制冷剂业务量价齐升，Q4业绩表现亮眼

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 基础化工 [Table_StockInfo] 巨化股份(600160) 买入 2021年业绩预告点评 （维持评级） 化学原料 2022年01月25日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 2,700/2,700 总市值/流通(百万元) 31,182/31,182 上证综指/深圳成指 3,524/14,082 12个月最高/最低(元) 20.38/8.08 相关研究报告： 《巨化股份-600160-2021年三季报点评：Q3业绩大幅增长，一体化竞争优势凸显》 ——2021-10-31 《巨化股份-600160-2020年年报点评：业绩已探底，逆势仍实现产品结构优化与核心业务成长》 ——2021-03-23 《巨化股份-600160-2019年年报和2020年一季报点评：公司以量补价，巩固龙头地位》 ——2020-05-02 证券分析师：杨林 电话： 010-88005379 E-MAIL： yanglin6@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520120002 证券分析师：张玮航 电话： 021-61761041 E-MAIL： zhangweihang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980522010001 证券分析师：薛聪 E-MAIL： xuecong@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520120001 证券分析师：刘子栋 E-MAIL： liuzidong@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980521020002 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 1 财报点评 制冷剂业务量价齐升，Q4业绩表现亮眼  周期底部业绩仍逆势大幅增长，业绩逐季同比、环比持续性改善 公司公布《2021年业绩预增报告》：2021年，公司预计实现归母净利润10.10~11.90亿元，同比增长959%~1148%；即2021Q4单季度，公司预计实现归母净利润7.52~9.32亿元，将同比增长1219.30%~1535.09%，显著超过我们此前的预期。2021Q1-Q4，公司业绩逐季同比、环比持续性改善。2021年公司逆势中仍将实现主营业务产销量的增长，并充分受益于产业链一体化带来的竞争优势，营收及毛利率均将同比大幅增长。  成本控制能力优异，受益于产品价格上涨及主营业务持续放量 2021年公司氟化工原料、制冷剂、氟聚合物、含氟精细化学品等均价分别同比增长80.91%、41.58%、39.01%、6.27%；第三代氟制冷剂（HFCs）、氟聚合物产量在上年大幅增长的基数上沿袭了增长势头，同比分别增长2.61%和31.52%。2021Q4单季度，公司预计实现制冷剂业务量价齐升，制冷剂业务营业收入环比显著增长，主营业务收入的增长提高了主营业务的盈利水平。同时在成本方面，公司精心组织生产经营，挖潜增效、节能降耗、机遇采购，较好控制了原材料价格过快上涨导致营业成本大幅上升的不利影响，公司原料成本端影响较小。随着行业竞争格局趋向集中，我们看好三代制冷剂将有望迎来景气复苏。公司具备完善的产业链一体化配套优势，逆势中仍然保持高效运行，未来将引领周期复苏。  发展氟聚合物及其他氟化学品，高端化延伸产业链 近年来，含氟聚合物如PVDF等品种行业景气度大幅提升。公司含氟聚合物取得技术创新突破实现量质齐升，且产品结构进一步丰富、品质大幅提高，实现 ETFE 树脂、PFA、悬浮PVDF（锂电池粘结剂用）等新产品的产业化。未来公司将在高附加值氟化工产品领域进一步加码产能，我们看好公司将进一步实现产品结构优化、核心业务成长。  风险提示： 氟化工需求疲弱；新项目投产进度不及预期；产品价格大幅下滑等。  投资建议：维持“买入”评级。 我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为10.16/15.54/19.94亿元，同比965.6%/52.9%/28.3%，摊薄EPS分别为0.38/0.58/0.74元，在当前时点对应PE 30.7/20.1/15.6倍。维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 15,595 16,054 19,562 20,634 22,964 (+/-%) -0.4% 2.9% 21.9% 5.5% 11.3% 净利润(百万元) 895 95 1016 1554 1994 (+/-%) -58.4% -89.3% 965.6% 52.9% 28.3% 摊薄每股收益(元) 0.33 0.04 0.38 0.58 0.74 EBIT Margin 8.0% 2.4% 6.4% 9.3% 10.7% 净资产收益率(ROE) 6.9% 0.8% 7.6% 10.7% 12.4% 市盈率(PE) 35.4 326.9 30.7 20.1 15.6 EV/EBITDA 17.7 29.8 17.5 13.1 11.3 市净率(PB) 2.46 2.50 2.34 2.14 1.93 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.01.02.03.0J/21M/21M/21J/21S/21N/21上证指数巨化股份 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 周期底部业绩仍大幅增长，将有望把握行业格局变化带来的机遇 2022年1月24日晚，公司公布《2021年业绩预增报告》：2021年，公司核心业务氟化工市场竞争激烈，尤其是第三代氟制冷剂 HFCs 受《蒙特利尔议定书》基加利修正案、新冠疫情、原材料上涨等不利因素影响，配额争夺态势异常激烈。