2021年打新总结及2022年IPO展望：理顺新股定价机制，全面注册制可期

9.18注册制板块新规落地后新股发行估值大幅上行，破发频现，2021Q4打新收益环比下降，2021全年收益同比下降近5成。截至12月31日，理想情况下，2021全年A/B/C类账户打新收益分别4577/3642/2378万元，考虑80%入围率，对应5亿产品增厚收益率分别为6.34%/4.94%/3.07%，新规落地后2021Q4打新收益环比下行。 新股精要—国内领先的注射穿刺器械研发企业采纳股份2022.01.11 新股精要—全球光伏组件龙头晶科能 从打新收益三大要素来看：1）IPO规模：2021全年IPO家数合计523源2022.01.10家，募资总额5437.73亿元（含北交所），均创A股历史新高，资本 全面注册制方案落地可期，科创板做市商积极引入2022.01.09 市场服务实体经济作用较好发挥。2）上市涨幅：9.18新规落地后，2021Q4新股发行估值快速上行，首日涨幅回落至100%以内，但2021Q4注册制板块IPO募资额为四季度之最，2021全年科创板加权平均涨幅（按IPO募资额计算）110.68%，较2020年降幅明显影响科创板2021打新收益同比大幅下滑。3）参与账户数：2021Q4受破发影响，打新参与账户数小幅下滑此后随新股首日涨幅企稳逐渐回升，注册制板块整体回到10000户附近，12月平均入围C类账户数量首超A类户。 证券研究报告 新股精要—国内先进的精密电子零组件制造厂商奕东电子2022.01.06 新股精要—国内领先的电源管理芯片设计企业希荻微2022.01.05 新规后注册制板块新股发行PE较新规前翻倍，企业平均募资额大幅提升，“三高”类个股更易破发。9月18日注册制板块承销新规落地后，2021Q4科创板、创业板平均发行PE分别116.4倍、47.85倍，带动两个板块平均IPO募资金额均翻倍，网下平均打满规模同步上行至近5亿元，最优打新账户规模有所上升。从新规落地后新股上市表现来看，“高发行价、高发行PE、高募资额及流通市值”个股首日破发概率相对更高，同时科创板个股差异较大，易受市场风格影响。 主板注册制改革2022年落地可期，70%入围率下的5亿规模产品，2022全年AB类账户打新收益增厚率有望达3%。中央经济工作会议明确全面实行股票发行注册制，预计2022年主板注册制改革有望落地。在中性预测：1）全年各板块发行140家企业，主板考虑半年采用核准制，半年注册制；2）科创板、创业板首日平均涨幅分别为40%、60%，主板核准下平均开板涨幅80%，注册制下40%；3）科创板账户10500户、创业板账户9500户、主板核准制下账户13500户，注册制下9500户；4）注册制板块入围率70%条件下，5亿规模AB类账户100%入围下的打新收益率预计为3%，2亿规模C类账户100%入围下的打新收益率预计为2.7%。 北交所开市新股上市首日表现较好，建议密切关注网下发行节奏，结合现金管理策略参与北交所打新。2021年11月15日北交所正式开市以来，新股首日表现较好，涨幅多在100%~200%以上。目前已上市新股均为网上定价发行，尚无网下发行新股，建议密切关注北交所网下发行节奏。同时，北交所网下打新要求现金全额缴款并冻结3天，对资金占用相对较高，建议北交所打新适合于小规模现金账户（或大规模产品中的现金部分）并结合现金管理策略。 风险提示：1）新股上市涨幅进一步下滑及破发增多风险；2）主板注册制改革推行速度不及预期风险。 1.2021年IPO募资额再创新高 按照100%入围理想情况计算，2021年全年A/B/C类投资者打新收益分别为4577.39/3641.92/2378.28万元，对应5亿规模产品打新增厚收益率分别为7.93%/6.17%/3.83%，如考虑80%入围率，对应5亿规模产品增厚收益率分别为6.34%/4.94%/3.07%。