大宗商品策略 专题报告：地缘政治扰动油气价格宽幅震荡，旺季尾声煤价震荡运行
-2030802020-032021-03美元/桶WTIBRENT 2022-02-24 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 大宗商品研究团队 研究员： 朱子悦 从业资格号F03090679 投资咨询号Z0016871 中信期货研究|大宗商品策略 专题报告 摘要： 各位投资者大家好，接下来由我和各位分享一下我们近期对于能源市场的观点，我们主要聚焦原油、天然气、动力煤市场当前交易的核心逻辑及后市展望。 一、原油 目前油价已突破100美元，我们认为地缘政治扰动与供需偏紧是导致油价上升的主要原因。1）地缘政治扰动加剧，俄乌问题的数次谈判均告失败，近期冲突进一步升级，今日普京授权在顿巴斯采取特别军事行动，情绪推动明显。2）供应偏紧，OPEC+增产每月不足，美国目前产量回升仍然缓慢。3）需求超预期，这主要体现在维持高位的裂解利润，高利润导致炼厂检修维持季节性低位，支撑炼厂加工量，同时疫情的影响边际减弱，出行活动增加推动成品油需求。4）库存偏低且累库弱于季节性，目前世界各地原油及成品油的库存多数偏低，且累库幅度弱于季节性，低库存对价格有一定支撑作用。 对于后市我们认为以下五个因素将影响油价：1）俄乌冲突大超市场预期，谨防冲高回落，俄乌冲突加剧，在短期内将继续主导油价走势。从目前看西方国家的表态仍然是加大制裁，没有出兵计划，情绪到达顶峰后，可能出现冲高回落；如果西方国家出现大规模制裁，切实影响俄罗斯出口和产量，则可能加剧当前的供需缺口，油价可能会进一步上升至110-120美元。回顾油价历史，地区战争/冲突对油价的影响都一般以情绪的影响为主，最终表现为冲高回落，甚至可能出现急涨急跌。如果冲突规模出现扩大的极端情况，则有可能波及基本面因素，参考海湾战争，1990-1991年供应减少了1.84亿吨，价格三个月从15美元飙升至40美元。后来，一方面以沙特阿拉伯为首的其他OPEC国家迅速增产，1990-1991年其他OPEC国家产量由8.7亿吨增长至11.4亿吨；另一方面国际能源机构及时动用了石油储备，每天向市场投放250万桶储备，油价一天内暴跌10美元。如果真的影响原油供应，考虑到当前OPEC的剩余产能相对偏紧，预计快速大幅提高产量空间有限，供应可能难以快速修复。2）伊核协议谈判可地缘政治扰动油气价格宽幅震荡，旺季尾声煤价震荡运行 本文为中信期货研究部大宗商品策略组研究员朱子悦在“中信期货大宗商品月度论坛（2022年第2期）”的发言纪要 报告要点 中信期货研究|大宗商品策略专题报告 2 / 4 能是供应端最大的利空，目前谈判无实质性进展，但如果伊朗产量回归，影响主要体现在两个方面，短期冲击主要来自4500-5000万桶可立即投入市场的浮仓库存，中期主要关注产量恢复的时间节奏，参考2015年伊核协议达成情况，谈判完成后6个月内产量或可回归至350-380万桶/日的正常水平，增量约为100-130万桶/日。3）剔除地缘政治风险后，一季度供应或延续偏紧，二季度供应压力有望边际改善，OPEC+满足当前每月增产份额的产能是充足的，但意愿不高，因此在5月之前或都将维持40万桶/日的增产水平，且大概率每月都不会足额生产，供应压力更多在5月OPEC+调整增产基准后兑现。后期增产主要看沙特和阿联酋，其他国家剩余产能释放空间相对有限。美国产量缓慢增长，但目前完井数已接近疫情前水平，而新增钻井数量环比增速提高，存量井下滑速度放缓，两者之间形成良性循环，美国产量有超预期可能。4）需求端有增有减，但尚无明显拐头迹象，短期内，检修增加，炼厂需求逐步显现淡季。