1 摘要： 2022年1月23日 星期日 贵金属期货·周度报告 欢迎扫描下方二维码 进入国贸投研小程序 1、行情回顾：上周（1.17-1.21），美联储3月加息预期升温令美债收益率上扬和美元指数反弹均一度压制金价，但俄乌哈地缘政治风险升温和美股持续下跌提振避险需求，金价强劲反弹一度突破1840美元/盎司关口，银价强势突破24.5美元/盎司，均创2个月新高；此外，国内降息预期落地，白银受益于商品属性，表现强于黄金，金银比价也如期回落至2个月低位。 2、影响因素分析：（1）美元指数周涨0.5%至95.63，从而限制金价的回升空间。后市，我们认为美国经济增长有望维持韧性复苏，加上美、欧货币政策的边际分化（美联储较欧央行将更鹰派），预计美元指数仍有支撑，恐中期压制金银。 （2）受市场预计美联储将在2022年更为激进的加息影响，2年期美债收益率自2020年2月以来首次升至1%以上，10年期美债收益率站上1.9%，为2020年1月来首次。与此同时，通胀担忧放缓，美国10年期实际利率加速回升至-0.5%，创2020年6月18日以来新高，实际利率走高也对金银价格的回升空间构成压制。 （3）目前美国3.9%的失业率、7%的CPI和4.7%的核心PCE，以及未来就业仍有望继续改善，通胀暂时难以降温，均表明美联储今年加息3次问题不大；但由于美联储尚未开始讨论加息和缩表路线，因此我们认为美联储较难在3月启动加息。对此建议关注1月27日凌晨3点，美联储1月利率决议会议的相关表态。若美联储维持鹰派，将继续对贵金属市场构成较大利空。 （4）我们预计至美联储加息讨论阶段，实际利率将跟随名义利率继续回升，未来利率驱动将重新成为主导贵金属价格走势的关键因素，在美联储加息靴子落地之前，我们维持贵金属价格中期承压的观点不变，建议投资者逢高做空金银2206合约。 （5）金银ETF持仓情况： 截至1月21日，黄金ETF-SPDR 持仓水平较上周增加32.24吨至1008.45吨，升至5个月新高；白银ETF-SLV持仓水平较上周减少156.72吨至16286.79吨，连续4周流出，降至1年半低位。 3、策略展望：虽然短期避险需求和美债收益率走低将会继续支撑贵金属价格；但美联储1月利率决议来袭，美元指数回升，恐限制金银的继续回升空间；且中国将迎春节长假，市场波动或提升，建议企业做好套期保值工作，投资者轻仓过节，谨防海外风险。但中期而言，我们认为美联储年内将加息3次并可能开始缩表，货币政策紧缩周期的开启，将对金银构成中期压制，建议逢高做空金银2206合约。套利方面，【做空金银比价】的套利策略节前可部分择机止盈。 期市有风险，入市需谨慎 国贸期货·投资咨询部 白素娜 联系方式：0592-5897833投资咨询号：Z0013700从业资格号：F3023916 国贸期货·研究院 有色金属研究中心 林丙红 联系方式：0592-5898885 投资咨询号：Z0000222 从业资格号：F0247654 投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号摘要 美联储利率决议+春节长假，金银波动或加剧 2 一、行情回顾 上周（1.17-1.21），美联储3月加息预期升温令美债收益率上扬和美元指数反弹均一度压制金价，但俄乌哈地缘政治风险升温和美股持续下跌提振避险需求，金价强劲反弹一度突破1840美元/盎司关口，银价强势突破24.5美元/盎司，均创2个月新高；此外，国内降息预期落地，白银受益于商品属性，表现强于黄金，金银比价也如期回落至2个月低位。 外盘：伦敦金周涨0.91%至1834.42美元/盎司，高位触及1847.94美元/盎司，创去年11月22日以来新高，低位触及1805美元/盎司；伦敦银周涨5.74%至24.26美元/盎司，高位触及24.699美元/盎司，去年11月22日以来新高，低位触及22.78美元/盎司。 