请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 东方雨虹(002271.SZ) 2022年01月14日 买入（维持） 所属行业：建筑材料/其他建材 当前价格(元)：48.28 合理区间(元)：64.20-74.90 证券分析师 闫广 资格编号：S0120521060002 邮箱：yanguang＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -3.19 10.19 0.80 相对涨幅(%) 3.83 13.50 5.12 资料来源：德邦证券研究所，聚源数据 相关研究 1.《2022年建材策略报告-穿越周期，去芜存菁》，2021.12.15 2.《东方雨虹（002271.SZ）：自有资金回购股份，发展前路信心坚定》，2021.11.9 3.《东方雨虹：Q3营收保持高增长，成本上行毛利率承压》，2021.10.26 4.《建材中期策略报告-聚焦地产竣工周期，把握消费建材集中度提升》，2021.8.18 5.《东方雨虹：收入保持高增长，竞争优势突出》，2021.8.9 东方雨虹（002271.SZ）：营收保持高增长，行业下行周期体现强大竞争力 投资要点 事件：公司发布2021年业绩快报，2021年公司实现营收318.92亿元（+46.76%），归母净利润41.85亿元（+23.5%），扣非归母净利润为38.85亿元（+25.68%），其中Q4实现营收约92.1亿元（+36.38%），归母净利润约为15.07亿元（+19.7%），扣非归母净利润约为14.16亿元（+33.84%）。 点评： 行业下行周期，Q4营收保持高增长。公司2021年Q1-Q4营收增速分别为118.13%、40.11%、36.46%、36.38%，在地产链下半年整体承压的阶段，公司营收仍保持30%以上的增长，明显领先竞争对手，体现了公司强大的自我调节能力及综合竞争力，一方面依托于防水主业多年积累的客户资源及销售渠道的协同性，公司产品多元化发展迅速，建筑涂料、砂浆、保温等均保持快速增长；另一方面，公司在大B端地产客户承压阶段，加速提升非房业务占比，巩固工程端市占率的同时，民建集团通过渠道下沉，增加渠道密度等积极拓展客户资源，规模增长远高于行业整体增速；上半年公司民建经销商已达近3000家，分销网点8万余家，预计到年末分销网点将突破10万家，民建集团更高的盈利水平及现金流，为公司整体增长助力。 Q4沥青价格环比持平，净利率环比提升约3个pct。根据山东地区建筑沥青成交价格测算，21Q4均价约3218元/吨，环比下降1.8%，同比提升约32%，受原油价格高位震荡的影响，四季度沥青价格依旧维持高位，但雨虹作为业内少数可以做到沥青集采且具备较大库存能力的企业，公司依旧是行业内成本费用管控稳定且突出的企业，Q4公司净利率约16.4%，环比提升约3个pct，主要是公司四季度提价逐步落实，成本压力顺利向下游传导，提升盈利水平。我们认为，四季度是沥青的传统需求淡季，但受原油价格的支撑，价格维持高位，随着22年美国进入加息周期，大宗原材料或有所回落，成本压力有望进一步缓解。 Q4为回款高峰期，全年现金流有望大幅改善。前三季度公司经营活动净现金流为-62.84亿元，同比减少591.73%，主要是原材料价格持续上涨，公司采购成本增加所致，三季度公司加大了原材料储备导致现金支出较多；同时，随着销售规模的扩大，公司支付履约保证金及对应的收付节奏变化导致经营现金支出增加。但三季度公司现销比为1.1x,环比提升0.34个pct，公司销售回款能力依旧较强，四季度为回款高峰期，尤其今年公司狠抓回款，控制应收账款规模，提升经营质量，预计全年现金流将大幅改善。 2022年保障房及光伏屋顶或带来新的增量。“十四五”期间将以发展保障性租赁住房为重点，预计平均每年将带来百万套保障房的增量，且主要集中在一二线城市，这或成为一二线核心城市对冲地产下行的一大举措，而在核心城市，雨虹市占率占比较高，或抢占大部分增量市场带来稳步成长；另一方面，公司加大与光伏企业合作，在分布式光伏快速推进的背景下，以TPO为主要产品的高分子防水材料，需求有望快速释放，带来新的增量。 投资建议：我们认为，地产链已迎来政策底，在22年稳增长的大背景下，基建与地产两个抓手或带来超预期的表现，同时防水行业提标趋势明显，利好头部企业；而雨虹依托自身强大的渠道及品牌优势，具有强α属性，防水行业集中度提升趋势依旧确定，公司作为防水行业龙头，未来成长可期。我们调整22-23年公司归母净利润分别为53.85和67.86亿元，对应EPS分别为2.14和2.69元，对应PE估值分别为22.6、17.9倍，调整目标价区间64.2-74.9元，维持“买入”评级。 -23%-11%0%11%23%34%2021-012021-052021-092022-01东方雨虹沪深300 公司点评 东方雨虹（002271.SZ） 2 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 风险提示： 原材料持续涨价，成本压力加剧；地产投资大幅低于预期；行业竞争加剧，企业扩张进度低于预期；环保监管放松，产能退出进度不及预期。 