会议定调对跨年行情的风格及行业配置有何意义

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 分析师：徐驰 执业证书编号：S0740519080003 Email：xuchi@r.qlzq.com.cn 联系人：姜楠宇 Email：jiangny@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 投资要点  A股存在春季躁动现象， 中央经济工作会议作为年末最高级别的宏观会议，也是政策转变的重要观察窗口，其政策表态很大程度上影响了后续“跨年行情”的上行空间。从近年来的情况看，政策态度较为积极的14年末的“努力保持经济稳定增长”，18年末的“稳定总需求”，19年末的“六稳”，会后90日上证指数涨跌幅分别为12.9%、25.5%、7.1%。16年末的政策态度相对偏中性，如货币政策“调节好货币闸门”；17年末的“控制宏观杠杆”；20年末“用好宝贵时间窗口，不急转弯”，会后90日内上证指数涨跌幅分别只有2.7%、-1.0%和-2.1%。  历史上年末会议表态及经济情况会如何影响跨年行情？ 复盘2010年至今的跨年行情，根据经济和政策环境的不同，分为“经济向上政策转向、经济下行政策宽松、经济及政策续贯”三类情形进行分析。总体而言，影响风格是切换还是延续的变量主要的变量有两大点，一是经济基本面及政策基调是否有拐点，中央经济工作会议的政策出现超预期宽松或适度收紧时，市场风格往往会发生切换；二是行情前市场的相对位臵高低。如果行情前市场并未遭遇较大幅度回调，春季躁动大概率会延续并强化之前的市场交易主线，如果前期牛市出现阶段性调整，春季躁动期间超跌反弹的板块往往是前期调整幅度最明显的。  对今年的跨年行情有何借鉴意义？ 当前稳字当头表态之下，A股整体估值有支撑。当前经济环境面临三重压力，需求收缩（GDP增速下行）、供给冲击（PPI冲高），以及预期转弱（明年上半年地产和出口可能双双下行），市场已充分预期2022年A股整体盈利增长压力较大。继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，货币政策边际转向宽松，降准和定向降息已率先落地。PPI下行趋势确认后高通胀约束缓解，叠加美联储加息周期尚未开启之前，我国存在着货币政策的宽松契机。根据央行货币政策执行报告、政治局和中央经济工作会议的表态，社融确立向上拐点，对应明年信用周期向上，A股整体估值有支撑。 风格配臵上，宽货币、宽信用的信号已经多次得到确认，中央经济工作会议的政策基调并未发生方向性改变，市场前期也未经历较大回调，我们预计明年春季躁动发生风格切换的可能性不大，主要关注消费和成长风格。 具体到行业配臵上，消费板块关注PPI-CPI剪刀差的收敛趋势下，受益于CPI上行的食品饮料、农林种植等；成长板块关注适度超前开展基础设施投资下的绿电（储能、电网运营及改造）；主题角度，关注全面注册制改革的券商及国企改革。 1）新基建：财政政策发力的预期下基建投资的刺激空间打开，以绿电（储能、电网运营及改造），特别是其中能与央企改革三年试点相结合的，将是真正的政策发力点与市场主线。 2）“全面实行股票发行注册制”首次写入中央经济工作会议对来年的经济工作安排中，具有业务竞争优势的优质龙头券商或率先受益。 3）种植板块当前具备双重预期及粮食安全的政策催化。在应对供给冲击中，国内资源及经济安全的保障作用或更加突出。本次会议提出“要把提高农业综合生产能力放在更加突出的位臵，中国人的饭碗任何时候都要牢牢端在自己手中。”粮食安全是社会经济稳定的“压舱石”，叠加PPI-CPI收敛趋势，种业作为“农业芯片”，是农业发展的前端基础。种植链受益于涨价预期加强及集中度提升，具备多重利好因素共振。 4）此外，“双碳”战略叠加下的国企改革等主题投资机会或也会涌现。在改革开放激发活力部分中明确“完成国企改革三年行动任务，稳步推进电网、铁路等自然垄断行业改革。”在双碳战略的全国统筹安排中明确“要确保能源供应，大企业特别是国有企业要带头保供稳价。”