中期来看，Omicron的影响趋于减弱，航煤的加速修复更多应该在二季度；而随着冬季的结束，出行活动预期将增加，汽油需求或持续保持高位；而柴油需求或受到采暖季结束和经济增长放缓的影响而下滑。5）资金配置情绪减弱，美国通胀压力显著，美联储加息的确定性已比较高，本轮加息市场更多交易的是流动性收紧和防止恶性通胀对经济增长的影响，所以对于资产价格的压力较大，油价或难独善其身。 从以上几个方面看，我们认为短期油价保持高位震荡，走势受地缘政治因素主导，不排除出现大涨大跌。中期，目前看二季度都是累库的判断，价格重心下移，但考虑现在供应弹性比较低，预计价格大幅下跌空间有限。 二、天然气 欧洲天然气价格近期走势偏弱，主要因供需矛盾有所缓解。1）管道气供应方面：1月末起，俄罗斯对欧输气量小幅回升，大概从1.5亿立方米/日上升至2.1亿立方米/日，同时挪威生产场地检修结束，供应量恢复正常。2）LNG出口方面：2月以来大多数时间里欧洲保持对亚洲的溢价，溢价驱使LNG不断流入欧洲，基本上维持在3.7亿立方米/日高位。3）需求方面：进入2022年来，欧洲气温偏暖，取暖需求偏弱，去库速度为近五年同期最慢，供强需弱的格局下，价格走弱。 对于欧洲天然气的后市，我们认为呈现需求走弱、供应不确定性大的情况，且情绪的影响较大。从需求端看，短期西北欧温度偏高，中期冬季逐步结束，需求回落相对确定。供应端看，俄罗斯供应不确定性仍较大，而LNG有所减弱。1）地缘政治方面，近期俄乌冲突进一步升级，市场情绪将推动欧洲气价再次上升。2）对于俄罗斯供应，由于冲突升级，短期供应不会增加，估计供应量不会高于2亿立方米/日，低于五年均值水平大约1亿立方米/日，但俄罗斯依赖出口，也需要保证其可靠供应商的形象，最新的消息，Gazprom表示俄罗斯经乌克兰向欧洲输送的天然气一切正常；中期来看，俄欧双方都对管道气贸易有所依赖，全面断供的可能性不大，预计持续维持低位。另外，当前德国、美国已经明确表示，德国政府将暂时停止北溪-2号天然气管道的审批程序，这也使欧洲未来供应蒙上阴影。3）LNG进口方面，目前欧亚价差接近平水；而随着寒冷天气袭击东北亚地区，JKM有望回升，欧洲LNG进口或将边际走弱，但出于政治、航运等多方面因素，仍将维持相对高位，预计还是维持3亿立方米/日。因此，短期来看， 中信期货研究|大宗商品策略专题报告 3 / 4 需求相对偏弱，欧洲天然气主要受情绪主导，俄乌局势恶化，TTF价格可能跳涨；中期，若俄罗斯供应不进一步减少，旺季结束后价格下跌概率较大；若俄罗斯供应大幅减少，则价格将维持高位偏强震荡。 对美国天然气市场，市场关注的核心主要是三个：1）库存水平；2）天气的扰动；3)政治局势。年初的寒冷天气一直延续至今，2月美国天然气的走势整体偏强，价格主要跟随天气及其预期的变化波动，而俄乌政治冲突以及美国本土对于库存水平的担忧等情绪面的影响则起到推波助澜的作用。展望后市，目前美国本土天气仍然偏冷，同时美国本土库存水平低于近五年均值8%，在取暖需求的支撑下，叠加俄乌冲突加剧的情绪影响，短期美国气价仍将偏强；但下周起天气即将转暖，美国天然气自给自足，供应稳定，寒潮结束后，预计价格将逐步回落。 三、煤炭 元旦后新年伊始，动力煤价格又迎来新一轮上涨行情，主要由于多方因素集中刺激：1）供应边际缩减：一月印尼煤出口禁令、冬奥会火工品限制以及安全督察升级等消息持续扰动，叠加春节假期煤矿陆续放假的规律，供应边际缩减。2）需求边际向好的预期逐渐坚定：能耗双控力度减轻和稳增长要求逐渐落实，下游高耗能企业不断复产，能源需求基数抬升，需求相对偏强。春节后随着需求的恢复，沿海八省、内陆十六省电厂耗煤仍处于历史高位，火电日均发电量也回至历史高位，高频数据表现积极。非电煤需求方面，目前供暖季尚未结束，同时水泥、化工用煤的需求仍存，整体较平稳。 供给端保供增量持续，整体供应平稳。