各国政府正在释放战略石油储备............但全球能源价格上涨的基础广泛............增加全球经济增长、通胀和财政不确定性还没结束珍妮特·亨利全球首席经济学家汇丰银行 janet.henry@hsbcib.com+44 20 7991 6711James Pomeroy 经济学家汇丰银行+44 20 7991 67142021 年 11 月 25 日美国、中国、印度、日本、韩国和英国将宣布发布 一些石油储备尚未产生降低油价的预期效果，但中国的煤炭期货价格远低于高位，大多数预测者认为汽油、天然气和电力的批发价格将很快下降。他们可能是错的。当前能源价格冲击的基础非常广泛，因此我们研究了如果能源价格保持高位或更糟糕的是恢复上涨会对经济产生什么影响。通货膨胀：现在和以后能源正在推高各地的 PPI 通胀，甚至在日本达到 8%。消费者价格上涨幅度较小，但影响因能源在篮子中的份额而异；燃料的税收和补贴水平；消费需求的相对强度；以及更广泛的通胀预期。从地区来看，亚洲受到的影响仍然小于世界其他地区。能源价格保持高位的时间越长，它们就越会影响化肥和食品价格，再加上所有其他暂时的供应方瓶颈，将整体通胀推高的时间更长。增长受到打击？能源价格上涨对大多数消费者来说相当于生活成本的挤压：在美国，个人可支配收入水平现在已经开始实际下降。迄今为止，能源对活动的影响尚无明确可识别的影响，尤其是在 COVID-19 限制在全球范围内时起时落的情况下，但由于消费品价格上涨，美国的信心正在下降。高收入者最近的跌幅最大，但低收入者将首当其冲，因为他们在能源上的支出是收入最高的 10% 的两倍。干预——成本冲击的分配影响随着生活成本紧缩成为一个日益严重的政治问题，许多政府正在干预。在中国，电费管制意味着重工业价格上涨最多，但家庭电价稳定。而在印度，它们的增长将滞后。在欧洲和拉丁美洲的一些经济体，只要批发价格上涨不持续下去，限制公用事业价格上涨的公共财政成本看起来就很小。能源生产商：好事太多？油价上涨和令人印象深刻的整合努力导致整个海湾地区的预算赤字急剧下降。 2022 年的预算将清楚地表明政府是否会保持审慎，或者石油收入的激增是否会诱使他们回到过去的方式。披露和免责声明本报告必须与披露附录中的披露和分析师证明以及构成其中一部分的免责声明一起阅读。报告出具人：汇丰银行查看汇丰全球研究：https://www.research.hsbc.com2021 年 12 月 7 日，星期二汇丰银行 2022 年信用展望虚拟研讨会登记能量冲击全球经济影响经济学全球的 经济学●全球 2021 年 11 月 25 日2能量冲击各国政府正在释放战略石油储备............但全球能源价格上涨的基础广泛............增加全球经济增长、通胀和财政不确定性还没结束油价没那么高............但石油储备正在释放是一场战争试图限制上涨仿佛通胀不确定性的程度并非史无前例，正在展开的全球能源紧缩又增加了另一个维度。即使与以往的其他能源价格震荡相比，这次也是不寻常的，还没有达到原油价格上涨的规模– 仍远低于 2008 年甚至 2011 年的高点，实际上远不及 1970 年代的冲击（图 1） – 但所有类型能源的价格上涨幅度都很大。由于乔·拜登总统尤其面临 6% 通货膨胀造成的生活成本严重挤压的压力，因此决定在未来几个月内释放美国的一些战略石油储备 (SPR) 以及来自中国、印度、日本、韩国和英国旨在压低原油价格和降低通胀。显然现在还为时尚早，但我们注意到上一次发布 SPR 是在 2011 年，当时利比亚战争导致石油价格跃升至 100 美元/桶以上，并且 IEA 协调采取行动释放美国政府持有的供应，亚洲、欧洲价格下跌的影响是短暂的。此外，此次发布可能会产生意想不到的后果，进一步加强欧佩克对过快增加供应的谨慎态度。因此，下面我们将研究如果能源价格保持高位或恢复上涨将对经济产生什么影响。