贵金属周度报告：通胀依旧高企，滞涨若隐若现

敬请阅读末页的重要声明 期货研究报告 | 商品研究 周度报告 通胀依旧高企，滞涨若隐若现 2022年01月17日 贵金属周度报告20220110—20220114 上期所黄金主力合约走势图 上期所白银主力合约走势图 资料来源：文华财经,招商期货研究所 相关报告 徐世伟 021-61659372；0755-23905171， xushiwei@cmschina.com.cn F0307617 Z0001836 本期投资策略： 投资标的 当期持仓 上期持仓 变化 黄金、白银 做多 短多 做多 金银套利 做空 做空 不变 ❑ 全球白银库存小幅反弹，纽约库存依旧高于11000吨，国内白银显性库存小幅反弹 ❑ 贵金属ETF黄金与白银持仓变化不大，黄金减少1吨，白银减少50吨 ❑ CFTC黄金与白银机构净多持仓均出现下降 ❑ 美通胀数据继续维持高位，劳动力市场出现转弱迹象，存在滞涨可能 ❑ 操作建议：上周四美国劳动统计局公布12月美国CPI数据，剔除能源与食品的核心CPI环比增长0.6%，同比增长5.5%，而总CPI同比增长达到7%，创上世纪80年代以来新高。细分数据看房租与二手车依旧是核心通胀高企背后的主要推手，前者在核心通胀中权重较高，而后者增幅巨大。虽然通胀持续高位加强了美联储3月份加息的可能，但是在高通胀下经济增长能否跟上，特别是加息背景下能不能有效抑制通胀同时又不打压经济增长成为市场新的关注点。不幸的是月初的非农数据出现了颓势，新增就业人数为19.9万，几乎减半，而上周初请失业人数也出现了明显增加。PMI数据也从高点回落，种种迹象表明美国经济可能并没有想想的那样强劲。一旦经济引擎熄火，而通胀未能有效缓解，那么滞涨将会来临，届时将推高贵金属价格。因此操作上我们依旧维持之前观点不变，建议投资者做多贵金属。 ❑ 风险提示：经济数据表现超预期。 微信公众号：招商期货研究所 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 2 一、贵金属近期行情回顾 上周，美12月通胀数据公布，剔除能源与食品后的核心CPI数据同比达到5.5%，而总的cpi更是高达7%，创上世纪80年代以来新高。继非农数据不及预期后，初请失业人数也出现了反弹。美联储官员虽然依旧不断对3月可能加息向市场吹风，但是似乎市场前期高涨的加息情绪逐步消退，贵金属出现了快速反弹。截至周五收盘以伦敦金计价的国际金价全周上涨1.23%至1817.93美元/盎司，而以伦敦银计价的国际银价全周上涨2.73%至22.954美元/盎司。金银比回落至79附近。 从白银全球显性库存水平看，全球两大交易所白银库存变化不大，COMEX白银库存回落了31吨至10987吨。国内上期所库存减少90吨至2203吨。金交所截至12月31日，库存与上周相比减少6吨至2291吨，两交易所合计库存4585吨。 一般来说根据期货价格的不同，两个交易所的库存会互相流动。但是由于金交所库存数据公布延迟，且频率较低，我们较难实时了解具体的库存流向。 伦敦LBMA定期公布伦敦的白银库存，从最新的数据看，2021年11月白银库存达到36417吨，相比上个月增加311吨，而黄金库存则增加35吨，至9695吨。 从上海黄金交易所递延费方向看，交收量恢复正常，一周交收300吨，其中1月11日出现了空付多现象。 从历史看，递延费无历史规律，在目前供应充足的情况下，往往呈现多付空的现象，只有当市场期现套利出现丰厚利润时，才会出现空付多的可能，而这也往往是银行资金主导的行为。不过最近连续出现多付空现象，银行由于贵金属业务受限，逐步退出金交所市场。 内外价差方面，由于汇率不断升值的原因，国内表现弱于国外，内外价差缩小，出口套利窗口关闭，国内冶炼厂因限产等原因使得供应减少。 从CFTC机构净多持仓变化看，截至1月11日，黄金净多持仓从上周的94942手减少7083手至87859本周的手，降幅7%。白银机构净多持仓则从之前的21777手减少了3975手至本周的17802手，降幅18%。黄金、白银机构净多持仓上周均出现了明显的回落。 从贵金属ETF持仓看，白银ETF相比上周减少了50吨至27033吨，黄金ETF相比上周减少1吨至1738吨左右。 图 1：贵金属期货现货价格变化 日期 华通定盘价 Au主力 Ag主力 白银T+D 伦敦金 伦敦银 金银比 2022/1/14 4717 374.58 4796 4739 1822.39 23.074 78.98 2022/1/7 4580 368.14 4613 4572 1795.92 22.343 80.38 137.00 6.44 183 167 26.470 0.731 -1.40 资料来源：Wind,招商期货研究 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 3 图 2：COMEX白银库存与上期所库存 图 3：上海黄金交易所白银库存 资料来源：Wind,招商期货研究所 资料来源: Wind,招商期货研究所 图 4：国内白银显性库存 图 5：金交所Ag（TD）递延费方向与交收量（正为多付空，负为空付多） 资料来源：Wind,招商期货研究所 资料来源: Wind,招商期货研究所 图 6：伦敦黄金库存 图 7：伦敦白银库存 资料来源：Wind,招商期货研究所 资料来源: Wind,招商期货研究所 2,5004,5006,5008,50010,50012,50014,50005001,0001,5002,0002,5003,0003,500Jan-17Jan-19Jan-21上期所库存（左轴）Comex库存（右轴）01,0002,0003,0004,0005,0006,0002019/1/252019/10/252020/7/252021/4/2502,0004,0006,0008,00010,000Dec-18Aug-19Apr-20Dec-20Aug-21国内白银显性库存金交所白银库存（吨）上期所白银库存-800,000-600,000-400,000-200,0000200,000400,000600,000Nov-20Feb-21May-21Aug-21Nov-21 