1 摘要： 2021年12月19日 星期日 宏观·年度报告 国贸期货·研究院 宏观金融研究中心 郑建鑫 联系方式：0592-5160416 投资咨询号：Z0013223 从业资格号：F3014717 产业转型，先立后破——2022年宏观经济展望 经济增长：展望2022年，面对国内经济增速放缓的压力，政策上稳增长诉求持续提升，财政政策将加快发力，货币政策边际转松，经济下行压力或得到缓解，增速前低后高。1）绿色低碳和产业转型是固定资产投资发展主线，其中，逆周期调节加快发力将促进基建投资回暖，亮点在新基建；严调控下，地产投资同比增速或继续下降，甚至有可能出现负增长的风险；制造业投资将保持高景气，结构继续升级优化，与产业升级相关的投资将保持高增。2）疫情反复扰动、居民收入分化的影响依然存在，但随着疫情防控进一步常态化、新冠防治手段增多，边际上将出现一定改善，预计2022年消费依然存在修复空间，但增速中枢或难以回到疫情前水平。3）出口增速中枢或出现回落：一是，海外供需缺口将逐步收窄，我国的出口需求将面临回落；二是，海外耐用品高速消费透支了未来的部分需求；三是，价格因素对出口的拉动将减弱。不过，由于海运紧张而后置的需求仍有释放的空间，以及发展中国家的经济复苏未完待续，这将在一定程度上支撑未来中国出口的韧性。 物价：猪肉价格在上半年仍将顺势下跌探底，最乐观将于2022年年中周期反转，但力度可能有限，而原油价格同比可能出现回落，服务价格则难有作为，CPI总体将温和回升，中枢在2.3%附近。PPI方面：全球需求已经出现回落，2022年商品需求将进一步走弱，供应链也将逐步得到改善，叠加美联储逐步收紧政策，金融环境不再宽松，预计PPI同比将下降，但低碳转型和供应链瓶颈将继续影响PPI。总体来看，2022年PPI同比或前高后低，逐季回落。 政策展望：面对新的下行压力，中央经济工作会议要求推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前。财政政策将保证支出强度，加快支出进度，通过减税降费和基建投资两个抓手为稳增长服务；货币政策灵活适度，保持流动性合理充裕，引导金融机构加大对实体经济的支持，降准、降息仍可期待。 风险关注：新冠疫情失控，政策发力不及预期，海外下行风险加大。 摘要 欢迎扫描下方二维码 进入国贸投研小程序 期 市 有 风 险 ， 入 市 需 谨 慎 投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号 2 2021年，新冠疫情反复，在“动态清零”防疫政策下，国内经济艰难复苏。政策由追求效率转向兼顾公平，经济结构不断优化。互联网反垄断监管升级，地产调控、教育行业整顿等为三胎生育政策创造有益环境。“碳达峰、碳中和”目标正式提出，能耗双控政策重塑供需格局。全年经济增速前高后低，大宗商品价格上涨推动PPI增速持续走高，CPI与PPI走势大幅分化。 展望2022年，面对国内经济增速放缓的压力，政策上稳增长诉求持续提升，财政政策将加快发力，货币政策边际转松，经济下行压力或得到缓解，增速前低后高。国内物价压力总体可控，CPI和PPI的剪刀差将持续收窄。经济进入高质量发展阶段，绿色低碳发展理念将贯彻始终，双碳运动促进产业转型升级，能源革命先立后破。 一、经济增长 1、投资-绿色低碳产业转型是主线 2021年固定资产投资增速前高后低，累计增速逐月下滑，即使考虑两年平均增速水平，2021年的投资增速也低于疫情前的水平，截至11月，固定资产投资增速累计同比增长5.2%，比2019年1-11月份增长7.9%，两年平均增长3.9%。其中，基础设施投资（不含电力）同比增长0.5%，房地产开发投资同比增长6.0%，制造业投资增长13.7%，较前值回落0.5个百分点。 展望2022年，固定资产投资增速将保持低位波动，基建和制造业投资将先后成为投资的主要拉动力量，而地产投资全年很可能出现负增长，成为主要的拖累。 图表1：固定资产投资增速逐月下滑 数据来源：wind 1.1.基建：逆周期发力，亮点在新基建 2021年，基建投资持续弱于预期，主因是财政后置，专项债等发行偏慢，项目储备不足所致。截至11月，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）累计同比增长0.5%，弱于去年同期的累计增速。其中，水利管理业投资增长2.1%，公共设施管理业投资下降1.6%，道路运输业投资下降0.3%，铁路运输业投资下降1.7%。 -30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.00-100.00-50.000.0050.00100.00150.00房地产开发投资完成额:累计同比制造业:累计同比基础设施建设投资(不含电力):累计同比固定资产投资完成额:累计同比 3 图表2：基建投资修复低于预期 数据来源：wind 展望2022年，经济稳增长压力较大，作为逆周期调节的重要抓手——基建有望加快发力。中央经济工作会议要求“要保证财政支出强度，加快支出进度。适度超前开展基础设施投资”，在2021年底至2022年初形成实物工作量的政策基调下，预计基建投资有所回暖，增速将略高于2021年。 1）有利的因素之一：财政发力利好基建投资。2021年一般公共预算和政府性基金预算的支出进度较慢，同时，交通运输、农林水利等预算内基建支出进度较慢，导致财政支出对基建投资的支持偏弱（这主要是因为2021年经济稳增长的压力较小，财政逆周期调节下，基建发力并不显著）。2021年中央经济工作会议要求“要保证财政支出强度，加快支出进度。适度超前开展基础设施投资”，我们认为2022年财政大概率前置发力对基建形成利好，首先，2021年的财政后置导致相当部分的工程开工时间较晚，必然导致基建投资在2022年年初完工较多，形成对年初基建的支撑；其次，按照中央经济工作会议的精神，未来的基建投资将会适度超前，形成对经济发展的有力支撑。