深化四大战役奋斗当下，成立V99联盟体放眼长远

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 今 世 缘(603369.SH) 2021年12月30日 增持（维持） 所属行业：食品饮料/饮料制造 当前价格(元)：55.18 证券分析师 花小伟 资格编号：S0120521020001 邮箱：huaxw＠tebon.com.cn 邓周贵 资格编号：S0120521030005 邮箱：dengzg＠tebon.com.cn 研究助理 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -4.58 11.88 22.93 相对涨幅(%) -6.03 11.62 21.12 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《今世缘（603369.SH）深度报告：“缘”成基业，“开”“V”塑高端》，2021.11.18 今世缘（603369.SH）：深化四大战役奋斗当下，成立V99联盟体放眼长远 投资要点  事件：2021年12月29日，今世缘举行以“聚焦高质量 聚力新跨越”为主题的2022今世缘发展大会，公司管理层出席大会并发表讲话。  “四大战役”全面打响，新市场形势下仍将深入推进。2021年今世缘营销体系以全面打响“四大战役”为工作方向，产品结构持续改善，前三季度超A类国缘V系同比增长120.0%，V系在国缘品牌占比提高至10.7%；国缘四开换代成功，以开系为主体的特A+类同比增长31.1%；今世缘品牌战略新品D20/30同比增长235%。2022年在新的市场环境下公司仍将全力争取营销“四大战役”取得更好成效。1）V系攻坚要坚定不移：以事件营销提升品牌认知度，清晰传递国缘V9代表品项，简化顾客选择，聚焦V9至尊版推广。2）开系提升要提质扩面：优化终端利益分配体系，确保控盘分利落地，以“分品提升，分区精耕”为导向，终端扁平化建设。3）今世缘激活要彰显特色：做喜庆特色，深化喜庆联盟体模式构建，规划典藏老品迭代，整合BC类产品数量。4）省外突破要多措并举：在面上主推国缘开系，局部高地布局V9，今世缘品牌协同互补。区域上以周边化和板块化为战略方向，推进“百城突破工程”，攻坚10个准亿元省级板块，积聚局部优势。  发起组建V99联盟体，优选经销商致力高端化。大会上，今世缘宣布成立V99联盟体，从省内外重点市场V系经销主体中优选合作伙伴，原则上省内一个地级市选择1-3名成员，上限为99家，成员单位可以享受参与V系营销策略制定、公司领导一对一指导、各类培训等支持，首批成员单位共有 38家经销客户。我们认为，虽然目前V9在营收中占比较低，但可以预见的是，V系将会是公司未来增长的新引擎，组建V99联盟体是公司继成立V9事业部后高端化方面又一重要举措。  投资建议：预计21-23年公司营业收入分别为64.87/79.69/95.55亿元，同比增速为26.66%/22.84%/19.91%，归母净利润分别为19.73/24.83/30.11亿元，同比增速为25.89%/25.87%/21.28%，EPS分别为1.57/1.98/2.40元，现价对应21-23年PE为35.09X/27.88 X/22.99X。 我们认为公司充分受益于江苏省内主流价格带升级，省内省外拓展均有空间，给予“增持”评级。  风险提示：行业竞争加剧，全国化扩张不及预期，高端化进程不及预期 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 1,254.50 流通A股(百万股)： 1,254.50 52周内股价区间(元)： 40.77-65.92 总市值(百万元)： 69,223.31 总资产(百万元)： 13,095.53 每股净资产(元)： 7.49 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 4,874 5,122 6,487 7,969 9,555 (+/-)YOY(%) 30.3% 5.1% 26.7% 22.8% 19.9% 净利润(百万元) 1,458 1,567 1,973 2,483 3,011 (+/-)YOY(%) 26.7% 7.5% 25.9% 25.9% 21.3% 全面摊薄EPS(元) 1.16 1.25 1.57 1.98 2.40 毛利率(%) 72.8% 71.1% 73.2% 73.8% 74.4% 净资产收益率(%) 20.2% 19.0% 20.7% 22.5% 23.5% 资料来源：公司年报（2019-2020），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 -34%-26%-17%-9%0%9%17%26%2020-122021-042021-08今世缘沪深300 公司点评 今世缘（603369.SH） 2 / 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标(元) 营业总收入 5,122 6,487 7,969 9,555 每股收益 1.25 1.57 1.98 2.40 营业成本 1,479 1,740 2,084 2,448 每股净资产 6.59 7.60 8.79 10.23 毛利率% 71.1% 73.2% 73.8% 74.4% 每股经营现金流 0.89 1.43 2.13 2.46 营业税金及附加 892 1,155 1,418 1,701 每股股利 0.45 0.56 0.80 0.96 营业税金率% 17.4% 17.8% 17.8% 17.8% 价值评估(倍) 营业费用 