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 4 图 8：白银TD与上期所白银主力价差 图 9：走私利润 资料来源：Wind,招商期货研究所 资料来源: Wind,招商期货研究所 图 10：金银比 资料来源：WIND,招商期货研究所 图 11：CFTC黄金机构持仓 图 12：CFTC白银基金持仓 资料来源：Wind,招商期货研究所 资料来源: Wind,招商期货研究所 -50050100150200250300350Nov-17Jul-18Mar-19Nov-19Jul-20Mar-21Nov-21-300-200-10001002003004005006007002019-06-212020-06-212021-06-215060708090100110120130Nov-17May-18Nov-18May-19Nov-19May-20Nov-20May-21Nov-21-400,000-200,0000200,000400,0002017/1/32019/1/32021/1/3黄金CFTC持仓机构套保净头寸其他报告净头寸散户净头寸机构套保净头寸机构投机净头寸掉期净头寸-80,000-60,000-40,000-20,000020,00040,00060,000Mar-20Sep-20Mar-21Sep-21管理基金净头寸商业净头寸其他净头寸掉期商净头寸非报告净头寸 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 5 图 13：黄金ETF基金持仓 图 14：白银ETF基金持仓 资料来源：Wind,招商期货研究所 资料来源: Wind,招商期货研究所 二、通胀依旧高企，滞涨若隐若现 上周四美国劳动统计局公布12月美国CPI数据，剔除能源与食品的核心CPI环比增长0.6%，同比增长5.5%，而总CPI同比增长达到7%，创上世纪80年代以来新高。细分数据看房租与二手车依旧是核心通胀高企背后的主要推手，前者在核心通胀中权重较高，而后者增幅巨大。虽然通胀持续高位加强了美联储3月份加息的可能，但是在高通胀下经济增长能否跟上，特别是加息背景下能不能有效抑制通胀同时又不打压经济增长成为市场新的关注点。不幸的是月初的非农数据出现了颓势，新增就业人数为19.9万，几乎减半，而上周初请失业人数也出现了明显增加。PMI数据也从高点回落，种种迹象表明美国经济可能并没有想想的那样强劲。一旦经济引擎熄火，而通胀未能有效缓解，那么滞涨将会来临，届时将推高贵金属价格。 图 15：美国12月非农数据 资料来源：BLS，招商期货研究所 05001,0001,5002,0002,5002018-06-262019-06-262020-06-262021-06-26ishares持仓量SPDR持仓量SGOL持有量GBS持有量GOLD持有量SGBS持有量PHAU持有量05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000Nov-18Jul-19Mar-20Nov-20Jul-21SLVSIVRPHAGETPMAPSLVCEF 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 6 图 16：美非农数据细分项 资料来源：官网，招商期货研究所 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 7 图 17：2021年8月20日GDP预测数据 图 18：2021年8月27日GDP预测数据 资料来源：招商期货研究所 资料来源：招商期货研究所 三、未来市场展望 上周四美国劳动统计局公布12月美国CPI数据，剔除能源与食品的核心CPI环比增长0.6%，同比增长5.5%，而总CPI同比增长达到7%，创上世纪80年代以来新高。细分数据看房租与二手车依旧是核心通胀高企背后的主要推手，前者在核心通胀中权重较高，而后者增幅巨大。虽然通胀持续高位加强了美联储3月份加息的可能，但是在高通胀下经济增长能否跟上，特别是加息背景下能不能有效抑制通胀同时又不打压经济增长成为市场新的关注点。不幸的是月初的非农数据出现了颓势，新增就业人数为19.9万，几乎减半，而上周初请失业人数也出现了明显增加。PMI数据也从高点回落，种种迹象表明美国经济可能并没有想想的那样强劲。一旦经济引擎熄火，而通胀未能有效缓解，那么滞涨将会来临，届时将推高贵金属价格。因此操作上我们依旧维持之前观点不变，建议投资者做多贵金属。 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 8 研究员简介 徐世伟：招商期货高级研究员，金融风险管理师（FRM），上期所（贵金属期权）优秀讲师，有8年以上期货及衍生品投资研究经历，擅长FICC衍生品研究与结构型产品设计，对贵金属尤其是白银产业链有深入了解，目前从事白银、纸浆等大宗商品研究。期货从业资格（证书编号：F0307617）及投资咨询资格（证书编号：Z0001836）。 重要声明 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告发布的观点和信息仅供经招商期货有限公司评估风险承受能力为C3及C3以上类别的投资者参考。若您的风险承受能力不满足上述条件，请取消订阅、接收或使用本研报中的任何信息。请您审慎考察金融产品或服务的风险及特征，根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险。 本报告基于合法取得的信息，但招商期货对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述品种买卖的出价或对任何人的投资建议，招商期货不会因接收人收到此报告而视他们为其客户。投资者据此作出的任何投资决策与本公司、本公司员工无