1.油价涨了，但水平没那么高美元/桶 160140120100806040200油价美元/桶1601401201008060402001952 1957 1962 1967 1972 1977 1982 1987 1992 1997 2002 2007 2012 2017 2022名义实数资料来源：Refinitiv 数据流。宏观影响在考虑能源紧缩的经济影响时，正是所有类型化石燃料价格上涨的广度使这件事比我们过去不得不分析的要复杂得多。通常，能源价格冲击的焦点是油价。天然气价格之类的变化通常会滞后，尽管在一段时间内 经济学●全球 2021 年 11 月 25 日3不同国家和地区在很大程度上取决于存储容量和监管价格的变化。在亚洲，由于大多数长期液化天然气 (LNG) 供应合同以原油定价，这意味着虽然不会完全感受到亚洲现货天然气价格的通胀影响，但这些 LNG 合同通常有 3-到原油价格的 6 个月时间滞后，这意味着我们还没有看到它们的峰值。对于一些发达经济体，我们往往有有用的现成估计：典型的欧洲央行弹性表明，油价上涨 10% 会以相对较快的传递速度增加欧元区通胀约 0.2-0.3 个百分点。但毫无疑问，这一次会有所不同，尤其是因为天然气价格的上涨幅度大于石油价格，而且通常更稳定的其他能源价格也出现了上涨。此外，它发生在全球商品需求出乎意料的强劲反弹导致众多供应瓶颈和相关价格上涨的时候，越来越多的部门出现了这种情况。2.天然气价格上涨幅度超过石油...... 3. ......尤其是在亚洲和欧洲指数 250200150100500能源价格（1 月2019=100)指数250200150100500美元/百万英热单位 35302520151050天然气价格美元/百万英热单位35302520151050Jan-19 Jul-19 Jan-20 Jul-20 Jan-21 Jul-21原油油天然气取暖油Jan-19 Jul-19 Jan-20 Jul-20 Jan-21 Jul-21欧洲 美国 亚洲资料来源：彭博社。注：标准普尔“世界生产加权”指数.资料来源：世界银行，Refinitiv 数据流。注：截至 2021 年 10 月的月度数据。所有主要能源类型的价格都翻了一番多近期天然气、煤炭、取暖油和原油价格飙升的规模意料之外的和实质性的。这推动了所有三者的年度百分比增长超过 100%，在世界某些地区，这种增长甚至更高。如果价格保持在水平上，那么同比变化率应该会从这里走低（图 4）。然而，正如我们在下面讨论的那样，零售天然气价格等一些能源成分的影响以及能源价格上涨对更广泛通胀的影响似乎至少会持续到 2022 年年中。4....意味着能源通胀会急剧上升，即使价格停止上涨5.煤炭价格仍在上涨，即使最近有所下降% 年 250200150100500-50-100能源价格：年度增加% 年 250200150100500-50-100美元/吨煤炭价格7006005004003002001000美元/吨7006005004003002001000Jan-20 Jul-20 Jan-21 Jul-21 Jan-22 Jul-2220132015201720192021原油油天然气加热油 热焦化资料来源：汇丰银行估计，彭博社。注：虚线表示价格在最新现货水平持平时的年度涨幅资料来源：彭博社 经济学●全球 2021 年 11 月 25 日4COP26 的结论表明中国和印度对煤炭的持续依赖为何物价上涨如此之快？有一个压倒一切的主题：与许多商品、服务和劳动力市场一样，需求复苏的速度比供应受限的速度快，而且政府政策也发生了一些变化。虽然欧洲天然气价格的上涨引起了更多关注，但亚洲的问题也很明显。去年寒冷的冬天过后全球天然气供应短缺，以及随着全球经济重新开放，能源需求迅速恢复之际，无数能源供应中断（包括风力发电减少）导致价格飙升以各种形式波及的燃料。