期/四期投资为18.6元/23.3亿元，可行性报告预计整体投资回报率为18.4/23.8%。特别是三期于2020年8月投产，预计四期于2022年投产，有望成为增量增长的新源泉由研发和先正达支持支持的集成供应商经过二十多年的发展，公司已成长为一家产品齐全、研发、生产、销售能力强的综合性农药、除草剂供应商。其传统的合同制造能力不断扩大，其创新的农药和除草剂产品受到市场的欢迎。我们期望公司利用先正达集团的优质资源，优化其研发、生产和分销的全流程。风险：原材料价格大幅波动；与新项目相关的令人失望的产能部署；汇率波动；下游需求令人失望。金融是的 12 月 31 日201920202021E2022E2023E收入（人民币百万）8,7019,83111,13113,91015,500+/-%64.4712.9813.2324.9611.44净利润（人民币百万）1,1701,2101,2541,7382,164+/-%30.653.413.6938.5524.52每股收益（稀释后，人民币）3.773.904.055.616.98ROE (%)24.1621.9919.3822.0822.04体育 (x)32.1331.0729.9621.6317.37铅 (x)7.446.325.374.303.45EV EBITDA (x)11.0321.5318.5113.6510.51资料来源：公司公告、华泰研究估计来源：风分析师布鲁斯王国资委编号S057052011000152周价格区间（人民币）103.87-167.60BVPS（人民币）21.78分享业绩 江苏扬农化工（600486 CH）2阅读本报告时必须在报告末尾附上重要的披露和分析师证明。图1：江苏扬农化工PE-Bands 图2：江苏扬农化工PB-Bands(人民币)扬农化工15倍20 倍25 倍(人民币)扬农化工2.9 倍4.5 倍6.0x20030倍 40x2507.5 倍 9.0x150188100125506302 月 19 日 8 月 19 日 2 月 20 日 8 月 20 日 2 月 21 日 8 月 21 日02 月 19 日 8 月 19 日 2 月 20 日 8 月 20 日 2 月 21 日 8 月 21 日资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 江苏扬农化工（600486 CH）3阅读本报告时必须在报告末尾附上重要的披露和分析师证明。完整的财务状况资产负债表收入证明YE 12 月 31 日 (人民币百万)201920202021E2022E2023EYE 12 月 31 日 (人民币百万)201920202021E2022E2023E当前资产6,1416,3787,7599,77111,450收入8,7019,83111,13113,91015,500现金等价物2,3311,8912,7043,2405,278运营成本6,1947,2448,36910,20411,134应收账款1,3351,3331,6872,0872,119营业税及附加费22.7428.7733.3941.7346.50其他应收款39.0541.1449.6563.8162.63营业费用300.63218.67222.63306.02341.01预付款项216.95499.60311.72702.12427.65行政费用507.14504.76612.22778.95868.03库存1,6321,6322,1382,4582,557财务成本20.23178.8935.3427.58(6.43)其他流动资产587.91980.64868.791,2201,006资产减值损失(10.49)(47.41)(55.66)(69.55)(77.50)非流动资产3,4964,5174,6685,4035,487公允价值变动的损益1.11116.2912.000.000.00长期投资0.000.000.000.000.00投资收益50.0024.4550.0050.0050.00固定投资2,1203,6073,6534,1814,159营业利润1,3991,4341,4862,0562,558无形资产439.74504.77555.93618.55688.86营业外收入7.382.332.002.002.00其他非curr。资产936.94405.28459.43602.93638.82营业外费用7.8116.4910.0010.0010.00总资产9,63710,89512,42715,17416,937总利润1,3981,4201,4782,0482,550流动负债4,4664,1024,6835,7775,478所得税费用225.56208.77217.26301.01374.82短期借款1,339450.90450.90450.90450.90税后利润1,1731,2111,2611,7472,175应付账款1,3261,5101,7662,2282,130少数利益3.071.116.308.7310.87其他流动负债1,8012,1412,4653,0982,896净利润属性给父母1,1701,2101,2541,7382,164非流动负债114.42841.41733.93639.72526.27EBITDA1,8181,8501,9422,5893,157长期借款3.00553.45445.97351.77238.32EPS（人民币，基本）3.773.904.055.616.98其他非curr。负债111.42287.95287.95287.95287.95负债总额4,5804,9435,4176,4176,004表现少数利益2.964.0610.3719.1029.97是的 12 月 31 日201920202021E2022E2023E股本309.90309.90309.90309.90309.90生长 （％）资本储备737.52636.93636.93636.93636.93收入64.4712.9813.2324.9611.44留存收益3,8904,8985,9697,4549,303营业利润25.332.503.6438.3424.43股东权益属性。给父母5,0545,9487,0018,73810,903净利润属性给父母30.653.413.6938.5524.52股权与负债9,63710,89512,42715,17416,937盈利能力 (%)毛利润率28.8126.3124.8226.6528.17现金流量表净利润率13.4812.3211.3312.5614.03YE 12 月 31 日 (人民币百万)201920202021E2022E2023E鱼子24.1621.9919.3822.0822.04经营性现金流1,3701,3781,6181,9222,869投资回报率33.2724.7523.6026.8232.90净利1,1731,2111,2611,7472,175偿付能力折旧摊销378.90393.00483.98583.20691.43负债/资产 (%)47.5245.3743.5942.2935.45财务成本20.23178.8935.3427.58(6.43)净负债率 (%)(18.73)(14.18)(23.57)(26.02)(40.52)投资损失(50.00)(24.45)(50.00)(50.00)(50.00)流动比率 (x)1.381.551.661.692.09营运资金中的变化(221.14)(382.04)(100.28)(385.50)59.34速动比率 (x)0.910.961.061.091.49其他运营活动69.331.30(12.00)0.000.00运营能力投资现金流1,131(1,178)(572.82)(1,268)(725.29)总资产周转率 (x)1.020.960.951.010.97资本支出(781.85)(1,162)(634.82)(1,318)(775.29)应收账款 t/o 比率 (x)8.087.377.377.377.37长期投资1,49010.300.000.000.00应付账款t/o比率 (x)5.185.115.115.115.11其他投资活动423.41(25.76)62.0050.0050.00每股数据（元）融资现金流(1,957)(624.11)(232.75)(117.47)(106.43)每股收益（稀释）3.773.904.055.616.98短期借款1,014(887.95)0.000.000.00OCFPS（稀释）4.424.455.226.209.26长期借款3.00550.45(107.48)(94.21)(113.45)BVPS（稀释）16.3119.1922.5928.2035.18普通股增加0.000.000.000.000.00估值 (x)资本的额外支付(77.85)(100.59)0.000.000.00体育32.1331.0729.9621.6317.37其他融资活动(2,895)(186.03)(125.28)(23.26)7.02铅7.446.325.374.303.45现金净变化547.03(481.28)812.17536.602,038电动汽车 EBITDA11.0321.5318.5113.6510.51资料来源：公司公告、华泰研究估计 江苏扬农化工（600486 CH）4阅读本报告时必须在报告末尾附上重要的披露和分析师证明。免责声明分析师认证我/我们，Bruce WANG，特此证明，本报告中表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人观点；分析师的薪酬中没有任何部分与本报告中包含具体建议或观点直接或间接相关。一般免责声明和披露本研究报告由华泰金融控股（香港）有限公司（以下简称“HFHL”）编制。此处的信息对收件人严格保密。本报告适用于 HFHL、其客户和关联公司。任