2021年打新收益较2020年同比下滑近5成，主要原因是受科创板大型项目涨幅下滑影响，科创板全年打新收益较2020年同比下降近70%。此外，9.18注册制板块承销新规落地后，新股定价权向投行转移，发行估值大幅上行，企业欠募情况得到改善，同时新股破发陆续出现，首日涨幅回落至100%以内，受此影响，2021Q4打新收益环比下降约50%。2021全年IPO数量达523家（含北交所），总募资额5437.73亿元，均创历史新高，资本市场服务实体经济职能发挥良好。 1.1.新规后新股破发出现，Q4打新收益下滑 2021年Q4注册制板块承销新规落地，新股破发出现带动打新收益环比下行，2021全年打新收益不及2020年同期。受9.18注册制板块承销新规落地影响，新股定价权逐渐向投行转移，高剔比例降低背景下新股发行估值上行，首日涨幅收窄，破发陆续出现贡献负打新收益，2021年四季度打新收益环比大幅下降。按照大项目打满，100%入围的理想情况计算，2021Q4A/B/C类账户打新收益分别为709.68/562.63/433.13万元，环比下降约50%。2021全年A/B/C类账户打新收益分别为4577.39/3641.92/2378.28万元，与2020全年相比有较大差距，主要原因为科创板打新收益大幅下滑，2020年科创板按照IPO规模计算首日加权平均涨幅为165.28%，而2021年仅为110.68%，2020年上市的大型项目如中芯国际等上市首日有不俗涨幅贡献极高打新收益，而2021年新规后上市的大型项目百济神州则遭遇首日破发，多方因素叠加致2021年打新收益下滑。如考虑80%入围率情况下，2021全年A/B/C类账户打新收益分别为3661.91/2913.53/1902.62万元。 新规后落地后科创板破发新股数量占比更高，沪市打新择股要求更高。 以首日均价卖出计算项目收益来看，四季度上市新股中贡献负收益的项目合计15只，其中科创板10只，占比当季累计上市新股数量的30.30%，创业板5只，占比当季累计上市新股数量的12.82%；科创板破发新股单只平均贡献负收益-11.05/-10.94/-8.60万元，科创板负收益项目数量占比及负收益贡献均高于创业板。但同时我们也注意到，科创板正收益项目平均贡献A/B/C类收益分别为15.60/13.47/11.16万元，亦高于创业板。 整体来看，科创板项目破发概率更高，收益分化更大，对于打新投资者的选股能力要求更高。 表1:理想测算，100%入围情况下2021年打新收益较2020年下降近5成 表2:2021年新规前后板块收益比较 表3:2021年新规后新股收益分类统计 5亿规模产品A/B/C类账户增厚收益率2021年分别达到7.93%/6.17%/3.83%。截至12月末,按照单项目打满，100%入围的理想情况计算，5亿规模产品增厚收益率分别为7.93%/6.17%/3.83%，较2020年同比下滑约6个百分点。如考虑80%入围率，5亿规模产品增厚收益率分别为6.34%/4.94%/3.07%。 表4: 2021年分规模产品打新增强收益率（全市场） 2021全年中小市值股票表现更优，打新增厚收益稳定，四季度打新基金重仓行业表现较好。2021全年市场小幅震荡上行，以中证500为代表的中小市值成长股表现显著领先于上证50为代表的大市值价值股。打新基金底仓配置传统偏向于表现更为稳健的价值型股票，在底仓股票表现相对一般，结构性行情贯穿全年的背景下，打新仍可提供较为稳定的收益增厚。此外，根据我们11月1日发布的报告《打新基金规模稳定，5~10亿成为最优配置》分析，随着市场风格变化，打新基金在行业配置上也呈现减持银行板块，增配电气设备板块的迹象，而从四季度表现来看，打新基金的这一配置调整策略较为成功，Q3打新基金重仓的前五大行业中，除了减持的银行板块外均取得了正收益，叠加稳定的打新收益增厚，四季度打新基金表现整体可期。 