过高的天然气成本促使一些经济体转向使用煤炭发电，也推高了煤炭价格。在印度和中国大陆，煤炭库存在进入冬季后逐渐枯竭，价格在过去一年中上涨了五倍。在欧洲，煤炭使用量增加意味着在欧盟排放交易体系 (ETS) 下必须购买比平时更多的碳排放许可证，该体系现已将价格推高至每吨近 70 欧元，是年初价格的两倍那一年。即使在 10 月初，当价格下降 10% 时，欧盟估计当前电价上涨的大约 12-15% 可归因于 ETS（金融时报，10 月 6 日）。主要煤炭消费者一直试图在减少对重污染燃煤电厂的依赖与满足日益增长的电力需求之间取得平衡。在中国，自 2020 年 12 月以来，从澳大利亚进口的煤炭（历史上约占所有煤炭进口量的四分之一）已被非正式禁止，绿色发展目标限制了国内生产（见中国经济聚焦：关掉灯 2021 年 9 月 29 日） ）。与此同时，在印度，煤炭占能源消耗的一半和近四分之三的发电量，政府一直不愿通过支付高昂的全球价格来满足日益增长的需求。在我们看来，这两个国家对煤炭的持续高度依赖反映在他们在最后一刻坚持淡化 COP26 文本中的条款，只承诺“逐步减少”而不是“逐步淘汰”煤炭。6.中国和印度的电力紧缩是政府煤炭政策的后果%全部的能源消耗来源（2019年）100806040200％ 全部的100806040200煤油气核可再生能源资料来源：我们的数据世界。注：从对化石燃料的依赖程度从左到右排列。汇丰石油分析师预计2022年油价平均为75美元/桶价格展望能源价格的前景总是高度不确定。我们自己的石油分析师预测，布伦特原油到 2022 年平均为 75 美元/桶，到 2023 年平均为 76.5 美元/桶（参见石油市场展望：备用产能减少；提高价格预测，2021 年 11 月 9 日）。这些预测接近期货市场和彭博对明年的共识，但除此之外，价格是否会保持高位或小幅下跌似乎存在一些不确定性。正如我们的石油和天然气分析师在《全球天然气》中所概述的那样：紧缩就在这里，甚至还没有沙特阿拉伯 印度尼西亚 泰国 南非波兰马来西亚澳大利亚墨西哥印度菲律宾俄罗斯 日本韩国 阿根廷 中国大陆我们意大利 土耳其英国德国智利 哥伦比亚西班牙 加拿大新西兰巴西 法国 瑞士挪威瑞典 经济学●全球 2021 年 11 月 25 日5无论石油储备释放如何，油价都将保持高位冬季（2021 年 9 月 21 日），尽管随着北半球从冬季开始，天然气价格应该会下降，但在欧洲和亚洲，天然气价格可能会在结构上高于 2019-20 年。供需因素都给前景蒙上了阴影。对石油的需求依然强劲，至少部分原因是全球经济强劲复苏，根据世界大部分地区的流动性数据，公路旅行恢复到大流行前的水平（图 7）。供应仍然是石油和其他能源的一个很大的不确定性来源——全球天然气市场已经伸展到极端水平，在北半球冬季之后的 2022 年第二季度需求消退之前，这种情况不太可能缓解。更高的天然气价格（和煤炭价格）进一步推动了燃料转换（需求增加约 0.5mbd）对石油的更高需求，增加了“能源危机”的广泛市场对话。在美国，石油供应对价格的反应越来越慢——上市公司的成本纪律、更高的井口收支平衡和劳动力短缺是关键因素。进一步说，缺乏投资的空间可能会受到 ESG 担忧的影响，在近年来缺乏投资之后，这意味着未来几年非欧佩克的石油供应可能会下降，而欧佩克的闲置产能有限。伊朗供应的潜在恢复和/或政府释放石油储备的时间和规模的不确定性可能会给能源市场带来一些波动——但尽管如此，我们的石油分析师预测，长期油价仍将保持高位约 75 美元/桶（见石油市场快讯：2021 年 11 月 23 日发布的 SPR 可能适得其反）。7.许多城市的道路交通量已经高于大流行前的水平%与 2019 年相比的平均交通拥堵情况8.中国煤炭价格脱离高峰但仍是大流行前水平的两倍%人民币/吨 中国：市场价格混煤（全国） 人民币/吨302520151050-5-10302520151050-5-101,6001,200