公开发行债券优化负债结构，营运资金流动性改善、利润率有望提升

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 赢合科技（300457） 证券研究报告 2019年01月11日 投资评级 行业 机械设备/专用设备 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 27.36元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 376.21 流通A股股本(百万股) 189.75 A股总市值(百万元) 10,255.50 流通A股市值(百万元) 5,172.55 每股净资产(元) 7.51 资产负债率(%) 45.58 一年内最高/最低(元) 30.10/20.63 作者 邹润芳 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010004 zourunfang@tfzq.com 曾帅 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070006 zengshuai@tfzq.com 朱晔 联系人 zhuye@tfzq.com 马慧芹 联系人 mahuiqin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《赢合科技-季报点评:三季报业绩增长符合预期，盈利能力提升明显》 2018-10-25 2 《赢合科技-公司点评:三季度业绩预告符合预期，全年高增长趋势清晰》 2018-10-14 3 《赢合科技-公司点评:与LG化学签订卷绕机采购协议，海外大客户取得重要突破》 2018-09-13 股价走势 公开发行债券优化负债结构，营运资金流动性改善、利润率有望提升 公开发行债券不超过6亿元，资产负债结构有效优化，有助于营运资金流动性改善、利润率提升 赢合科技发布公告，拟面向合格投资者公开发行总额不超过6亿元的固定利率债券，期限不超过10年（含10年），募集资金主要用于偿还债务、补充运营资金等。截至18Q3，公司短期借款6.45亿，前三季度利息费用2825万，占营业收入比例为2.07%，通过发行债券公司资产负债结构将得到一定优化，利息压力和流动性也将得缓解，利润率有望进一步提升。 客户结构有较大改善，19年业绩支撑坚实 2018年9月公司与LG化学签订卷绕机采购协议，中段产品质量获得国际一流动力电池厂商的认可。此后，特斯拉、三星SDI、CATL、孚能等优质电池企业陆续招标，公司有望借此契机实现客户结构和订单质量的较大提升。截至18Q3，公司存货7.83亿，同比增加33.47%，预收账款4.85亿，同比增加32.27%，预示18年新增订单可能有较大提升，有力支撑19年业绩。 19-20年动力锂电再迎扩产高峰，核心设备企业具备一定议价能力 根据我们统计，2018-2020年国内动力锂电扩产产能（包括国内的三星、LG等）分别为83GWh、97GWh和111GWh，同比增速分别为-10%、17.64%和13.71%，未来两年的扩产热潮将对锂电设备形成持续需求。与此同时，尽管动力电池在逐步降价，但锂电池技术日新月异、扩产高峰期设备供不应求决定了赢合科技等核心设备企业具备较强的议价能力，2018年公司利润率已经实现了逐步提升。 锂电设备行业集中度提升明显，公司市占率预计将快速提升 根据我们测算，2018年前三季度，10家主流锂电设备企业整体市占率47%左右，比2017年提升近20个百分点。锂电设备特殊的商业模式决定了其现金流较差，但也意味着资金能力构成设备行业天然竞争壁垒，技术与资金决定核心设备龙头占优，公司市占率有望从2017年的6.9%提升至2018年的11.43%，未来仍有提升空间。 盈利预测与投资评级：考虑到公司在手订单交付及收入确认情况，将公司2018-2019年归母净利润由3.21亿和4.47亿调整为3亿和4亿，调整后EPS分别为0.79元和1.06元，对应PE分别为35倍和26倍，持续重点推荐，维持“买入”评级。 风险提示：新能源汽车销量不及预期，补贴下滑超预期，公司订单交付及收入确认不及预期，下游客户招标不及预期，行业竞争加剧等。 财务数据和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 850.49 1,586.33 2,204.61 2,804.12 3,446.96 增长率(%) 132.90 86.52 38.98 27.19 22.92 EBITDA(百万元) 155.62 261.80 384.69 508.24 671.88 净利润(百万元) 123.87 220.92 295.80 400.06 545.10 增长率(%) 105.68 78.34 33.90 35.25 36.25 EPS(元/股) 0.33 0.59 0.79 1.06 1.45 市盈率(P/E) 82.79 46.42 34.67 25.63 18.81 市净率(P/B) 16.30 8.18 4.93 4.24 3.56 市销率(P/S) 12.06 6.46 4.65 3.66 2.98 EV/EBITDA 46.93 31.81 25.16 18.85 13.40 资料来源：wind，天风证券研究所 -37%-30%-23%-16%-9%-2%5%12%2018-012018-052018-09赢合科技 专用设备 创业板指 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 利润表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 120.32 480.84 1,139.66 1,141.93 1,630.14 营业收入 850.49 1,586.33 2,204.61 2,804.12 3,446.96 应收账款 414.51 