资产配置专题报告：对于风险平价配置模型的几点思考

2021-12-28 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 资产配置研究团队 研究员： 张革 021-60812988 从业资格号：F3004355 投资咨询号：Z0010982 姜婧 021-60812990 从业资格号：F3018552 投资咨询号：Z0013315 中信期货研究|资产配置专题报告 对于风险平价配置模型的几点思考 摘要： 传统的风险平价模型强调在资产间平配风险。这一做法的好处在于规避了对于资产收益率的预判，可落地性强且表现稳健。但是，由于不同经济状态下资产间相关性不同的特点，以资产间协方差代指资产间风险的做法仍有争论。本篇报告旨在针对这一问题给出我们的改进方案。 考虑到以上所提问题主要来自资产间相关性的时变特征，我们利用主成分分析（PCA）将资产间的风险平价转化为主成分间的风险平价，力求优化配置表现。回测显示，基于PCA的风险平价模型表现较传统模型更佳。回测期内，传统风险平价策略年化收益率达到6.05%，最大回撤7.66%，夏普率1.22。而利用PCA优化后的模型年化收益率提升至6.63%，最大回撤压减为4.31%，夏普率优化到1.63。我们认为PCA算法将资产转化为了相关性较低的“优质资产”，实现了对于股债商资产的甄选，并且在风险层面做到了更好的分散化配置，最终提升了配置方案的表现。 此外，基于风险预算的PCA配置模型则可以在更好地分散风险的基础上，融合不同经济时期资产运行的历史规律，实现“经验-风险预算-配置方案”的转化，达到配置方案的进一步优化。在本篇报告中，我们尝试了从库存周期视角进行风险预算的优化。结果显示，新模型的年化收益率达到了8.16%，最大回撤控制在了5.14%，夏普率则维持在了1.59的优异水平。 风险点： 模型仅基于历史数据，可能失效，不构成投资建议； 资产配置成功的关键之一在于资产的选择，但多数资产间相关性却是时变的。通过PCA将资产映射到正交子空间，可以更好地分散风险，达到控制回撤与优化夏普率的效果。而基于风险预算的PCA配置模型则可以融合不同经济时期资产运行的历史规律，达到“经验-风险预算-配置方案”的转化，实现配置方案的进一步优化。 报告要点 中信期货资产配置专题报告 2 / 12 目 录 摘要： .......................................................................................................................................................................... 1 一、 对传统风险平价模型的回顾和思考 ................................................................................................................ 3 （一）在特定经济时期，资产间相关性会显著提升 ....................................................................................... 3 （二）具体到风险平价的使用，资产间相关性的时变性对于以协方差代指风险的做法形成了挑战 ....... 4 二、 利用主成分构建的虚拟资产可以有效提升配置模型表现 ............................................................................ 5 （一）利用PCA构建的虚拟资产具备低相关性的特点 ................................................................................... 5 （二）针对虚拟资产进行风险平价配置所得的方案在回测期内表现更优 ................................................... 6 三、 通过调整目标函数，可以实现配置方案上的调整 ........................................................................................ 7 （一）调整风险配比可以进一步优化PCA风险平价模型的表现 ................................................................... 7 （二）将组合收益纳入目标函数可以实现保守、稳健、激进的不同配置方案 ........................................... 9 四、 从库存周期视角进行动态风险预算可以进一步优化配置 .......................................................................... 10 免责声明 .................................................................................................................................................................... 12 图表目录 图表 1：基础资产 ....................................................................................................................................................... 3 图表 2：2011-2012年，我国经济处于滞涨阶段 ..................................................................................................... 3 图表 3：同期，受信用评级下调影响，美股波动率大幅上涨 ................................................................................ 3 图表 4：在特定时期，资产间难以保持低相关性 .................................................................................................... 4 图表 5：通过主成分变化，虚拟资产间保持了低相关性 ........................................................................................ 5 图表 6：基于主成分的风险平价表现优于传统风险平价 ........................................................................................ 6 图表 7：传统风险平价：大类资产配置比例 ............................................................................................................ 7 图表 8：传统风险平价：大类资产配置比例分布 .................................................................................................... 7 图表 9：PCA风险平价：大类资产配置比例 ............................................................................................................. 7 图表 10：PCA风险平价：大类资产配置比例分布 ................................................................................................... 7 图表 11：调整风险预算可以进一步优化PCA风险平价模型的表现 ...................................................................... 8 图表 12：PCA风险预算（静态）：大类资产配置比例 ............................................................................................. 8 图表 13：PCA风险预算（静态）：大类资产配置比例分布 ..................................................................................... 8 图表 14：保守、稳健、激进配置方案 .................................................................................................................... 10 图表 15：库存周期示意图 ....................................................................................................................................... 10 图表 16：利用利润和库存数据可以划分我国的库存周期 .................................................................................... 11 图表 17：我国库存周期一览 ................................................................................................................................... 11 图表 18：基于库存周期的动态风险预算 ................................................................................................................ 11 图表 19：基于库存周期的动态风险预算配置表现最优 ........................................................................................ 11 中信期货资