12月中债登、上清所托管数据点评：商业银行持续增配，非银加仓力度减弱

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 艾熊峰 分析师 SAC执业编号：S1130519090001 aixiongfeng＠gjzq.com.cn 吴雪梅 联系人 wuxuemei＠gjzq.com.cn 商业银行持续增配，非银加仓力度减弱 ——12月中债登、上清所托管数据点评 基本结论  供给端：利率信用发行均放缓。12月利率债发行量同比减少，其中国债、地方债、政金债环比均减少；净融资同比增加，主要由于国债到期量大幅下降。信用债发行和净融资环比均回落，受去年同期低基数影响，同比大幅增加。主要券种中，公司债净融资额环比上升，中票和定向工具净融资额回落，短融由正转负，企业债融资缺口进一步扩大。12月利率债发行利率下行，发行期限缩短；信用债发行利率上行，发行期限缩短。同业存单发行减少、净融资额大幅减少，发行期限有所缩短，发行利率持平。  需求端：商业银行持续增配，非银加仓力度减弱。12月中债登和上清所债券托管总量共计116.20万亿元，环比增加3.75万亿。除超短融和企业债外，其他券种托管量均增加，但加仓量多数回落；除证券公司外，其他机构持仓均增加，其中广义基金加仓力度大幅回落。 利率债方面， 12月利率债托管量环比继续上升，国债、政金债、地方债均保持增加。分机构来看，商业银行是增持国债和地方债的主力，减持了政金债；证券公司增持国债，减持了政金债和地方债；广义基金、保险公司、境外机构均增持了国债、地方债和政金债，其中广义基金是政金债的加仓主力。 信用债方面，12月信用债托管量环比减少，其中短融、中票托管量增加，超短融、企业债托管量减少。主要机构本月均减持，广义基金为由增持转为减持，增持了短融和中票，减持了超短融和企业债；商业银行减持力度放缓，除中票外其余均减持；保险公司小幅增持短融和超短融，减持中票和企业债；证券公司增持超短融和企业债，减持短融和中票；境外机构增持短融和中票，减持超短融和企业债。 同业存单方面，12月托管量环比微增，但主要机构均减持，其中商业银行和广义基金均由增持转为减持。 杠杆率方面，12月市场资金面整体宽松，年底略微收紧，银行间市场杠杆率 由107.42%上升至107.85%，环比增加了0.43个百分点。  小结：从发行情况来看，12月利率债发行规模减少，净融资小幅回升，信用债发行和净融资均回落。从配臵情况来看，12月末资金面较上月末略微宽松，杠杆率环比回升。机构配臵表现分化，广义基金增持力度大幅回落，主要由于同业存单和超短融由增持转为减持；证券公司由增持转为减持，主要减持地方债、政金债和同业存单；商业银行和保险公司加仓力度提升，商业银行对国债的增持力度大幅增加，政金债和同业存单由增持转为减持；境外机构加仓力度整体小幅回落。  风险提示：1）信用风险；2）宏观经济发展的不确定性；3）货币政策宽松不及预期。 2022年01月16日 固收点评报告 固定收益点评报告 证券研究报告 总量研究中心 固收点评报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 2021 年12月债券托管数据已公布，我们的点评如下，供投资者参考。 一、供给端：利率信用发行均放缓 利率债发行减少，净融资环比有所回升。12月利率债发行量为1.33万亿，同比增加15.72%，环比减少26.39%，其中国债、政金债和地方债分别环比减少6.67%、50.67%和67.49%。净融资额方面，12月利率债净融资额为9885.86亿，同比增加13.35%，环比增加4.22%。其中国债净融资6590.20亿元，环比大幅增加223.02%，主要受益于国债到期量骤减；政金债净融资432.90亿元，环比减少78.71%；地方债净融资2862.76亿元，环比减少47.11%。 12月利率债发行利率下行，发行期限缩短。12月利率债加权平均发行期限1为6.12年，比上月减少2.98年，加权平均票面利率为2.71%，较上月减少20bps。 信用债发行和净融资均回落。12月信用债发行量为1.09万亿元，环比减少7.76%，同比增加45.23%；净融资额达到1134.45亿元，环比减少62.85%，受去年同期低基数影响，同比大幅增加150.40%。与上月相比，本月公司债净融资额上升55.66%，中票和定向工具净融资额减少68.92%、32.74%，短融由正转负，企业债融资缺口进一步扩大。 12月信用债发行利率上行，发行期限缩短。12月信用债加权平均发行期限为2.56年，较上月减少0.04年，加权平均发行利率为3.87%，较上月增加了18bps。 同业存单发行减少、净融资额大幅下降，发行期限有所缩短，发行利率不变。12月同业存单发行量为1.91万亿，环比减少19.82%，净融资额为579.30亿元，环比减少92.08%。12月同业存单加权平均发行期限为0.60年，较上月减少0.12年，加权平均发行利率为2.74%，与上月持平。 图表1：利率债发行规模和净融资规模 图表2：利率债加权平均发行期限与发行利率走势情况 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 1 以发行额为权数，下同。 050001000015000200002500030000利率债月发行量(亿元)利率债月净融资额(亿元)2.02.53.03.54681012加权平均发行期限（年）加权平均发行利率（%，右） 固收点评报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表3：信用债发行规模和净融资规模 图表4：信用债加权平均发行期限与发行利率走势情况 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 图表5：同业存单发行规模和净融资规模 图表6：同业存单加权平均发行期限与发行利率走势情况 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 二、需求端：商业银行持续增配，非银加仓力度减弱 1、托管数据总览 12月中债登和上清所债券托管总量共计116.20万亿元，环比增加3.74万亿，增幅创全年新高。