我们认为，经济向高质量发展转变的过程中，央企及国企被赋予更高的历史责任，在激发市场化、提升国企效率等方面会突出其所承担的带头作用。“双碳”战略叠加下的国企改革等主题投资机会或也会涌现。  风险提示：新变异毒株Omicron传播率及致死率超预期，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况。 会议定调对跨年行情的风格及行业配置有何意义 证券研究报告/专题策略 2021年12月20日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 专题策略 内容目录 一、经济环境及政策表态，影响跨年行情的空间 ................................................ - 3 - 二、历史上年末会议表态及经济情况会如何影响跨年行情？ ............................. - 3 - 三、对今年的跨年行情有何借鉴意义？ .............................................................. - 7 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 专题策略 一、经济环境及政策表态，影响跨年行情的空间  A股存在春季躁动现象，而政策态度很大程度上决定了后续“跨年行情”的上行空间。2011年以来，除去2014年初市场未发生春季躁动、2015年初市场迎全面普涨之外，其余年份一季度均存在春季躁动，且部分年份的行情会提前到前一年（如2017年、2020年）12月开启。 中央经济工作会议作为年末最高级别的宏观会议，也是政策转变的重要观察窗口，其政策表态很大程度上影响了后续“跨年行情”的上行空间。从近年来的情况看，政策态度较为积极的14年末的“努力保持经济稳定增长”，18年末的“稳定总需求”，19年末的“六稳”，会后90日上证指数涨跌幅分别为12.9%、25.5%、7.1%。16年末的政策态度相对偏中性，如货币政策“调节好货币闸门”；17年末的“控制宏观杠杆”；20年末“用好宝贵时间窗口，不急转弯”，会后90日内上证指数涨跌幅分别只有2.7%、-1.0%和-2.1%。 图表1：A股存在春季躁动现象 来源：Wind,中泰证券研究所 图表2：历年中央经济工作会议后的市场表现 会议时间2010/12/102011/12/122012/12/152013/12/102014/12/92015/12/182016/12/142017/12/182018/12/192019/12/102020/12/10中位数T+53.9%-4.2%1.0%-0.8%-0.3%1.6%-0.3%0.6%-1.8%1.6%0.0%0.0%T+300.8%-3.0%8.5%-6.7%4.1%-23.0%-1.8%2.9%1.2%8.4%6.5%1.2%T+904.8%5.1%8.1%-6.5%12.9%-23.5%2.7%-1.0%25.5%7.1%-2.1%4.8% 来源：Wind,中泰证券研究所 二、历史上年末会议表态及经济情况会如何影响跨年行情？  复盘2010年至今的跨年行情，根据经济和政策环境的不同，分为“经济向上政策转向、经济下行政策宽松、经济及政策续贯”三类情形进行分析。发现经济基本面及景气比较优势、货币政策与流动性水平是决定年末行情启动或结束及优势风格的重要催化变量，而年末的中央经济工作会议后是重要的观察窗口。  2010年末以来的春季躁动中，2010年、2011年、2015年、2016年和2018年末到来年春季发生风格切换。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 专题策略 总体而言，影响风格是切换还是延续的变量主要的变量有两大点，一是经济基本面及政策基调是否有拐点，中央经济工作会议的政策出现超预期宽松或适度收紧时，市场风格往往会发生切换；二是行情前市场的相对位臵高低。