内盘：沪金06合约周涨1.21%至378.22元/克，高位触及379.78元/克，创2021年11月23日以来新高，低位触及371.36元/克；沪银06合约周涨6.23%至5081元/千克，高位触及5118元/千克，创2021年11月19日以来新高，低位触及4734元/千克。 图表1：伦敦现货黄金价格走势图 图表2：伦敦现货白银价格走势图 图表3：沪金主力价格走势图 图表4：沪银主力价格走势图 数据来源：wind aYiWfUwVhXfUuWwV8O8QaQmOmMnPsQjMqQmNjMoMqO9PpOqQMYnNuNvPmNsM 3 二、影响因素分析 （1）避险升温，提振贵金属价格反弹 俄罗地缘政治风险升温：继哈萨克斯坦发生大规模的混乱后，俄罗斯在俄乌边境附近集结了约10万部队，西方认为这是为了阻止乌克兰加入北约而进行的作战准备。美国总统拜登周三预测，俄罗斯总统普京将进逼乌克兰，并表示如果俄罗斯全面入侵，将付出巨大代价。但他暗示如果“小规模入侵”，代价会较小。受俄乌地缘政治局势紧张影响，避险需求给金价带来支撑。 美联储加息预期升温，美股持续下挫，恐慌指数升至一个半月高位：美股上周延续跌势，本月以来的市场动荡没有减轻迹象，标普500指数连续第四天下跌，周跌幅达5.7%，为2020年3月以来最大周跌幅。伴随股市下跌，恐慌指数VIX飙升至一个半月高位，这给金价提供了避险支撑。 （2）美元指数止跌，恐限制金价回升空间 上周（1.17-1.21），美联储3月加息和避险需求一度提振美元指数反弹，后因非美央行加息概率升温，叠加受奥密克戎疫情影响，美国周度申请失业金人数上升，经济数据表现参差不齐，令美元指数涨势放缓，陷入震荡。终美元指数周涨0.5%至95.63，从而限制金价的回升空间。 展望后市，我们认为美元指数仍有支撑，未来恐继续限制贵金属的回升空间。首先，美国就业市场从长期角度来看复苏稳健，PMI仍处扩张区间，美国经济增长有望维持韧性复苏，加上美、欧货币政策的边际分化（美联储较欧央行将更鹰派），美元指数仍有支撑。其次，我们曾比照过上一轮美联储货币政策紧缩期间和上一轮缩表期间，美元指数的历史表现。得出的结论为：在加息落地之前（2013年-2015年期间）美元指数呈现上涨趋势，和最近一轮美联储缩表时期（约 2017-2019 期间）来看，美元指数均是呈现上涨的趋势。图表5:美股持续下跌 图表6：恐慌指数VIX飙升 数据来源：WIND 4 故整体而言，我们预计美元指数上半年仍有上行空间，将继续对贵金属价格构成中期压制。 非美央行加息概率升温，美元指数间接承压：英国12月CPI同比增长5.4%，创30年来最快增速，英国央行未来继续加息压力加剧；加拿大12月CPI同比增长4.8%，为1991年以来最高；这或意味着加拿大央行距离加息不远。德国10年期国债收益率转为正值，为自2019年以来首次。欧元区12月调和CPI同比终值录得5%，续刷1991年来新高，但欧央行仍就是偏宽松的，行长拉加德称：欧洲央行“完全有理由”不跟美联储的节奏。 受奥密克戎疫情影响，美国周度申请失业金人数上升：美国1月15日当周首次申请失业救济人数录得28.6万人，为2021年10月中旬以来新高。美国1月8日当周续请失业救济人数163.5万人，高于预期。 美国房贷利率再创疫情爆发来新高，12月成屋销售环比重挫，房市场指数下滑，但12月新屋开工和营建许可仍高于预期：美国30年期住房抵押贷款利率上升至3.56% ，为2020年3月19日以来最高水平。首此影响，美国12月成屋销售总数年化环比降4.6%至618万户，大幅不及预期。其次，美国1月NAHB房产市场指数下滑至83，结束之前连续三个月上升的趋势，因为通胀问题冲击到原材料。但另一方面，美国12月新屋开工环比增长1.4%至170.2万户，高于预期；美国12月营建许可环比增长9.8%至187.3万户，远高于预期。 