游戏业务转型导致业绩阶段性承压，年轻化战略取得初步成功

[Table_Stock] 完美世界（002624） 证券研究报告 公司点评 游戏业务转型导致业绩阶段性承压，年轻化战略取得初步成功 [Table_Rating] 买入（维持） [Table_Summary] ◼ 公司动态事项 公司公布2021年业绩预告，预计实现归母净利润3.5-3.9亿元，同比下降77.4%-74.81%；预计实现扣非后归母净利润1.0-1.2亿元，同比下降90.42%-88.50%。 ◼ 事项点评 游戏业务处于转型期，业绩阶段性承压 21年公司游戏业务预计实现盈利6.7亿元-6.9亿元，较20年同比下滑约7成。从产品端看，公司端游产品收入整体持平，部分上线时间较长的手游流水随生命周期自然衰弱。21年新产品方面，公司在21年共上线了5款新手游，其中《非常英雄救世奇缘》及《旧日传说》体量相对较小；《战神遗迹》上线初期营销支出较大，而国内流水不及预期，拉低了游戏业务业绩表现；《梦幻新诛仙》自6月上线至年末累计贡献流水近16亿元，但Q4流水表现有所回落；《幻塔》于12月16日上线，首月新增用户过千万，首月流水近5亿元，首发表现优秀，但由于成本收入错配，其在2021年报表层面导致一定亏损。此外，公司于2021Q2关停了北美项目《Magic Legends》，也造成了一定的亏损。公司在转型期间，针对多个游戏品类进行了探索，对于一些与公司未来发展方向契合度较低的项目及团队进行了精简与优化，产生了一定的一次性人员优化成本。 影视业务积极推进去库存，环球片单投资导致非经常性损失 2021年，公司累计播出了14部影视剧，其中一半以上是库存剧。公司一方面积极推进去库存工作，一方面新开机项目聚焦于平台定制剧，保证了收益的确定性。2016年，公司旗下基金与美国环球影业签订了片单投资协议，2021年受全球疫情反复，部分电影项目收益低于预期，导致公允价值下降，导致当期归母净利润减少约2.6亿元。目前，环球片单投资已经接近尾声，全部约50部影片的投资中仅剩2部电影尚未上映。剔除片单投资影响，公司影视业务实现盈利0.7-0.9亿元。 年轻化战略取得初步成功，关注后续新项目上线进展 我们认为，公司的年轻化转型已取得初步成功。随着《幻塔》的上线，在这短短一个多月的时间里，有超过千万级的二次元玩家接触到 [Table_Industry] 行业: 传媒 日期: 2022年1月26日 [Table_Author] 分析师: 胡纯青 Tel: 021-53686150 E-mail: huchunqing@shzq.com SAC编号: S0870518110001 [Table_BaseInfo] 基本数据 最新收盘价（元） 13.87 12mth A股价格区间（元） 28.00-13.42 总股本（百万股） 1,939.97 无限售A股/总股本 94.19% 流通市值（亿元） 253.44 [Table_QuotePic] 最近一年股票与沪深300比较 [Table_ReportInfo] 相关报告： 《完美世界(002624)2021年三季报点评：Q3业绩显著好转，《幻塔》等新游值得期待》 ——2021年10月28日 《完美世界(002624)2021年半年报点评：多重因素导致短期业绩承压，新品表现强劲下半年业绩有望充分释放》 ——2021年08月18日 《完美世界(002624)2021年中报业绩预告点评：海外项目关停导致Q2业绩低于预期，持续看好未来新产品表现》 ——2021年07月13日 -49%-42%-35%-28%-21%-14%-7%0%7%01/2104/2106/2108/2111/2101/22完美世界沪深300 公司点评 《幻塔》这款游戏并经由这款游戏了解到完美世界这家公司。公司后续一方面可以通过对《幻塔》的持续运营收获可观的利润增量，另一方面、对于如何触及并运营好年轻的用户群体也积累了宝贵经验。公司后续即将进入测试期和上线期的产品包括《天龙八部 2》、《一拳超人：世界》、《Code Name：X》、《百万亚瑟王》、《朝与夜之国》和《黑猫奇闻社》，其中多款产品为二次元向产品。若版号恢复发放，公司丰富的产品储备有望对未来业绩提供有力支撑。此外，公司也在稳步推进全球化战略，《幻塔》预计在2022年年中推出海外版本，计划全球同步发行；在研游戏如《一拳超人：世界》等从题材上看也较公司以往产品更适合全球化发行。 ◼ 盈利预测 公司游戏业务具备扎实的技术积累，产品在MMORPG领域竞争力强，新品类拓展卓有成效。若版号恢复发行，公司多款在研游戏有望于年内陆续上线，未来业绩增长空间广阔。下调2021-2023年归属于母公司股东净利润至3.72亿元、17.24亿元和24.89亿元，EPS分别为0.19元、0.89元和1.28元，对应PE为72.29、15.61和10.81倍。维持“买入”评级。 ◼ 风险提示 游戏及影视产品上线时间延后；行业竞争进一步加剧；新产品表现不及预期；政策风险；资产减值风险 ◼ 数据预测与估值 [Table_Finance] 单位：百万元 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 10225 9384 10794 13014 年增长率 27.2% -8.2% 15.0% 20.6% 归母净利润 1549 372 1724 2489 年增长率 3.0% -76.0% 363.1% 44.4% 每股收益（元） 0.80 0.19 0.89 1.28 市盈率（X） 36.88 72.29 15.61 10.81 市净率（X） 5.28 2.42 2.09 1.75 资料来源：Wind，上海证券研究所（2022年01月25日收盘价） 公司点评 请务必阅读尾页重要声明 3 公司财务报表数据预测汇总 [Table_Finance2] 资产负债表（单位：百万元） 利润表（单位：百万元） 指标 2020A 2021E 2022E 2023E 指标 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金 2943 3021 4646 7107 营业收入 10225 9384 10794 13014 应收票据及应收账款 1411 1264 1490 1796 营业成本 4057 3666 4042 4771 存货 1027 928 1023 1208 营业税金及附加 32 29 34 41 其他流动资产 2503 2205 2246 2321 销售费用 1831 1942 2051 2343 流动资产合计 7885 7418 9404 12432 管理费用 757 845 864 976 长期股权投资 2768 2768 2768 2768 研发费用 1589 2017 2051 2343 投资性房地产 0 0 0 0 财务费用 113 112 79 68 固定资产 354 337 319 299 资产减值损失 -969 -270 0 0 在建工程 275 275 275 275 投资收益 196 -9 108 130 无形资产 190 -40 -1 39 公允价值变动损益 413 -260 0 0 其他非流动资产 4035 4034 4034 4034 营业利润 1628 408 1944 2799 非流动资产合计 7622 7375 7396 7415 营业外收支净额 28 -10 0 0 资产总计 15507 14793 16800 19848 利润总额 1657 398 1944 2799 短期借款 784 0 0 0 所得税 152 40 194 280 应付票据及应付账款 733 662 730 862 净利润 1504 358 1750 2519 合同负债 1387 1356 1415 1575 少数股东损益 -44 -14 26 30 其他流动负债 1299 1185 1316 1553 归属母公司股东净利润 1549 372 1724 2489 流动负债合计 4204 3203 3461 3990 主要指标 长期借款 23 23 23 23 指标 2020A 2021E 2022E 2023E 应付债券 0 0 0 0 盈利能力指标 其他非流动负债 98 98 98 98 毛利率 60.3% 60.9% 62.6% 63.3% 非流动负债合计 121 121 121 121 净利率 15.1% 4.0% 16.0% 19.1% 负债合计 4325 3324 3582 4111 净资产收益率 14.3% 3.3% 13.4% 16.2% 股本 2012 1940 1940 1940 资产回报率 10.0% 2.5% 10.3% 12.5% 资本公积 1962 1962 1962 1962 投资回报率 11.5% 4.1% 13.6% 16.2% 留存收益 7045 7417 9141 11629 成长能力指标 归属母公司股东权益 10835 11136 12859 15348 营业收入增长率 27.2% -8.2% 15.0% 20.6% 少数股东权益 347 333 359 389 EBIT增长率 46.3% -65.4% 281.0% 42.0% 股东权益合计 11182 11469 13218 15737 归母净利润增长率 3.0% -76.0% 363.1% 44.4% 负债和股东权益合计 15507 14793 16800 19848 每股指标（元） 现金流量表（单位：百万元） 每股收益 0.80 0.19 0.89 1.28 指标 2020A 2021E 2022E 2023E 每股净资产 5.59 5.74 6.63 7.91 经营活动现金流量 3693 1108 1683 2497 每股经营现金流 1.90 0.57 0.87 1.29 净利润 1504 358 1750 2519 每股股利 折旧摊销 197 142 144 145 营运能力指标 营运资金变动 1627 37 -104 -38 总资产周转率 0.66 0.63 0.64 0.66 其他 364 572 -107 -129 应收账款周转率 7.87 8.08 7.87 7.87 投资活动现金流量 -453 -147 -57 -35 存货周转率 3.95 3.95 3.95 3.95 资本支出 -571 -137 -165 -165 偿债能力指标 投资变动 -28 260 0 0 资产负债率 27.9% 22.5% 21.3% 20.7% 其他 146 -269 108 130 流动比率 1.88 2.32 2.72 3.12 筹资活动现金流量 -2794 -884 -1 -1 速动比率 1.55 1.93 2.33 2.72 债权融资 -931 0 0 0 估值指标 股权融资 17 -72 0 0 P/E 36.88 72.29 15.61 10.81 其他 -1880 -813 -1 -1 P/B 5.28 2.42 2.09 1.75 现金净流量 384 78 1625 2462 EV/EBITDA 32.22 35.88 10.41 6.65 资料来源：Wind，上海证券研究所 公司点评 请务必阅读尾页重要声明 4 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采