食品饮料行业2021年业绩前瞻：“十四五”平稳开局，22年蓄势待发

行情回顾：本周（2022年2月21日至25日）申万食品饮料行业周跌幅-3.89%，跌幅大于沪深300跌幅-1.67%；其中：零食（申万三级，下同）（1.98%）板块在申万三级食品饮料各板块中涨幅居前；白酒（-4.84%）、保健品（-4.13%）、啤酒（-4.01%）三个板块在申万三级食品饮料各板块中跌幅居前三。 白酒：“十四五”平稳开局，次高端快速增长。回顾2021年“十四五”首年，各家白酒企业前三季度均实现较好增长，全年有望平稳收官。分企业类别看，以茅台、五粮液、泸州老窖为代表的高端酒企年内业绩平稳增长；以山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒为代表的次高端酒企受益于次高端价位加速扩容、及区域扩张，上半年业绩前三季度实现显著增长，四季度淡季或降速以消化渠道库存、控量挺价确保增长良性；以洋河股份、古井贡酒、迎驾贡酒为代表的区域龙头酒企营收稳健增长，受益于江苏、安徽区域市场消费持续升级，苏酒、徽酒龙头产品结构实现显著升级，带动区域龙头酒企利润端增速快于收入端。 大众品：2021Q4环比显改善，关注2022高弹性标的。受制于疫情、居民消费疲软以及成本端上行，大众品2021年整体经营承压，但部分行业趋势依然延续，如啤酒行业高端化，优势啤酒龙头企业实现了较快的利润增长，未来仍有望提速。2021年下半年以来，大众品行业集体提价，如啤酒、调味品、速冻、休闲零食等，同时渠道库存缓解，消费场景修复，我们预计部分企业2021Q4业绩将出现环比改善，同时在产品提价以及成本压力减缓下，2022年业绩向上弹性大，建议关注调味品、速冻、休闲零食等行业中优势龙头企业。部分子行业需求相对稳定，企业经营展现较强韧性，合理估值下配置价值较高，推荐乳制品。 投资建议：白酒“十四五”平稳开局，预计2022年消费升级趋势不变；大众品通过提价覆盖成本上行压力，消费需求有望逐步恢复，2022年关注利润改善。配置三大主线，关注低估值、高确定与边际改善的区域龙头。推荐：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、口子窖、山西汾酒、舍得酒业、洋河股份等。 风险提示：1）疫情反复：疫情约束致餐饮等线下消费场景复苏进度低于预期：国内疫情多点散发，若持续时间超预期，可能会影响食品饮料行业后续业绩表现；2）行业竞争加剧：行业竞争加剧将使得企业促销费用增长，最终影响盈利能力；3）食品安全事件：食品加工流程环节较多，若发生产品质量安全问题，可能产生一定影响。 重点公司盈利预测、估值与评级 1行情回顾——食品饮料板块小幅回调 1.1板块内行情回顾——板块表现次于沪深300，零食领涨 申万食品饮料行业周跌幅-3.89%，跌幅大于沪深300跌幅-1.67%；其中：零食（申万三级，下同）（1.98%）板块在申万三级食品饮料各板块中涨幅居前；白酒（-4.84%）、保健品（-4.13%）、啤酒（-4.01%）三个板块在申万三级食品饮料各板块中跌幅居前三。 图1：本周食品饮料板块涨幅居申万28个行业跌幅第五位（2022年2月21日-25日） 图2：本周食品饮料板块零食领涨(%)（2022年2月21日-25日） 表1：本周主要白酒板块公司涨跌幅情况（2022年2月21日-25日） 表2：本周主要啤酒板块公司涨跌幅情况（2022年2月21日-25日） 表3：本周主要调味发酵品板块公司涨跌幅情况（2022年2月21日-25日） 表4：本周主要乳制品板块公司涨跌幅情况（2022年2月21日-25日） 表5：本周主要休闲食品板块公司涨跌幅情况（2022年2月21日-25日） 2白酒：“十四五”平稳开局，次高端快速增长 “十四五”平稳开局，次高端快速增长。回顾2021年“十四五”首年，各家白酒企业前三季度均实现较好增长，全年有望平稳收官。