如果行情前市场并未遭遇较大幅度回调，春季躁动大概率会延续并强化之前的市场交易主线，如果前期牛市出现阶段性调整，春季躁动期间超跌反弹的板块往往是前期调整幅度最明显的。 图表3：近十年中央经济工作会议后行情复盘 会议时间2010/12/102011/12/122012/12/152013/12/102014/12/92015/12/182016/12/142017/12/182018/12/192019/12/102020/12/10T+90涨跌幅4.8%5.1%8.1%-6.5%12.9%-23.5%2.7%-1.0%25.5%7.1%-2.1%是否风格切换是是否-否是是否是否否占优的风格金融、周期转向周期、成长下跌转向周期、成长金融持续占优无春季躁动普涨下跌转向成长周期转向消费、成长金融持续占优下跌转向消费、成长成长持续占优消费持续占优四季度GDP增速（%）9.98.88.17.77.36.96.96.86.55.86.5GDP环比0-0.60.6-0.20.1-0.10.1-0.1-0.2-0.11.6政策基调经济平稳运行面临复杂形势稳中求进：经济增长下行压力和物价上涨压力并存稳中求进：经济增长下行压力和产能相对过剩矛盾加剧并存，金融领域存在潜在风险稳中求进：经济运行存在下行压力，部分行业产能过剩问题严重，宏观债务水平持续上升稳中求进：保持经济运行在合理区间，促进三驾马车更均衡地拉动增长，经济下行压力加大。稳中求进：新常态、结构性产能过剩比较严重。稳中求进：产能过剩和需求结构升级矛盾突出、内生增长动力不足、金融风险的所积累、部分地区困难较多。稳中求进：更好发挥政府作用稳健：松紧适度。稳中求进：经济下行压力加大，保持经济运行在合理区间，确保全面建成小康社会和十三五目标。稳中求进：构建新发展格局，努力保持经济运行在合理区间，坚持扩大内需战略，强化科技战略支撑，确保十 来源：Wind,中泰证券研究所 （1）宏观经济尚好期，政策转向市场回调，跨年行情回归牛市主线 以2010年末为例：经济过热，年末政策转向期间市场回调；春季通胀压力小幅回落，经济阶段性回暖，市场启动反弹，期间优势行业是此前牛市主线的延续。 经济环境：2010年国内经济处于复苏后的过热阶段，年中在地产行业的调控以及货币政策紧缩之下，经济增速逐步下行，四季度经济阶段性反弹，GDP同比增速由三季度的9.6%回升至9.8%，但价格上涨压力较大。 流动性：2010年实施适度宽松的货币政策，在信贷扩张、流动性宽松、洪涝灾害影响下，推动国内物价水平开始大幅攀升，CPI自7月起连续四个月上涨。四季度货币政策执行报告“逐步引导货币条件从反危机状态向常态水平回归”，央行连续9次升准、3次加息以稳定高企的通胀预期，引导货币信贷增速平稳回调。 政策情况：中央经济工作会议提出“坚持稳中求进的总基调，稳增长、调结构、控通胀”“把好流动性这个总闸门”，货币政策基调由“适度宽松”转向“稳健”。 市场表现：经济增长预期与流动性环境的同步恶化，拖累市场在年末大幅下跌，2010/11/9-2011/1/25万得全A回落15.67%。随着2011年初CPI小幅回落，市场加息预期放缓，经济开始出现阶段性回暖，股指反弹，2011/1/25-2021/4/18万得全A上涨12.27%，期间周期与成长风格占优，延续牛市主线。 行业表现：2011年春季躁动行情的风格特征与2010年牛市阶段主线一致。2010全年电子、医药、机械、计算机、有色表现较优，主要是苹果开启智能手机时代以及国内资本开支大幅扩张，成长与周期表现占优。春季躁动期间，大宗商品牛市叠加周期补库，拉动建筑材料、钢铁、化工、有色等周期行业阶段性走强。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 专题策略  （2）宏观经济下行周期，政策转向宽松，超跌板块迎估值修复。 以2018年末为例， 经济环境：2018年在去杠杆政策和中美贸易摩擦的影响下，国内经济处下行趋势，基建投资与出口成为经济的两大拖累项。 流动性：2018年国内通胀温和，2018年