在此背景下，公司业绩仍然逆势实现了大幅增长：2021年，公司预计全年归母净利润10.10~11.90亿元，同比增长959%~1148%；归母扣非净利润为9.22~11.02亿元，同比增加10.35~12.15亿元（2020年同期为-1.13亿元）。2021年度公司归母非经损益净额预计约8800万元，将比上年同期减少1.2亿元，主要是政府补助因素形成的非经营性损益减少。据公司此前的《2021年三季度报告》：2021前三季度，公司实现营业收入126.23亿元，同比增加15.69%；归母净利润2.58亿元，同比增加571.46%。即2021Q4单季度，公司预计实现归母净利润7.52~9.32亿元，将同比增长1219.30%~1535.09%，大大超过我们此前的预期。2021Q1-Q4，公司业绩逐季同比、环比持续性改善。Q4业绩大幅增长的原因，我们认为归结于以下2点： （1） 充分发挥产业链一体化优势、有效控制成本，制冷剂产品量价齐升，毛利率环比显著提升。在能耗双控限制、上游原材料价格上涨、成本推动、行业供需格局改善，以及氟化工产业链共振等影响下，自2021年8月中旬起，制冷剂价格出现快速且大幅的反弹，并于2021年11月初见顶后，逐步回落迄今。整体2021Q4，制冷剂价格处于高位运行。量价方面，2021Q4，公司预计实现制冷剂业务量价齐升，制冷剂业务营业收入环比2021Q3显著增长，主营业务收入的增长提高了主营业务的盈利水平。同时在成本方面，公司精心组织生产经营，挖潜增效、节能降耗、机遇采购，较好控制了原材料价格过快上涨导致营业成本大幅上升的不利影响，公司原料成本端影响较小。整体来看，公司产业链一体化优势显著，具备完善的氯化物生产配套体系，在氯化物等原材料大幅上涨的背景下，通过自身配套（增加内部使用），较为充分地受益了氯化物及制冷剂产品价格大幅上涨带来的收益。 （2） 含氟聚合物（如PVDF）、含氟精细化学品等品种行业景气度大幅提升。近1年以来，受下游锂电、光伏等需求快速增长的驱动，PVDF及其原料R142b供应十分紧张、供需严重错配，产品价格均大幅上涨，于2021年12月达到高位并维稳运行。此前，锂电级与涂料级售价差距较小（近期价差有所扩大），公司具备3500吨/年涂料+光伏级PVDF生产能力，充分受益于PVDF价格的上涨。此外，值得一提的是，公司积极布局PVDF扩产产能中，我们预计2022年公司至少将拥有1000吨的锂电级PVDF产能。 从经营情况来看，我们看好公司将有望充分把握并受益于行业格局变化带来的机遇，以高质量发展为主线，围绕“绿色化发展、数字化改革、新巨化起航”总体要求，以一流的产品打造全球一流的氟化工品牌。在当前时点上，我们看好氟化工行业即将迎来配置时机，我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为10.16/15.54/19.94亿元，同比965.6%/52.9%/28.3%，摊薄EPS为0.38/0.58/0.74元，对应PE 30.7/20.1/15.6倍。维持“买入”评级。 据公司公布的《2021年1-4季度主要经营数据公告》，2021年全年，（1）原材料：公司主要原材料价格同比总体上涨。其中：电石、四氯乙烷、VCM、苯、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 无烟煤价格分别上涨了58.52%、84.44%、50.17%、76.73%、39.97%，涨幅较为明显；2021年公司萤石采购价格微幅下降，Q1-Q2无水氟化氢采购价格波动较小，Q3-Q4采购价格出现上涨；（2）产品售价：公司氟化工原料、制冷剂、氟聚合物、含氟精细化学品等均价分别为4530.76、19219.59、57234.62、76188.43元/吨，同比增长80.91%、41.58%、39.01%、6.27%。同时，受经济恢复等影响，公司精心组织生产经营，保持较高产销水平运行，主导产品的产销量、营业收入保持增长。从产销量来看，2021年全年，公司氟化工原料、制冷剂、含氟聚合物材料、含氟精细化学品业务分别实现产量80.8、45.3、9.8、0.3万吨，分别同比-3.47%、3.64%、1.69%、-17.57%，其中：第三代氟制冷剂（HFCs）产量28.7万吨、氟聚合物产量3.8万吨，在上年大幅增长的基数上，沿袭增长势头，同比分别增长2.61%和31.52%；三代氟制冷剂、氟聚合物销量分别21.4万吨、3.5万吨，同比分别增长3.23%和27.98%，确保了公司在氟制冷剂的市场龙头地位、氟聚合物市场占有率的稳步提升。从运营角度来看，在周期景气度不佳的背景下，公司仍实现了产品结构大幅优化，HFCs、氟聚合物、石化产品等保持了较快成长。在氟化工周期下行的背景下，公司仍通过产能挖潜、节能减排、降本、结构优化等，逆势扩张产量、稳步经营。 图1：2021年：公司采购的原材料显著上涨 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 图2：2021年Q1-Q4：公司重点产品制冷剂均价逐季上涨 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 备注：自2020年起，经营数据中公司将HCFC-141b产品、一氯甲烷产品从氟化工原料中调出，分别调入致冷剂、基础化工产品中统计 2,313 330 4,996 5,305 7,797 8,463 2,288