分企业类别看，以茅台、五粮液、泸州老窖为代表的高端酒企年内业绩平稳增长；以山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒为代表的次高端酒企受益于次高端价位加速扩容、及区域扩张，上半年业绩前三季度实现显著增长，四季度淡季或降速以消化渠道库存、控量挺价以实现增长良性；以洋河股份、古井贡酒、迎驾贡酒为代表的区域龙头酒企营收稳健增长，受益于江苏、安徽区域市场消费持续升级，苏酒、徽酒龙头产品结构实现显著升级，带动区域龙头酒企利润端增速快于收入端。 表6：白酒企业年报前瞻 2.1高端白酒：“十四五”开门红稳增长，茅台营销改革稳步推进 2021年高端白酒贵州茅台、五粮液、泸州老窖预计均实现双位数增长，“十四五”实现开门红，均按照“十四五”规划有序推进。 贵州茅台：2021年春节起公司施行茅台酒拆箱政策，散飞/整箱分别由2400/3100元涨至3000/3800元，8月丁雄军上任股份公司董事长，推进营销体制和价格体系改革，22年春节取消1*6箱茅开箱政策，新增1*12普飞拆箱销售，加大非标茅台酒直营店拿货比例，稳定普飞市场价格同时持续强化渠道掌控力。根据公司业绩预告披露，预计21年实现营业总收入1090亿元，同增11.2%，归母净利润520亿元左右，同增11.3%，收入端完成10.5%增长目标，预计Q4营收及归母净利润分别同增13%/16%。展望2022年，公司营销改革持续推进，茅台酒渠道结构有望持续优化推动均价上行，叠加系列酒千元价位新品茅台1935上市（出厂价798元），预计2022年公司业绩延续双位数增长。 五粮液：2021年大单品八代普五批价稳定，四季度短期略有回落，12月普五打款价格上调后（2022年起，五粮液第八代普五计划外价格由999元/瓶提升到1089元/瓶，计划内889元/瓶价格不变，计划内与计划外配额比例3:2，综合成本969元/瓶，同增5.1%）批价快速恢复至970元以上水平；2021年普五动销良性，预计Q4营收/利润分别同增17%/20%。展望2022年，预计公司业绩将受益于普五涨价、经典五粮液量增延续双位数增长，近期公司新一届领导班子就任（曾从钦任集团及股份董事长，邹涛任集团总经理，蒋文格任股份公司总经理），营销改革可期。 泸州老窖：2021年公司大单品国窖1573实现较好增长，其中华北低度国窖增量明显，推动公司产品结构上移（前三季度毛利率86.30%，同增2.73pct），费用率受益于品牌力提升及规模效应边际优化提振净利率（前三季度销售费用率13.72%，同降1.68pct），预计Q4营收/利润分别同增19%/26%。展望2022年，预计国窖保持稳定增长，特曲延续恢复性增长，股权激励目标明确（2021-2013年公司ROE、利润增速不低于对标企业75分位值），公司业绩有望保持快速增长。 2.2次高端白酒：价位扩容全年高增长，Q4控货挺价稳固市场 山西汾酒：根据公司业绩预告披露，预计2021年实现归母净利润52.34-55.42亿元，同增70%-80%；其中单Q4预计实现归母净利润3.55-6.63亿元，同比变动-42.6%至+7.3%，公司Q4业绩较前三季度降速（前三季度归母净利润同增95.3%），主要系公司大幅提前完成年度任务（2020年报披露2021年营收增长目标为30%），Q4淡季控货挺价维护渠道健康。展望2022年，产品上公司持续聚焦青花系列，明确三大指标：1）青花汾酒的销量指标、2）青花20的终端指标、 3）青花汾酒意见领袖群体指标，预计公司产品结构持续提升，利润端仍有望实现较好增长。 舍得酒业：根据公司业绩快报披露，预计2021年实现营业收入49.69亿元，同增83.8%，归母净利润12.46亿元，同增114.4%，Q4公司营收/归母净利润分别同增44.9%/4%，2021年公司受益于次高端价位扩容及区域扩张，收入规模快速增长，Q4利润端降速或主要系公司提前完成年度任务暂停开票、及加大营销费用投入。展望2022年，预计公司仍将持续开拓空白市场，舍得主品与沱牌高线光瓶酒均有望有序较快增长。 