803.46 1,033.72 1,147.27 1,342.20 营业成本 545.42 1,071.59 1,472.40 1,892.56 2,284.57 预付账款 32.99 48.00 197.40 170.60 337.08 营业税金及附加 7.41 15.48 19.84 25.24 31.02 存货 472.26 490.32 982.07 1,436.20 1,102.20 营业费用 45.29 56.89 74.96 89.73 113.75 其他 123.74 347.56 429.63 408.74 749.84 管理费用 94.41 177.39 246.92 308.45 372.27 流动资产合计 1,163.81 2,170.18 3,782.48 4,304.74 5,161.47 财务费用 7.64 23.98 34.21 34.54 26.66 长期股权投资 0.00 0.00 30.00 30.00 30.00 资产减值损失 23.73 50.37 50.00 30.00 30.00 固定资产 335.97 372.92 382.73 391.90 392.49 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 42.83 40.04 42.02 43.21 31.93 投资净收益 0.00 18.62 22.34 26.81 32.17 无形资产 83.09 155.67 152.02 148.37 144.72 其他 0.00 (79.15) (44.69) (53.62) (64.35) 其他 162.63 412.60 359.54 363.88 364.63 营业利润 126.59 251.16 328.63 450.41 620.87 非流动资产合计 624.52 981.22 966.31 977.37 963.76 营业外收入 26.56 1.95 17.27 15.26 11.49 资产总计 1,788.33 3,151.40 4,748.79 5,282.11 6,125.23 营业外支出 0.70 0.25 0.38 0.44 0.36 短期借款 84.60 413.69 600.00 500.00 400.00 利润总额 152.45 252.86 345.52 465.23 632.00 应付账款 368.51 556.07 1,135.19 902.50 1,434.66 所得税 24.55 27.23 44.92 55.83 75.84 其他 558.01 818.51 847.01 1,361.63 1,299.33 净利润 127.91 225.63 300.60 409.40 556.16 流动负债合计 1,011.12 1,788.27 2,582.20 2,764.13 3,133.99 少数股东损益 4.04 4.71 4.80 9.34 11.06 长期借款 99.69 77.93 50.00 50.00 50.00 归属于母公司净利润 123.87 220.92 295.80 400.06 545.10 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益（元） 0.33 0.59 0.79 1.06 1.45 其他 37.65 32.85 32.27 34.25 33.12 非流动负债合计 137.34 110.78 82.27 84.25 83.12 负债合计 1,148.47 1,899.05 2,664.46 2,848.39 3,217.11 主要财务比率 2016 2017 2018E 2019E 2020E 少数股东权益 10.70 (1.05) 3.75 13.09 24.15 成长能力 股本 117.00 314.79 376.21 376.21 376.21 营业收入 132.90% 86.52% 38.98% 27.19% 22.92% 资本公积 188.18 514.08 945.12 945.12 945.12 营业利润 186.58% 98.40% 30.85% 37.05% 37.85% 留存收益 512.27 1,021.90 1,704.37 2,044.42 2,507.76 归属于母公司净利润 105.68% 78.34% 33.90% 35.25% 36.25% 其他 (188.29) (597.37) (945.12) (945.12) (945.12) 获利能力 股东权益合计 639.87 1,252.35 2,084.33 2,433.72 2,908.12 毛利率 35.87% 32.45% 33.21% 32.51% 33.72% 负债和股东权益总计 1,788.33 3,151.40 4,748.79 5,282.11 6,125.23 净利率 14.56% 13.93% 13.42% 14.27% 15.81% ROE 19.69% 17.63% 14.22% 16.53% 18.90% ROIC 22.38% 40.22% 27.44% 28.40% 32.65% 现金流量表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 偿债能力 净利润 127.91 225.63 295.80 400.06 545.10 资产负债率 64.22% 60.26% 56.11% 53.93% 52.52% 折旧摊销 22.05 29.74 21.85 23.29 24.35 净负债率 36.03% 66.12% 43.41% 35.15% 39.11% 财务费用 7.58 22.60 34.21 34.54 26.66 流动比率 1.15 1.21 1.46 1.56 1.65 投资损失 0.00 (18.62) (22.34) (26.81) (32.17) 速动比率 0.68 0.94 1.08 1.04 1.30 营运资金变动 (16