地产杂谈系列之二十七：收并购政策暖风频出，短期放量仍待观察

地产杂谈系列之二十七 收并购政策暖风频出，短期放量仍待观察 行业深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 行业报告 房地产 2022年01月21日 强于大市（维持） 行情走势图 相关研究报告 《行业深度报告*地产*地产杂谈系列之二十四：新发展模式探索之美日房企经营启示》2022-01-04 《行业点评*地产*收并购加速市场“出清”，行业格局有望重塑》2021-12-20 《行业2022年度策略报告*地产*破困局，望新机》2021-12-08 《行业动态跟踪报告*地产*地产杂谈系列之二十三：他山之石：楼市危机下日本房企破局之 2021-12-04 《行业深度报告*地产*地产杂谈系列之二十二：经营财务视角下，国企民企之“殊途”》2021-11-10 《行业动态跟踪报告*地产*地产杂谈系列之二十一：现金流压力犹存，盈利端持续承压》2021-11-02 证券分析师 杨侃 投资咨询资格编号 S1060514080002 BQV514 Y ANGKAN034@pingan.com.cn 研究助理 王懂扬 一般证券从业资格编号 S1060120070024 WANGDONGYANG339@pingan.com.cn 平安观点：  三重因素叠加，收并购潜在空间较大：2021H2以来多家房企爆发信用事件，多数为融资及销售骤降导致的短期流动性危机，但其持有的优质资产价值并未大幅缩水，如一二线城市住宅项目、核心地段商业资产、物管公司等，可通过资产出售缓解流动性压力；尽管政策环境转暖，但烂尾担忧、金融机构风险偏好等，出险房企困局难以在短期内改善；流动性高压下，出险房企及高压房企转让资产自救意愿较强，2021Q4房地产业收并购金额、数量分别较2021Q3上升120%、9%。  收并购政策暖风频出，市场化化解风险重要手段：2021年12月联合印发《关于做好重点房地产企业风险处置项目并购金融服务的通知》，重点支持优质房地产企业兼并收购出险和困难的大型房地产企业的优质项目。同时相关并购贷款不再计入“三道红线”。1月招商蛇口完成注册地产行业首笔30亿元并购票据，浦发银行拟发行首单房地产项目并购主题债券50亿元，从优质房企到金融机构，地产项目收并购稳步推进。房企项目间并购除可盘活出险房企资产，缓解其短期流动性压力外，还可为项目引入资质较好合作方，有助于提振金融机构及购房者对该项目信心，利于项目层面后续融资和销售，为市场化化解风险重要手段。  收并购放量阻力犹存，短期或以点状式为主：我们认为多重因素导致大型开发项目收并购并未放量：1）房企资金压力趋紧，投资意愿不强，承债式收并购不纳入“三条红线”，但仍会增加收购方债务；2）土拍市场降温，公开市场拿地吸引力增强；3）收并购项目或存潜在风险，交易对价较难达成一致；4）市场趋势仍不明朗，持币观望为较好选择；5）相比于开发，房企收并购更倾向轻资产物业。整体来看，房企对于收并购仍有诸多顾虑，预计短期开发项目收并购仍将以点状式为主，除相关支持政策持续落地外，后续仍需各地政府积极引导撮合。  出险房企土储分布相对均衡，对价博弈或为成交关键：百强房企中9家出险房企销售份额约占全国8-9%，其中7家出险房企2021H1末土储建面总计约占土储TOP50房企10.4%。已出险房企中恒大土储最为丰厚，佳兆业城市更新项目储备最为充裕。从区域分布来看，已出险房企的土储区域分布相对均衡，佳兆业集团、中国奥园、花样年的城市更新项目相对以大湾区为主。我们认为后续收并购更多为项目层面，区域位置较好项目或更易吸引并购方，但位置较好亦意味着可能更高的对价，后续收并购双方对价博弈协商或为成交关键。  投资建议：近期鼓励优质房企收并购政策频出，首单并购票据已完成注册，我们认为收并购可帮助出险房企实现资产变现，缓解短期流动性压力，但考虑当前楼市走势仍不明朗，房企对于收并购仍有诸多顾虑，预计短期开发项目收并购仍难以大幅放量，除相关支持政策持续落地外，后续仍需 证券研究报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 房地产·行业深度报告 2/ 18 各地方政府积极引导撮合。投资建议方面，短期行业基本面依旧承压，政策博弈空间仍在，有望带动板块估值持续修复；中长期随着行业阵痛期的持续，部分房企退出及房企内并购整合，行业格局有望重塑，具备融资、管控及产品优势的房企有望脱颖而出。开发方面，关注短期抗压能力强、中长期竞争优势突出的龙头房企保利发展、金地集团、招商蛇口、万科A等，适度关注受益政策改善的二线弹性标的金科股份、新城控股、中南建设、龙光集团等。多元化业务方面，当前物管板块估值已至历史地位，性价比持续凸显，看好综合实力突出的物管龙头，如碧桂园服务、保利物业、新城悦服务、金科服务等，以及轻资产输出实力强劲的商业运营商，如星盛商业等。  风险提示：1）供给充足性降低风险：若地市持续遇冷，各房企新增土储规模不足，将对后续货量供应产生负面影响，进而影响行业销售、开工、投资、竣工等。2）房企大规模减值风险：若楼市去化压力超出预期，销售大幅以价换量，将带来部分前期高价地减值风险。3）政策呵护不及预期风险：若政策有效性不足，楼市调整幅度、时间超出预期，将对行业发展产生负面影响。 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 房地产·行业深度报告 3/ 18 正文目录 一、 前言 .................................................................................................................................................. 5 二、 三重因素叠加，收并购潜在空间较大 ................................................................................................. 5 2.1部分房企出险为流动性危机，旗下仍拥有优质资产 .................................................................................. 5 2.2信用担忧仍存，现金流难言改善 ............................................................................................................. 6 2.3出险房企及高压房企转让资产意愿较强 ................................................................................................... 7 三、 收并购政策暖风频出，为化解风险重要手段....................................................................................... 8 3.1政策持续释放信号，鼓励企业并购整合 ................................................................................................... 8 3.2收并购为化解房企风险的重要市场化手段................................................................................................ 9 3.3参照海外经验，阵痛期前后均伴随大量并购整合...................................................................................... 9 四、 收并购放量阻力犹存，仍需政策引导撮合 ........................................................................................ 10 4.1资金压力趋紧，收并购增加债务压力 .................................................................................................... 10 4.2土拍市场降温，公开市场拿地吸引力增强...............................................................................................11 4.3收并购项目或存在潜在风险，交易对价无法达成一致 ..............................................................................11 4.4市场走势仍不明朗，持币观望为当下较优选择 ....................................................................................... 12 4.5收并购更倾向于物业等轻资产 .............................................................................................................. 12 五、 出险房企土储分布相对均衡，对价博弈或为成交关键....................................................................... 13 5.1恒大在手土储最多，佳兆业城市更新为主.............................................................................................. 13 5.2土储区域分布相对均衡，项目转让积极推进 .......................................................................................... 14 六、 投资建议 ......................................................................................................................................... 16 七、 风险提示 ......................................................................................................................................... 17 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 房地产·行业深度报告 4/ 18 图表目录 图表1 出险房企信用事件 ....................................................................................