跟踪分析报告：华创交运“2022变局之年系列”重点标的之厦门象屿，进可攻退可守的大宗供应链龙头

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 厦门象屿（600057）跟踪分析报告 强推（维持） 华创交运“2022变局之年系列”重点标的之厦门象屿：进可攻退可守的大宗供应链龙头 目标价：11.6元 当前价：8.49元  股价回顾：2021年厦门象屿全年涨幅48%，跑赢沪深300指数53个百分点，20-21年累计涨幅124%，跑赢沪深300指数100个百分点。公司模式转型得到市场认可。  展望2022：大宗供应链行业集中度提升红利期，看好公司模式转型逻辑逐步兑现下持续提质增效，进可攻、退可守标的。  核心看点1：低估值、高股息，进可攻、退可守。1）依据我们盈利预测假设，对应2022年仅7倍PE，考虑公司55%左右的分红比例，对应股息率超过7%，安全边际足。2）预计公司在完成模式进阶与变革后，净利率有望逐步从2020年的0.45%提升至0.7%左右（假设2025年达到），而行业步入集中度提升的红利期，大宗供应链CR4仍不足5%，制造业变革使得优质大宗供应链服务价值进一步突显，份额具备中长期持续提升空间，市场空间叠加净利率提升，业绩弹性潜力具备进攻性。  核心看点2：平台化转型服务能力增强，提质增效进行时。大宗供应链企业的核心价值在于追求平台的集约化能力与变现能力（利润率）。1）结构优化带来业务质量的提升，公司转型初期的上下游让利将会减少，对供应链增值服务的议价权增强，主动筛选高毛利品类与客户。2）稀缺性物流资产带来的差异化服务能力，产能爬坡带来可预见性的成本优势与资产周转效率优势。3）全程供应链服务模式的成熟并不断复制，虚拟工厂等项目制深度绑定将实现比单一供应链服务更高的利润率；同时印尼项目为代表的国际化拓展有望受益制造业出海趋势下中资企业的物流供应链配套业务。4）象屿-阿里产业互联网项目开启大宗供应链数字化服务能力的全面升级，公司产业端的触角和数据获取能力结合阿里巴巴的技术赋能，有望实现上下游数据打通，大幅优化象屿库存利用率、降本增效。  核心看点3：横向品类进一步拓展，发力新能源材料供应链。公司从黑色系金属矿产逐步拓展到有色、能源化工、农产品等，目前新能源材料镍、钴、锂等品类正持续起量，已完成印尼镍资源板块和刚果金钴资源板块战略布局，中伟股份等新材料上市公司与象屿展开深度合作，亦反映公司在新能源材料供应链运营方面的实力，基于市场需求高景气，预计为公司带来利润贡献将持续体现。  投资建议：1）盈利预测：我们小幅调整2021-23年盈利预测至实现归母净利分别为21.4、25.1及30.5亿（原预测为21.3、25.6、31.7亿），对应EPS为0.99、1.16、1.41元，对应PE为9、7、6倍。2）投资建议：我们预计公司21Q4在大宗商品价格大幅下跌的情况下仍将实现可观的利润增速，由此将证明公司商业模式转型已经带来更稳定的可持续增长能力，业绩增长与大宗商品价格的相关性明显减弱。维持估值方式，给予2022年10倍PE，对应目标市值250亿元，对应目标价11.6元，预期较现价36%空间，强调“强推”评级。  风险提示：大宗商品需求超预期下滑；价格大幅度波动；转型不及预期等。 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 360,215 439,851 491,751 547,604 同比增速(%) 32.2% 22.1% 11.8% 11.4% 归母净利润(百万) 1,299 2,136 2,507 3,046 同比增速(%) 17.5% 64.4% 17.3% 21.5% 每股盈利(元) 0.60 0.99 1.16 1.41 市盈率(倍) 14 9 7 6 市净率(倍) 1.2 0.9 0.8 0.7 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年12月31日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：刘阳 电话：021-20572552 邮箱：liuyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518050001 联系人：吴莹莹 邮箱：wuyingying@hcyjs.com 联系人：周儒飞 邮箱：zhourufei@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 215,745 已上市流通股(万股) 213,747 总市值(亿元) 183.17 流通市值(亿元) 181.47 资产负债率(%) 72.7 每股净资产(元) 7.1 12个月内最高/最低价 9.66/5.0 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《厦门象屿（600057）2021年半年报预增点评：Q2预计归属净利中值7.5亿，同比增长85%，提质增效逐步验证，持续强推》 2021-07-14 《厦门象屿（600057）2021年中报点评：Q2归母净利同比增长94%至7.8亿，提质增效进行时，持续“强推”》 2021-08-05 《厦门象屿（600057）2021年三季报点评：前三季度业绩16.6亿，同比增78%，收入、利润均创同期历史新高，进可攻、退可守标的，持续强推》 2021-10-27 -16%10%35%61%21/0121/0321/0521/0721/0921/112021-01-04～2021-12-31沪深300厦门象屿华创证券研究所 公司研究 物流 2022年01月03日 厦门象屿（600057）跟踪分析报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 股价回顾：2021年厦门象屿全年涨幅48%，跑赢沪深300指数53个百分点，20-21年累计涨幅124%，跑赢沪深300指数100个百分点。