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 2,521.20 流通A股(百万股)： 1,954.61 52周内股价区间(元)： 38.27-62.65 总市值(百万元)： 121,723.54 总资产(百万元)： 40,621.87 每股净资产(元)： 9.83 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 18,154 21,730 31,815 39,795 49,190 (+/-)YOY(%) 29.3% 19.7% 46.4% 25.1% 23.6% 净利润(百万元) 2,066 3,389 4,185 5,385 6,786 (+/-)YOY(%) 37.0% 64.0% 23.5% 28.7% 26.0% 全面摊薄EPS(元) 0.82 1.34 1.66 2.14 2.69 毛利率(%) 35.7% 37.0% 32.4% 33.4% 33.6% 净资产收益率(%) 21.2% 23.2% 15.4% 16.6% 17.3% 资料来源：公司年报（2019-2020），德邦证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司点评 东方雨虹（002271.SZ） 3 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标(元) 营业总收入 21,730 31,815 39,795 49,190 每股收益 1.34 1.66 2.14 2.69 营业成本 13,681 21,506 26,496 32,656 每股净资产 5.80 10.75 12.88 15.57 毛利率% 37.0% 32.4% 33.4% 33.6% 每股经营现金流 1.57 1.69 1.94 2.47 营业税金及附加 186 272 340 421 每股股利 0.30 0.00 0.00 0.00 营业税金率% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 价值评估(倍) 营业费用 1,788 2,617 3,274 4,047 P/E 28.87 29.09 22.61 17.94 营业费用率% 8.2% 8.2% 8.2% 8.2% P/B 6.69 4.49 3.75 3.10 管理费用 1,261 1,846 2,309 2,854 P/S 5.22 3.83 3.06 2.48 管理费用率% 5.8% 5.8% 5.8% 5.8% EV/EBITDA 18.29 20.69 15.28 11.86 研发费用 464 679 849 1,050 股息率% 0.8% 0.0% 0.0% 0.0% 研发费用率% 2.1% 2.1% 2.1% 2.1% 盈利能力指标(%) EBIT 4,352 4,896 6,527 8,164 毛利率 37.0% 32.4% 33.4% 33.6% 财务费用 380 75 20 20 净利润率 15.6% 13.2% 13.5% 13.8% 财务费用率% 1.7% 0.2% 0.1% 0.0% 净资产收益率 23.2% 15.4% 16.6% 17.3% 资产减值损失 -46 -317 -400 -450 资产回报率 12.2% 9.8% 10.4% 10.9% 投资收益 208 255 20 25 投资回报率 19.5% 14.2% 15.9% 16.5% 营业利润 4,204 5,178 6,652 8,368 盈利增长(%) 营业外收支 -48 -47 -50 -47 营业收入增长率 19.7% 46.4% 25.1% 23.6% 利润总额 4,155 5,131 6,602 8,321 EBIT增长率 50.8% 12.5% 33.3% 25.1% EBITDA 4,838 5,257 6,920 8,541 净利润增长率 64.0% 23.5% 28.7% 26.0% 所得税 769 949 1,221 1,539 偿债能力指标 有效所得税率% 18.5% 18.5% 18.5% 18.5% 资产负债率 46.7% 36.3% 36.6% 36.7% 少数股东损益 -2 -3 -3 -4 流动比率 1.6 2.2 2.2 2.2 归属母公司所有者净利润 3,389 4,185 5,385 6,786 速动比率 1.3 1.9 1.9 1.9 现金比率 0.5 1.0 0.9 1.0 资产负债表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 经营效率指标 货币资金 6,016 13,980 16,995 21,422 应收帐款周转天数 102.5 102.5 102.5 102.5 应收账款及应收票据 7,651 11,202 14,012 17,320 存货周转天数 32.0 32.0 32.0 32.0 存货 1,199 1,885 2,322 2,862 总资产周转率 0.8 0.7 0.8 0.8 其它流动资产 4,521 5,813 6,796 7,962 固定资产周转率 4.6 5.8 6.5 7.3 流动资产合计 19,387 32,880 40,125 49,567 长期股权投资 166 166 166 166 固定资产 4,755 5,487 6,099 6,757 在建工程 712 1,192 1,607 1,957 现金流量表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 无形资产 1,491 1,835 2,231 2,609 净利润 3,389 4,185 5,385 6,786 非流动资产合计 8,459 10,015 11,438 12,824 少数股东损益 -2 -3 -3 -4 资产总计 27,847 42,894 51,563 6