请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 1 / 14 证券研究报告 | 宏观研究 宏观研究 【粤开宏观】再起波澜：美联储1月议息会议点评 2022年01月27日 投资要点 分析师：罗志恒 执业编号：S0300520110001 电话：010-83755580 邮箱：luozhiheng@ykzq.com 分析师：方堃 执业编号：S0300521050001 电话：010-83755575 邮箱：fangkun@ykzq.com 近期报告 《【粤开宏观】三重承压的经济，四个降息的理由》2022-01-17 《【粤开宏观】又降息了：未来股、债、房价走势展望》2022-01-20 《【粤开宏观】“财政重整”的缘由、本质与应对：防范下一个鹤岗》2022-01-20 《【粤开宏观】2021年中国经济评价》2022-01-24 《【粤开宏观】全球加息周期与中国降息：原因及影响》2022-01-24 时间 当地时间1月26日，美联储公布1月议息会议声明，维持联邦基金利率目标0-0.25%不变，缩减购债节奏保持不变，3月将全面退出量化宽松。 摘要 作为加息前最后一次议息会议，市场聚焦两个问题：一是加息和缩表如何落地？二是就业市场形势、金融市场走势是否会影响美联储决策？ 美联储面临两难，一面是要打压通胀预期，美联储Taper、加息和缩表的“三板斧”要形成一套组合拳；另一面要保留一定的灵活性，鉴于疫情、供应链仍面临不确定性，过于鹰派的政策可能会抑制经济增长。 1、本次美联储决议声明基本顺应了当前的市场预期，显示了美联储货币正常化的态度，并未释放更加鹰派的信号。 2、而鲍威尔新闻发布会更加鹰派，试图做好预期管理，但整体看下来并未安抚市场，反而加深了市场的不确定性。 第一，鲍威尔指出当前经济前景十分不确定，疫情远没有结束，供应链问题可能持续到2023年以后，会导致通胀超预期。 第二，鲍威尔强调加息的空间很大，就业方面并不会拖累加息，不排除今年后续每次会议都加息的可能性。 第三，缩表还有待下一次会议讨论，缩表恐慌或将继续演绎。 第四，金融市场动荡可能并不会延缓加息。随着美股回调幅度加深，市场开始希望股市波动会使得美联储暂停紧缩，计入所谓联储看跌期权（Fed Put），但鲍威尔似乎并不买账。 3、市场走势方面，受到鲍威尔鹰派表态的担忧影响，股债双杀。美股道琼斯指数、标普500指数由涨转跌；美债利率加速上行，2年期、10年期美债收益率涨13.7/9.3bp，期限利差明显收窄；美元指数大幅上行0.5%。 4、美联储加息抗通胀，不仅仅是经济诉求，还要应对政治压力。 经济层面，一是高通胀压制消费者信心、抑制消费需求，威胁经济增长前景；二是全球供应链压力仍未明显缓解，特别是上游能源涨价、芯片短缺严重，导致供给型通胀依然持续。 政治层面，拜登政府被通胀问题困扰，民意支持率持续下滑创出新低，将积极支持美联储加息抗通胀。 5、金融体系相对稳健，支持美联储收紧货币。 尽管尚未开始加息，影子利率衡量的美联储货币环境正在加快收紧。从量的角度，目前金融体系流动性充裕、而国债发行供给减少，为美联储减持国债 宏观研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 2 / 14 回收流动性创造了条件。从价的角度，信用市场信用利差依然稳健，并未引发流动性风险。 6、美联储加快转向加息，或将推动全球或开启加息周期。美联储议息会议同一天，智利央行宣布再次加息，加拿大央行表示示也将尽快加息。美联储政策收紧的外溢效应逐渐释放，通胀压力大、对外依赖度高的经济体将被迫选择加息防风险。 中国经货币政策助力稳增长，人民银行近期持续降息，国内宽松的力度可能进一步加大。预计后续稳增长政策落地后，经济将企稳回升，投资周期将逐渐从弱衰退转向弱复苏，国内市场股优于债，风险偏好逐步修复，A股也将开启反弹。 风险提示：疫情蔓延超预期导致经济放缓；供应链瓶颈超预期加剧通胀 宏观研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 3 / 14 目 录 一、美联储的“三板斧”：Taper如期结束、加息3月开启、缩表悬而未决 ................................................................. 4 （一）鸽派的会议声明：基本符合市场预期 ....................................................................................................... 4 （二）鹰派的鲍威尔：经济不确定性高、加息空间大、缩表还在讨论、淡化金融市场风险 .............................. 7 二、当前支持美联储加息的经济和金融因素 .............................................................................................................. 8 （一）美联储加息既是经济诉求，也面临政治压力 ............................................................................................ 8 （二）金融体系相对稳健，支持美联储收紧货币 .............................................................................................. 10 三、美联储加息对其他经济体的外溢影响 ................................................................................................................ 