875 1,005 1,195 1,433 P/E 45.94 35.09 27.88 22.99 营业费用率% 17.1% 15.5% 15.0% 15.0% P/B 8.71 7.26 6.28 5.39 管理费用 229 247 295 344 P/S 13.52 10.67 8.69 7.24 管理费用率% 4.5% 3.8% 3.7% 3.6% EV/EBITDA 38.91 25.26 19.49 15.89 研发费用 22 24 29 37 股息率% 0.8% 1.0% 1.4% 1.7% 研发费用率% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 盈利能力指标(%) EBIT 1,661 2,564 3,238 3,921 毛利率 71.1% 73.2% 73.8% 74.4% 财务费用 -21 -58 -62 -80 净利润率 30.6% 30.4% 31.2% 31.5% 财务费用率% -0.4% -0.9% -0.8% -0.8% 净资产收益率 19.0% 20.7% 22.5% 23.5% 资产减值损失 0 0 0 0 资产回报率 13.2% 14.8% 15.9% 16.3% 投资收益 297 240 279 315 投资回报率 14.5% 20.2% 22.1% 23.0% 营业利润 2,092 2,633 3,311 4,013 盈利增长(%) 营业外收支 -11 -12 -12 -12 营业收入增长率 5.1% 26.7% 22.8% 19.9% 利润总额 2,082 2,621 3,299 4,001 EBIT增长率 1.4% 54.4% 26.3% 21.1% EBITDA 1,772 2,607 3,353 4,010 净利润增长率 7.5% 25.9% 25.9% 21.3% 所得税 515 648 816 990 偿债能力指标 有效所得税率% 24.7% 24.7% 24.7% 24.7% 资产负债率 30.2% 28.3% 29.5% 30.4% 少数股东损益 0 0 0 0 流动比率 2.4 2.6 2.4 2.4 归属母公司所有者净利润 1,567 1,973 2,483 3,011 速动比率 1.7 1.8 1.6 1.6 现金比率 1.0 0.9 0.9 1.0 资产负债表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 经营效率指标 货币资金 3,402 3,369 3,883 5,515 应收帐款周转天数 2.1 3.2 2.5 2.6 应收账款及应收票据 29 56 56 68 存货周转天数 642.8 647.9 627.7 639.5 存货 2,604 3,089 3,584 4,289 总资产周转率 0.4 0.5 0.5 0.5 其它流动资产 2,383 3,101 3,113 3,119 固定资产周转率 5.1 4.9 3.4 3.1 流动资产合计 8,417 9,615 10,636 12,991 长期股权投资 19 19 19 19 固定资产 1,013 1,334 2,342 3,083 在建工程 489 368 607 268 现金流量表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 无形资产 172 222 282 352 净利润 1,567 1,973 2,483 3,011 非流动资产合计 3,434 3,684 4,990 5,462 少数股东损益 0 0 0 0 资产总计 11,851 13,299 15,626 18,453 非现金支出 114 43 116 88 短期借款 362 0 0 0 非经营收益 -393 -228 -267 -303 应付票据及应付账款 524 470 579 736 营运资金变动 -168 7 337 293 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 1,119 1,795 2,669 3,089 其它流动负债 2,585 3,176 3,911 4,770 资产 -393 -306 -1,434 -572 流动负债合计 3,471 3,646 4,490 5,506 投资 948 -700 0 0 长期借款 0 0 0 0 其他 285 240 279 315 其它长期负债 113 113 113 113 投资活动现金流 840 -765 -1,155 -257 非流动负债合计 113 113 113 113 债权募资 362 -362 0 0 负债总计 3,584 3,759 4,603 5,619 股权募资 0 0 0 0 实收资本 1,255 1,255 1,255 1,255 其他 -521 -700 -1,000 -1,200 普通股股东权益 8,267 9,540 11,023 12,834 融资活动现金流 -159 -1,062 -1,000 -1,200 少数股东权益 0 0 0 0 现金净流量 1,799 -32 514 1,632 负债和所有者权益合计 11,851 13,299 15,626 18,453 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为12月30日 资料来源：公司年报（2019-2020），德邦研究所 公司点评 今世缘（603369.SH） 3 / 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露 分析师与研究助理简介 花小伟，德邦证券研究所副所长，董事总经理，大消费组长，食饮和轻工