图1：5亿规模产品打新增强收益率与Wind全A全年涨幅接近 图2：打新基金重仓行业（2021Q3）四季度表现较好 1.2.2021年IPO募资规模再创新高 注册制板块发行估值提升叠加大项目落地，四季度IPO募资规模环比制度提升，2021全年募资额再创新高。2021Q4累计IPO发行126家，募资总额1686.34亿元，环比再度提升，主要是受两方面因素影响：1）百济神州12月15日上市，IPO募资额221.60亿元，位列A股历史以来项目募资额第21位。2）注册制板块承销规则修订后，新股发行估值整体上行至新规前两倍左右水平带动IPO平均募资额上升。整体来看，2021年全家累计发行IPO523家（含北交所），募资总额5437.73亿元（含北交所），均创A股有史以来新高，在注册制改革稳步推进背景下，资本市场活跃度不断上行，企业直接融资渠道进一步畅通。 新规后注册制板块项目平均募资额翻倍，发行估值显著上行。9.18新规落地后，注册制板块网下发行高剔比例均降至1%，叠加投行突破四数孰低发行的流程简化及实际实施，新股发行估值显著上移。截至2021年12月31日，新规后发行的49家创业板和33家科创板股票平均发行PE已分别上升至45.41倍、116.36倍，带动平均金额分别上行至11.49亿元及19.53亿元（剔除百济神州），较新规前水平接近翻倍。企业IPO直接融资获得资金大幅提升，打新投资者单项目获配金额也同步上行。 图3：四季度注册制板块募资额大幅提升 图4：2021年A股IPO募资额创历史新高 图5：2021年A股IPO家数创历史新高 表5:2020年及2021年IPO发行情况比较 表6:2021年新规前后发行情况比较 受平均募资额提升影响，注册制板块网下打新平均申购上限金额提升。 2021Q4注册制板块平均申购上限金额上行至4.9亿元，其中科创板、创业板平均值分别为6.11亿元、3.87亿元，较2021Q3均翻倍以上，平均最小剔除规模同步上行。新规前，由于新股发行估值下行，平均募资规模下降，申购上限同步下移，2021Q3时3.5亿规模产品可打满接近90%的项目，小规模账户在打新中更占优。而新规后，随着平均募资额提升，最高申购上限翻倍，2021Q4时5亿规模产品才可打满约65%的产品。 图6：平均募资额上行带动注册制板块网下打满所需资金量增加 表7:注册制板块打满率统计 1.3.打新账户参与数量有所波动，入围率整体下行 1.3.1.打新账户数量先降后升，C类入围账户数量首超A类 受破发等因素影响，10月及11月注册制板块打新参与账户数小幅下滑，此后随着板块涨幅企稳账户数量再度回升，整体维持在10000户附近，C类入围账户数小幅超过A类。按照询价日口径统计，随着10月下旬新股破发出现，10月及11月注册制板块平均打新参与账户数分别小幅下滑至10492户、9743户，但此后随着11月上市新股首日涨幅逐渐企稳，12月询价参与账户数再度回升至平均10229户水平，其中科创板、创业板平均分别为10359户、10090户，基本恢复至1万户左右水平。 同时，由于新规后入围率有所下降，2021Q4注册制板块整体获配账户数均有所下降。而从结构上来说，科创板C类入围账户数量波动较大，两个板块C类账户获配数均有超过A类的趋势。科创板A类平均入围账户数10月至12月基本在3000户~3700户之间波动，而C类平均入围账户数在10月骤降至2677户水平，此后又在12月大幅回升至3720户。 这可能是由于C类账户中纯打新套利账户数量更多，其对于打新收益波动更为敏感，因此在负收益项目数量更多的科创板波动更大，相反在负收益项目更少的创业板，C类平均入围账户数量整体波动更小。此外，从2021Q4情况来看，科创板及创业板入围账户中，C类账户数均有超过A类账户数的趋势，这可能与随着新股发行估值上移，A类账户报价相对更为谨慎有关。 主板参与账户数基本维持在14000户附近，12月小幅下滑。2021Q4前两个月主板参与账户数基本保持平稳，维持在14000户左右，其中A类、B类、C类分别约为4000户、250