单晶硅业务再获大单，看好公司长期发展

1 2021年12月7日 股市有风险 入市须谨慎 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文后的免责条款部分 联系地址：北京市朝阳区望京东园四区2号中航产融大厦37层 公司网址：www.avicsec.com 联系电话：010-59562666 传真：010-59562666 中航证券研究所 分析师：邹润芳 证券执业证书号：S0640521040001 研究助理：唐保威 证券执业证书号：S0640121040023 研究助理：孙玉浩 证券执业证书号：S0640120030010 研究助理：朱祖跃 证券执业证书号：S0640121070054 行业分类：机械设备 双良节能（600481）：单晶硅业务再获大单，看好公司长期发展 公司投资评级 买入 当前股价（2021.12.06） 10.51元 基础数据 上证指数 3589.31 总股本（百万） 1627.26 流通A股（百万） 1627.26 2020年资产负债率 46.16% 2020年ROE（摊薄） 6.25% PE（TTM） 68.3 PB（LF） 7.8 公司近一年与沪深300走势对比图 资料来源：wind，中航证券研究所 -50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%300.00%双良节能沪深300◼ 单晶硅业务再获大单，生产能力得到下游认可 公司日前公布《关于全资子公司签订重大销售合同的公告》，于2022-2024年期间分别向常州顺风太阳能科技有限公司销售单晶方锭2.28万吨、向江苏新潮光伏能源发展有限公司销售单晶硅方棒9720吨、向阜宁阿特斯光伏科技有限公司销售硅片3亿片。按照 PVInfoLink最新单晶硅片均价，三项合同金额分别为71.97 亿元（含税，下同）、30.87 亿元、18.6 亿元。合同总金额超过120亿元。 自10月份以来，公司公告了与常州顺风太阳能科技有限公司、江苏新潮光伏能源发展有限公司、阜宁阿特斯光伏科技有限公司、江苏龙恒新能源有限公司、上海爱旭新能源股份有限公司和江苏润阳悦达光伏科技有限公司的单晶硅业务合同，同时公司与天合光能、正泰新能源的大尺寸硅片产品正处于中试阶段。公司的单晶硅试产能力得到越来越多不同的下游客户认可，在手订单规模或将不断增加。 ◼ 降价有望刺激下游需求，大尺寸产能仍受欢迎 今年以来，光伏原材料价格上涨抑制了下游需求，尤其是无补贴的光伏电站。今年1-10月份我国光伏新增装机量约29GW，其中户用约13.6GW。而2020年1-10月份我国光伏新增装机量约22GW，其中户用约6.6GW。由此可见我国今年1-10月份新增装机同比增量主要靠有补贴的户用光伏支撑。随着硅料产能落地，上游原材料价格有望回落、企稳，下游装机需求或将提升。 此外，根据CPIA，2020年我国硅片产能240GW，但182以上的大尺寸硅片市场占比不足5%。随着市场对大尺寸硅片需求增加，2020年以前的小尺寸硅片产能将加速淘汰。从公司自身的情况看，公司在产能爬坡期就有5家公司通过长单合同锁定了超46亿片大尺寸硅片和超3 关联报告 《双良节能（600481）：硅片长单签订充分保障业绩增长，光伏新业务布局初见成效》 《双良节能（600481）：三季度业绩保持高速增长，硅片业务贡献新收入可期》 2 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 双良节能（600481）点评报告 万吨大尺寸单晶硅，充分说明了先进硅片产能仍然受到欢迎。 ◼ 原料供应无忧，销售长单锁定，洗牌阶段公司优势明显，成功突围可期 随着光伏产业技术更迭、原材料价格回落、硅片落后产能淘汰，硅片环节或将迎来新一轮洗牌。在此阶段，我们认为公司有3大优势： 1、轻装上阵。公司产能均为大尺寸硅片产能，且没有小尺寸硅片库存，没有资产减值等压力。 2、硅料供应无忧。公司为多晶硅设备龙头，与硅料企业有天然合作关系，硅料供应方面具有一定优势。公司目前已锁定超16万吨的硅料供应。 3、生产能力获得多方下游认可，销售长单锁定保证业绩。从公司公告的单晶炉设备合同看，单晶炉采购合计超30亿元，对应超20GW单晶硅产能，生产能力无忧。同时公司已获得多方客户订单，业绩保障足够。 基于以上，看好公司长期发展。 ◼ 投资建议 预计公司2021-2023年的归母净利润分别为2.88亿元、5.89亿元、9.40亿元，对应目前PE分别为61X /30X /19X，继续重点推荐。 ◼ 风险提示 宏观经济下行，市场需求下滑；原材料价格出现大幅波动；光伏行业政策变动风险等。 ◼ 盈利预测 单位/百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 2527.34 2071.56 3145.69 6813.98 10535.48 增长率（%） 0.89% -18.03% 51.85% 116.61% 54.62% 归属母公司股东净利润 206.78 137.42 288.03 588.59 940.07 增长率（%） -17.89% -33.54% 109.60% 104.35% 59.72% 每股收益EPS(元) 0.127 0.084 0.177 0.362 0.578 PE 69.72 104.92 61.35 30.02 18.80 资料来源：wind，中航证券研究所 oPnQpRyQpQuMnPqMpNqMxP9PbPbRnPnNnPqReRqRoMjMpPxPaQnNwPvPtRoPMYtQnN 3 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 双良节能（600481）点评报告 利润表（单位：百万元） 2018A 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 2505.07 2527.34 2071.56 3145.69 6813.98 10535.48 减: 营业成本 1774.84 1798.27 1460.71 2171.90 5155.66 8151.69 营业税金及附加 23.17 20.53 18.04 27.37 57.92 85.34 营业费用 217.38 250.89 211.28 283.11 272.56 368.74 管理费用 123.07 128.21 126.30 173.01 340.70 421.42 研发费用 84.94 102.96 86.48 157.28 306.63 421.42 财务费用 -0.52 8.10 13.10 0.00 0.00 0.00 资产减值损失 -7.38 -4.51 -15.81 0.00 0.00 0.00 加: 投资收益 -2.76 10.55 0.80 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 3.13 11.76 20.07 0.00 0.00 0.00 其他经营损益 -92.32 -107.47 -102.29 0.00 0.00 0.00 营业利润 295.75 233.89 159.43 333.02 680.51 1086.88 加: 其他非经营损益 24.18 21.73 22.16 0.00 0.00 0.00 利润总额 314.13 251.98 166.49 333.02 680.51 1086.88 减: 所得税 23.88 9.95 10.73 49.95 102.08 163.03 净利润 256.19 214.54 135.64 283.06 578.43 923.85 减: 少数股东损益 4.36 7.76 -1.78 -4.97 -10.16 -16.22 归属母公司股东净利润 251.83 206.78 137.42 288.03 588.59 940.07 资产负债表（单位：百万元） 2018A 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金 1118.25 1064.79 1219.89 1335.35 2590.29 4381.68 交易性金融资产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应收和预付款项 1316.44 1301.33 964.45 2301.05 7658.45 11290.27 其他应收款（合计） 73.53 57.42 71.08 73.53 57.42 71.08 存货 417.88 255.11 443.42 1004.51 4151.15 1283.31 其他流动资产 2.93 4.02 4.99 4.99 4.99 4.99 长期股权投资 303.03 304.63 271.32 271.32 271.32 271.32 金融资产投资 60.00 60.00 0.00 60.00 60.00 0.00 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产和在建工程 489.37 481.16 449.90 338.01 226.12 114.24 无形资产和开发支出 94.29 93.18 90.47 73.73 56.99 40.24 其他非流动资产 380.19 342.11 374.40 -645.70 -3905.56 -1180.00 资产总计 3888.64 3855.74 4108.93 5364.97 14994.62 17421.36 短期借款 428.47 370.39 381.24 0.00 0.00 0.00 交易性金融负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付和预收款项 1143.83 1136.50 1422.67 3487.44 12716.47 14563.78 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他负债 469.35 420.95 473.85 90.23 90.23 90.23 负债合计 1613.19 1557.45 1896.52 3577.67 12806.71 14654.01 股本 1637.50 1637.34 1632.30 1632.30 1632