公司模式转型得到市场认可。 就2021年看： 上涨阶段（2月-9月）：涨幅90%，主要因：大宗高景气度；公司提质增效、转型逻辑逐步兑现，业绩高增成为动力；以及8-9月受周期股整体带动股价加速上涨。 下跌阶段（9月中-11月）：跌幅22%，主要因：限电限产政策以及黑色系商品价格大幅波动，市场担忧公司将受影响。 恢复阶段（11月至年末）：上涨18%，对于限电限产政策的悲观预期减弱，公司在大宗商品价格波动中维持稳定经营。 图表 1 厦门象屿2020-21年股价走势 资料来源：Wind，公司公告，华创证券 rQrPmOtQnPnQpRtMoOtNtQ8O9RaQpNpPpNoMkPrRnMlOpPtP9PmMyRuOtQpOxNnRwO 厦门象屿（600057）跟踪分析报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表 2 象屿Q3归母净利同比+95%至5.2亿元 图表 3 厦门象屿归母净利率水平 资料来源：Wind，公司公告，华创证券 资料来源：Wind，公司公告，华创证券 图表 4 象屿农业产业级互联网平台项目 资料来源：公司公告，华创证券 0%20%40%60%80%100%024681020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3归母净利（亿元）同比0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3归母净利率 厦门象屿（600057）跟踪分析报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 11,636 17,112 17,700 20,939 营业收入 360,215 439,851 491,751 547,604 应收票据 561 660 738 821 营业成本 353,197 430,740 481,656 536,204 应收账款 12,527 10,996 11,310 11,500 税金及附加 299 343 382 413 预付账款 11,895 12,061 12,523 12,869 销售费用 1,599 1,953 2,183 2,431 存货 21,378 23,312 25,145 26,435 管理费用 878 1,072 1,199 1,335 合同资产 758 880 984 1,095 研发费用 24 29 32 36 其他流动资产 12,214 12,542 13,059 13,539 财务费用 1,510 1,499 1,466 1,505 流动资产合计 70,211 76,683 80,475 86,103 信用减值损失 -96 -89 -92 -91 其他长期投资 844 845 846 847 资产减值损失 -393 -362 -350 -300 长期股权投资 1,273 1,273 1,273 1,273 公允价值变动收益 114 50 50 50 固定资产 9,756 10,239 10,591 10,821 投资收益 -347 -300 -300 -280 在建工程 1,238 1,238 1,138 1,038 其他收益 154 130 140 145 无形资产 1,867 1,907 1,947 1,987 营业利润 2,138 3,644 4,279 5,204 其他非流动资产 2,176 2,163 2,169 2,174 营业外收入 218 120 100 100 非流动资产合计 17,154 17,665 17,964 18,140 营业外支出 127 100 80 80 资产合计 87,365 94,348 98,439 104,243 利润总额 2,229 3,664 4,299 5,224 短期借款 10,133 9,133 8,133 7,133 所得税 602 989 1,160 1,410 应付票据 11,562 12,922 13,486 13,405 净利润 1,627 2,675 3,139 3,814 应付账款 12,423 12,061 13,005 13,941 少数股东损益 328 539 632 768 预收款项 23 0 0 0 归属母公司净利润 1,299 2,136 2,507 3,046 合同负债 8,820 8,797 8,852 8,762 NOPLAT 2,730 3,770 4,210 4,913 其他应付款 1,548 1,055 856 930 EPS(摊薄)（元） 0.60 0.99 1.16 1.41 一年内到期的非流动负债 1,187 1,187 1,187 1,187 其他流动负债 5,726 7,004 7,782 8,811 主要财务比率 流动负债合计 51,422 52,159 53,301 54,169 2020 2021E 2022E 2023E 长期借款 5,276 4,776 4,276 3,776 成长能力 应付债券 1,994 1,994 1,994 1,994 营业收入增长率 32.2% 22.1% 11.8% 11.4% 其他非流动负债 2,163 2,163 2,163 2,163 EBIT增长率 18.1% 38.1% 11.7% 16.7% 非流动负债合计 9,433 8,933 8,433 7,933 归母净利润增长率 17.5% 64.4% 17.3% 21.5% 负债合计 60,855 61,092 61,734 62,102 获利能力 归属母公司所有者权益 14,965 20,372 22,689 26,857 毛利率 1.9% 2.1% 2.1% 2.1% 少数股东权益 11,545 12,884