其中中债登托管量为87.20万亿元，环比增加1.38万亿元；上清所托管量为29.00万亿元，环比增加了1300.81亿元。 图表7：中债登和上清所托管总量及变化（万亿元） 来源：Wind，国金证券研究所 -50000500010000150002000025000300003500040000信用债月发行量(亿元)信用债月净融资额(亿元)2.02.53.03.54.04.50.00.30.60.91.21.51.82.12.42.73.03.3加权平均发行期限（年）加权平均发行利率（%，右）-5000050001000015000200002500030000同业存单发行量(亿元)同业存单净融资额(亿元)1.51.71.92.12.32.52.72.93.13.30.00.30.60.9加权平均发行期限（年）加权平均发行利率（%，右）00.511.522.533.540204060801001201402020-082020-112021-022021-052021-082021-11上清所中债登合计变化量（右） 固收点评报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 分券种来看，除短融超短融和企业债外，其他券种托管量均增加。国债托管增量较上月进一步扩大，托管量大幅增加6602.33亿元；地方债、政金债、中票、同业存单托管增量环比大幅回落，较上月分别增加了5071.26亿元、283.10亿元、261.83亿元和496.42亿元；短融超短融、企业债托管量回落，较上月减少26.58亿元和633.97亿元。 图表8：主要券种托管量变化情况（亿元） 来源：Wind，国金证券研究所 分机构来看，除证券公司外，其他机构持仓均增加，其中商业银行为加仓主力。商业银行和保险公司持仓增量环比有所增加，分别较上月增持了5938.82亿元、306.92亿元。广义基金和境外机构加仓量环比回落，分别较上月大幅减少了8498.43亿元和168.07亿元。证券公司托管量下降，较上月减少了1341.34亿元。 图表9：主要机构持仓变化情况（亿元） 来源：Wind，国金证券研究所 2、利率债 12月利率债托管量为72.51万亿元，环比增加1.20万亿元，主要机构均加仓。商业银行为加仓主力，增持了6351.22亿元。境外机构、保险公司、证券公司和广义基金分别加仓了735.29亿元、347.08亿元、62.31亿元和2614.26亿元。其中广义基金和境外机构加仓节奏加快，证券公司、商业银行和保险公司则显著放缓。 -2000-1000010002000300040005000600070008000记账式国债地方政府债政策性金融债短融超短融中票企业债同业存单2021-102021-112021-12-2000020004000600080001000012000商业银行保险机构证券公司广义基金境外机构2021-102021-112021-12 固收点评报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表10：2021年12月利率债持仓占比 图表11：各主要投资机构国债持仓变化、占比变化 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.1 记账式国债 12月记账式国债托管规模为22.53万亿元，环比增加了6602.33亿元，主要机构均增持。商业银行和广义基金为加仓主力，分别增持了3611.05亿元和1138.96亿元；证券公司和境外机构分别增持了456.61亿元和619.06亿元；保险公司小幅增持122.49亿元。从持仓占比来看，广义基金本月持仓占比提升0.32pct，证券公司增加0.13pct，保险公司和境外机构持仓占比变动不大，而商业银行持仓占比减少0.18pct。 图表12：2021年12月国债持仓占比 图表13：各主要投资机构国债持仓变化、占比变化 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.2 地方政府债 12月地方政府债托管量为30.30万亿元，环比增加5071.26亿元，除保险公司增持外，其余机构均小幅减持或不变。商业银行仍为加仓主力，增持了3665.74亿元，但增持力度放缓。保险公司、广义基金和境外机构分别加仓了186.80亿元、153.74亿元和5.7亿元，证券公司减仓125.00亿元；其中保险公司在本月加仓力度加大，广义基金加仓节奏放缓。从持仓占比来看，商业银行、证券公司和广义基金持仓占比分别下降0.20pct、0.06pct和0.01pct，保险公司提升0.01pct，而境外机构变动不大。 69.1%3.0%1.5%12.8%4.9%8.6%商业银行保险证券公司广义基金境外机构其他-0.3%-0.2%-0.1%0.0%0.1%0.2%-1,00001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000变化量占比变化（右轴）亿元60.7%2.6%2.6%6.8%10.9%16.4%商业银行保险证券公司广义基金境外机构其他-0.3%-0.2%-0.1%0.0%0.1%0.2%0.3%0.4%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000变化量占比变化（右轴）亿元 固收点评报告 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表14：2021年12月地方债持仓占比 图表15：各主要投资机构地方债持仓变化、占比变化 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.3 政策性金融债 12月政策性金融债托管量为19.68万亿元，环比增加283.10亿元。广义基金为主要加仓机构，加仓了1321.56亿元，保险公司和境外机构分别加仓了37.80亿元和110.52亿元。商业银行和证券公司分别减持了925.5