12 图表目录 图表1： 联邦基金利率期货隐含的2022年加息4次以上的概率大幅提升 ........................................................ 4 图表2： 市场预期2022年3、6、8、12月各加息一次25bp ............................................................................ 5 图表3： 美联储缩表期间减持的国债金额渐进提升 ............................................................................................ 6 图表4： 美联储缩表期间减持的MBS金额渐进提升 .......................................................................................... 6 图表5： 美联储议息会议声明主要内容对比 ....................................................................................................... 6 图表6： 1月美国住房抵押贷款利率迅速走高 .................................................................................................... 8 图表7： 通胀屡创新高，拜登支持率屡创新低 ................................................................................................... 9 图表8： 持续的高通胀预期使得消费者信心受挫 ................................................................................................ 9 图表9： 全球供应链依然紧张，大幅偏离正常水平 .......................................................................................... 10 图表10： 影子利率反映当前货币环境加快收紧 ............................................................................................... 10 图表11： 去年以来金融体系流动性过剩，美联储逆回购规模大幅攀升 ........................................................... 11 图表12： 美国投机级高收益公司债与AAA级的信用利差处于低位 ................................................................ 12 宏观研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 4 / 14 一、美联储的“三板斧”：Taper如期结束、加息3月开启、缩表悬而未决 2022开年以来，市场对美联储提前加息和缩表的担忧不断升温，股债波动加剧；而再美股成长股大幅度杀跌之后，市场希望美联储安抚市场，放缓收紧的节奏。会议前市场的基准预期是3月结束QE并首次加息，年内加息4次。 美联储面临两难，一面是要打压通胀预期，美联储Taper、加息和缩表的“三板斧”要形成一套组合拳；另一面要保留一定的灵活性，鉴于疫情、供应链仍面临不确定性，过于鹰派的政策可能会抑制经济增长。 作为加息前最后一次议息会议，市场聚焦两个问题：一是加息和缩表如何落地？二是就业市场形势、金融市场走势是否会影响美联储决策？ （一）鸽派的会议声明：基本符合市场预期 本次美联储决议声明基本顺应了当前的市场预期，显示了美联储货币正常化的态度，但并未加快Taper提前结束QE、并未提及加息幅度、也并未提及开始缩表。总之，会议声明并未释放更加鹰派的信号，反而对市场起到了安抚的作用。 “一个不变”：与上次会议声明相同的是，Taper保持当前节奏，本轮疫情后的量化宽松将于3月正式结束，持续整整2年。会议声明中表示，美联储继续维持当前的Taper节奏，符合市场预期。2月将购债规模缩减300亿美元，到3月的时候再将购债规模缩减到0，即整个QE计划将于明年3月正式退出。 “两个变化”：与上次会议声明相比有两大变化——加息得得了更明确的线索，缩表也将尽快出台。 一是明确“很快”加息，预计大概率出现在3月。会议前市场预期，在高通胀比较紧迫的情况下，如果美联储发出充分就业的信号，这就意味着为加息开绿灯。本次会议声明中，明确通胀和就业支持较快加息是合适的（soon to be appropriate）。去年12月美联储多数票委预测全年加息3次。而CME联储观察工具显示，市场预期2022年加息4次以上的概率从30%大幅提升至70%。特别是市场甚至开始担忧单次加息超过50bp可能。从节奏上来看，市场一致预期3月开始加息，每3个月加息一次，全年共加息4次。因此，美联储并未在Taper结束前加息，3月开始基本符合市场预期。 图表1：联邦基金利率期货隐含的2022年加息4次以上的概率大幅提升 宏观研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 5 / 14 资料来源：CME、粤开证券研究院 图表2：市场预期2022年3、6、8、12月各加息一次25bp 资料来源：CME、粤开证券研究院 二是