美国地方联储制造业指数表现分化，或拖累1月PMI：美国1月纽约联储制造业指数从12月的31.9大幅降至-0.7，大幅不及预期。美国1月费城联储制造业指数23.2，高于预期。 （3）美联储1月利率决议来袭，实际利率加速回升，料压制贵金属价格 美联储12月货币政策会议宣布将Taper翻倍至300亿美元/月，这意味着今年一季度美联储将结束减码图表：7美元指数走低至近2个月低位 图表8：美国12月非农再度爆冷，但失业率继续回落 图表9：美国周度初请数据继续下滑 图表10：美国12月制造业、服务业PMI回落，但仍维持扩张 0.02.04.06.08.010.012.0-500501001502002020-072021-012021-07新增非农就业人数（万人）失业率（%，） 5 QE；点阵图显示美联储将在2022、2023、2024年分别加息3次、3次、2次；12月纪要称可以提前加息、加息速度可以更快，缩表速度可以超过之前一轮缩表周期。且从图表15可以看出，包括美联储主席鲍威尔和多位2022票委均表态支持以更快的节奏加息，今年3月或开始加息，且将在今年晚些时候开始缩表，并希望以更快地速度缩表，至此，我们可以看出美联储的鹰派基调已经奠定。 目前美国12月的失业率为3.9%，表明美国就业市场将会朝着“充分就业”取得进展，这意味着今年美国失业率降至3.5%的概率较大；另一方面，美国12月CPI同比7%，为近40年来新高，美国12月PPI同比9.7%，创记录新高，11月PCE同比5.7%，创1982年以来最高水平，11月核心PCE同比4.7%。这些通胀指标数据均表明在供应链瓶颈尚未解决、高薪资、高油价等因素影响下，美国通胀压力或持续得比预期更为持久，美国财长耶伦也明确表态称，预计通胀将在2022年大多数时间高于2%。故从就业和通胀两个指标维度来看，美联储已经达到加息的条件了，且今年美联储加息3次问题不大；由于Taper尚未结束，美联储也尚未开始讨论加息路线，因此我们认为美联储较难在3月就启动加息。 但市场则预计美联储将在2022年更为激进的加息： 高盛和摩根大通均预计美联储将在2022年加息四次；货币市场价格显示，越来越多投资者预期美联储可能逾二十年来首次大规模提高借贷成本，虽然加息25个基点仍是最有可能的情形，但掉期市场现在预计3月底前加息幅度将超过25个基点。鉴于本月政策会议预计不会有任何行动，这表明交易员至少正在考虑3月加息50个基点的可能性。对此，建议关注1月27日凌晨3点，美联储1月利率决议会议的相关表态。 受此市场预期美联储将更为激进加息的影响，美债收益率冲高：美国2年期国债收益率自2020年2月以来首次升至1%以上；美国5年期国债收益率升至1.6%以上，创2020年1月以来新高；美国10年期国债收益率站上1.9%，为2020年1月来首次；美国30年期国债收益率升破2.2％。美国5年期和30年期国债息差低于50个基点，创2020年3月以来最低水平。 通胀预期回落，美国实际利率加速回升：另一方面，由于油价连续2日走低，美国5年期通胀预期周跌7bp至2.7%，10年期通胀预期周跌9bp至2.34%，降至4个月低位，因此美国10年期实际利率加速回升至- 数据来源：wind 05001000150020002500300002004006008002019-062020-062021-06美国:当周初次申请失业金人数:季调（万人）美国:持续领取失业金人数:季调（万人，右）203040506070802019-012020-012021-01ISM制造业PMIISM非制造业PMIMarkit制造业PMIMarkit服务业PMI 6 0.5%，创2020年6月18日以来新高。且我们预计至美联储加息讨论阶段，实际利率将跟随名义利率继