酒鬼酒：根据公司业绩预告披露，预计2021年实现营收34亿元，同增约86%，实现归母净利润8.8-9.5亿元，同增79%-93%；其中单Q4预计实现营收7.6亿元，同增约8.8%，归母净利润1.6-2.3亿元，同比变动-1%至+43%，公司Q4业绩较前三季度降速（前三季度归母净利润同增117.7%），主要系公司进入年末淡季控货挺价，维护渠道价值链稳定。2021年公司内参与酒鬼系列均实现快速增长，内参批价约830-850元，酒鬼系列产品换代后红坛批价提升至约280-290元，叠加省外区域快速扩张（2021年H1经销商数量增加292家），实现全国地级市快速覆盖。展望2022年，公司进一步强化动销工作，春节动销稳定，预计内参仍将保持快速增长，酒鬼系列保持稳定增长。 水井坊：根据公司业绩预告，预计2021年实现营业收入46.32亿元，同增54%，归母净利润11.99亿元，同增64%，其中Q4营收同增14%，归母净利润同降13%。Q4利润增速慢于收入主要系公司部分销售费用集中确认，经营节奏保持稳定，次高端产品井台、臻酿八号持续发力宴席、团购渠道，高端产品典藏通过典藏销售公司发力圈层营销。展望2022年，公司股权激励考核目标明确（第一次、第二次解锁条件分别为21年-22年、21年-23年营业收入增长率平均值，9家对标企业中排名前5），高端化战略有望持续推进。 2.3区域龙头：产品结构持续升级，利润端较好增长 洋河股份：2021年2月张联东就任公司董事长，并于6月正式分管销售工作，下半年推动“百日攻坚”会战激发公司内部积极性；预计公司核心大单品M6+量价齐升，梦之蓝水晶版稳步增长，双沟受益于老名酒复兴实现较快增长，预计Q4营收同增16%。展望2022年，公司推进组织扁平化变革，市场响应速度提升，预计M6+仍将延续快速增长，股权激励收入增长目标15%明确，公司营收增速有望较2021年边际提速。 今世缘：根据公司业绩预告，预计2021年实现营业收入63-65亿元，同增23%-27%，归母净利润19-21亿元，同增21%-34%，预计Q4营收同增10.9%-33.9%，归母净利润2.0-4.0亿元同比变动-20%至60%。 2021年公司核心单品四开换代提价实现量价齐升，V系持续培育、强化省内高地市场南京、高线市场苏南团购工作。展望2022年，公司有望持续受益于江苏省内消费升级，四开与V系有望保持较好增长，省外市场仍待培育建设。 古井贡酒：2021年公司次高端500-600元价位核心单品古20实现省内外同时放量，省外江苏市场增量明显，400元价格带古16发力宴席市场亦实现量增，推动公司产品结构上行，预计Q4公司收入/利润增速分别同增约23%/36%。展望2022年，受益于春节省内疫情管控政策边际放宽，返乡人群较2021年同期明显提升，带动春节渠道旺销，预计2022年公司产品结构延续提升。 迎驾贡酒：2021年公司100-200元价格带产品洞藏系列洞6、洞9受益于安徽省内消费升级实现快速增长，预计Q4公司收入/利润增速分别同增约5%/-10%，Q4利润端降速或主要受公司费用集中确认影响。 展望2022年，公司春节动销良性，预计公司业绩保持较快增长。 口子窖：2021年公司推动渠道改革，大商渠道运作动作边际向好，次高端新品兼香518（零售价518元）实现较好铺货，预计Q4收入/利润分别同增3%/26%。展望2022年，受益于春节期间安徽省内100-300元价位旺销，公司渠道改革持续推进，兼香518持续发力团购渠道，公司业绩有望提速。 3食品：2021Q4环比显改善，关注2022高弹性标的 3.1啤酒：2021年行业高端化加速，龙头企业显著受益 尽管2021年夏季的啤酒消费旺季仍受疫情干扰，5-9月份啤酒产量出现下滑，但2021全年啤酒行业整体产量仍实现同比约5%恢复性增长，同时高端化趋势明显加速，据中国酒业协会秘书长兼啤酒分会理事长何勇预计，2021年全年啤酒行业收入将达1550亿元，同比增长7.8%，实现利润总额175亿元，同比增长30%，高端化浪潮下，行业盈利能力大幅提升。 图3：2021年啤酒旺季销售仍受疫情冲击（单位：万千升） 图4：