2021 年全国动力煤累计产量近同比上升5.4%，12月日产量已达到1093万吨历史高位。新年以来，在保供政策继续发力下，1月煤炭生产持续保持高位，1月鄂尔多斯地区月平均日产 250 万吨左右。 宏观政策推动需求向好。新的一年，目前宏观政策有两个逻辑对需求拉动，一是能耗双控的适度放松，去年下半年生产受限的高耗能行业复产预期增强；二是“稳增长”政策正在逐步落实，2022年财政支持力度增强，在基建、地产方面都有改善预期，托底作用凸显。所以元旦后，短期高耗能企业复产带动能源补库需求增加，中期政策推动叠加出口韧性带来的制造业高位运行，能源消费偏强运行。 市场出现结构性分化，高卡煤强于低卡煤。春节期间港口库存小幅累库，整体不及预期，主要还是由于发运利润倒挂的因素，贸易商交易货源积极性较低。目前港口货源主要还是以保供长协为主，市场货源缺少，出现结构性缺货，叠加非电煤需求上行，会推动港口煤价坚挺，同时非电煤下游水泥、化工等较需要高卡煤，我国目前保供的格局主要是鄂尔多斯地区露天矿生产的低卡煤种，高卡煤的补充仍需要一段时间。 对于后市基本面的整体展望，主要还是把握在供应总量高位的条件下，供需节奏差异对市场的影响。节后煤炭市场将步入淡季，需求维持短时内高位后将逐渐回落，预计煤价将在需求旺季尾声和供应结构紧平衡的博弈中呈现区间震荡的走势。 以上就是我们对于能源板块行情的分析和展望，谢谢大家。 中信期货研究|大宗商品组专题报告 4 / 4 免责声明 除非另有说明，中信期货有限公司拥有本报告的版权和/或其他相关知识产权。未经中信期货有限公司事先书面许可，任何单位或个人不得以任何方式复制、转载、引用、刊登、发表、发行、修改、翻译此报告的全部或部分材料、内容。除非另有说明， 本报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为中信期货有限公司所有或经合法授权被许可使用的商标、服务标记及标记。未经中信期货有限公司或商标所有权人的书面许可，任何单位或个人不得使用该商标、服务标记及标记。 如果在任何国家或地区管辖范围内，本报告内容或其适用与任何政府机构、监管机构、自律组织或者清算机构的法律、规则或规定内容相抵触，或者中信期货有限公司未被授权在当地提供这种信息或服务，那么本报告的内容并不意图提供给这些地区的个人或组织，任何个人或组织也不得在当地查看或使用本报告。本报告所载的内容并非适用于所有国家或地区或者适用于所有人。 此报告所载的全部内容仅作参考之用。此报告的内容不构成对任何人的投资建议，且中信期货有限公司不会因接收人收到此报告而视其为客户。 尽管本报告中所包含的信息是我们于发布之时从我们认为可靠的渠道获得，但中信期货有限公司对于本报告所载的信息、观点以及数据的准确性、可靠性、时效性以及完整性不作任何明确或隐含的保证。因此任何人不得对本报告所载的信息、观点以及数据的准确性、可靠性、时效性及完整性产生任何依赖，且中信期货有限公司不对因使用此报告及所载材料而造成的损失承担任 何责任。本报告不应取代个人的独立判断。本报告仅反映编写人的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表中信期货有限公司或任何其附属或联营公司的立场。 此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下。我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾 问。此报告不构成任何投资、法律、会计或税务建议，且不担保任何投资及策略适合阁下。此报告并不构成中信期货有限公司给予阁下的任何私人咨询建议。 中信期货有限公司 深圳总部 地址：深圳市福田区中心三路8号卓越时代广