第三，在出口回落的预期下，2022年年初的经济下行压力或进一步显现，作为逆周期调节的重要抓手，基建也应适当发力。 一方面，预计一般公共预算及政府性基金预算支出前置，对冲经济下行压力，为重大任务、重大项目提供财力保障，目前十四五规划提出的超过百项重大工程正在积极推进。另一方面，预计2022年新增专项债规模在36500亿左右，财政部已提前下达部分2022年专项债额度，专项债有望加快发行并尽早形成实物工作量，这有助于基建发力。 图表3：政府财政赤字率下降 图表4：地方政府专项债发行加速 -40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.00固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比固定资产投资完成额:基础设施建设投资(不含电力):累计同比 4 数据来源：Wind 数据来源：Wind 2）有利的因素之二：项目不足问题逐步得到解决。近两年出现了下达的财政资金并未全部形成实物工作量的现象，这与压实项目责任、地方政府终生追责导致投资意愿降低有关，优质项目储备不足导致基建投资不及预期。 2022年前期项目储备不足的问题有望得到改善，基建资金使用效率边际提升，一方面，2021年发改委更早要求地方政府提前储备专项债项目，7月中旬通知并要求10月上报首批，目前发改委已形成2022年专项债项目准备清单，明确了交通、能源等9个方面的专项债投资领域，将推动专项债尽快发行；另一方面，9月下旬财政部下发《专项债用途调整操作指引》，明确指引已安排的项目可以申请调整，这意味着专项债用途可以有序调整，将有助于更好地盘活已发行的专项债资金。 图表5：2021年 10 月以来，政策托底态度明确 时间 会议 主要内容 2021年10月22日 财政部新闻发布会 要求地方按照“资金跟着项目走”的原则，继续围绕国家重大区域发展战略以及“十四五”发展规划等，加大对重点项目的支持力度...2021年新增专项债券额度尽量 在11月底前发行完毕。 2021年11月18日 经济形势专家企业家座谈会 我国经济出现新的下行压力，要在高基数上继续保持平稳运行面临很多挑战 ...强化“六稳”“六保”特别是保就业保民生保市场主体...做好跨周期调节，推动经济爬坡过坎，保持经济运行在合理区间和就业大局稳定。 2021年11月22日 经济形势部分地方政府主要负责人座谈会 国内外环境中不稳定不确定因素增多，我国经济面临新的下行压力...落实好岁末年初筹划的跨周期调节举措...防范化解风险，推动经济在爬坡过坎中持续健康发展。 2021年11月24日 国常会 面对新的经济下行压力，要加强跨周期调节...更好发挥专项债资金带动社会资 金的作用，扩大有效投资，以利扩大内需、促进消费。 2021年12月10日 中央经济工作会议 着力稳定宏观经济大盘，保持经济运行在合理区间，保持社会大局稳定...明年经济工作要稳字当头、稳中求进，各地区各部门要担负起稳定宏观经济的责任，各方面要积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前...围绕保持经济运行在合理区间，加强和改善宏观调控，加大宏观政策跨周期调节力度。 数据来源：国贸期货根据公开资料整理 3）有利的因素之三：新基建成为亮点。传统的基建投资以交通运输，水利和公共设施以及电力热力和燃气的生产供应为主，然而经济新常态下，城镇化率逐步放缓，传统基建需求增长潜力受限。新基建的投资则主要集中在0.000.501.001.502.002.503.003.504.000500010000150002000025000300003500040000201620172018201920202021政府预期目标:地方专项债政府预期目标:财政赤字:赤字率0500010000150002000025000300003500040000450002019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-09地方政府债券发行额:专项债券:累计值 5 信息、融合以及创新等基础设施方面，对社会的技术水平提高和产业结构升级有着显著提振作用，从而有利于促进长期的经济发展。同时，新基建的运营与传统基建相比，市场化程度更高，政府的投入更容易起到四两拨千斤的效果。因此新基建属于成本压力小，但是政策效能高的财政政策抓手，或将成为未来较长时期内的政策重点。 随着“碳达峰、碳中和”目标的正式提出，“1+N”顶层设计文件和2030碳达峰行动方案2021年11月份先后公布。“双碳”相关的基建将扮演者重要角色：（1）能源新基建，包括新能源发电（光伏、风电、BIPV）、新型储能和抽水蓄能、特高压和智能电网；（2）清洁低碳交通工具配套基础设施，典型如充电桩、加注（气）站、加氢站等；（3）双碳相关创新基础设施建设，如低碳零碳负碳和储能新材料、新技术、新装备等相关国家重点实验室、国家技术创新中心、重大科技创新平台等。 图表6：主要会议和文件对新基建的表述 日期 文件/会议 内容 2018/12/21 中央经济工作会议 加强人工智能、工业互联网、物联网等新型基础设施建设 2019/7/30 政治局会议 加快推进信息网络等新型基础设施建设 2020/2/14 中央全面深化改革委员会第十二次会议 统筹存量和增量、传统和新型基础设施发展，打造集约高效、经济适用、智能绿色、安全可靠的现代化基础设施体系。 2020/3/4 中共中央政治局常务委员会 加快5G网络、数据中心等新型基础设施建设进度 2020/4/20 国家发改委4月份例行新闻发布会 新型基础是以新发展理念为引领，以技术创新为驱动，以信息网络为基础，面向