白糖周报：短线延续调整，建议观望
五矿期货白糖周报 短线延续调整，建议观望 20211127 农产品组 王 俊 从业资格号：F 0 2 7 3 7 2 9 投资咨询号：Z 0 0 0 2 9 4 2 联 系 人 张 正 z h a n g z h e n g @ w k j y q h . c o m 1 8 2 8 0 2 9 2 5 6 4 从业资格号：F 3 0 6 7 0 7 9 CONTENTS 1 周度评估及策略推荐 周度要点小结 原糖：北半球陆续开榨，短期压榨量较低。市场目前主要交易巴西下榨季产量预期及能源价格走势，基本面缺乏明显驱动，预计仍将维持19-21美分区间波动，需关注拉尼娜可能带来的天气升水及南非变异病毒对消费端的冲击。 供应端：11月25日广西集中开榨，目前共13家糖厂开始压榨，未来两周天气良好，压榨进度有望加快；但目前仍处榨季初期，供应压力并不大。 需求端：全国9月单月销糖85.33万吨，同比增加2.58万吨；近两周随着盘面回调，现货成交转淡；但今年春节有所提前，春节备货可能提前至12月，短期需注意变异病毒可能对消费造成的不利影响。 进出口：10月全国进口81万吨，同比减少7万吨，降幅低于市场预期，累计进口仍居历史高位，我们预计11月或将见到进口较大幅度下降。 库存：截止9月底，全国工业库存104.88万吨，同比增加48.26万吨；随着新糖上市，陈糖性价比凸显，库存持续去化中。 小结：10月进口高于市场预期，累计进口仍居历史高位，盘面承压下行，现货成交随之转淡；加之近期广西集中开榨，市场担忧供应压力增加，资金做多意愿消退。但新糖报价5900-5920元/吨，较陈糖升水较高，新季成本支撑抬升，进口利润仍持续倒挂，中期基本面向好未变。短期盘面延续调整，观望为主，耐心等待企稳后买入机会，下方建议关注5850附近支撑，需注意变异病毒对消费可能造成的不利影响。 基本面评估 白糖基本面评估 估值 驱动 基差 进口利润 原糖涨跌 进口量 国内产销 数据（2021.11.26） -201元/吨 巴西配额内：1230元/吨 -3.82% 10月全国进口81万吨，同比减少7万吨 10月全国甜菜糖产量为29.2万吨，同比减少14.1万吨 巴西配额外：-111/吨 多空评分 0 +2 -1 -2 -1 简评 基差跟盘波动 进口利润有所修复，但配额外进口利润仍延续倒挂 外盘小幅回落，但整体仍处高位震荡区间 10月进口量大幅高于市场预期 广西已集中开榨，今年春节提前，12月预计将迎来供需两旺格局，但需注意变异病毒可能带来的不利影响 小结 10月进口高于市场预期，累计进口仍居历史高位，盘面承压下行，现货成交随之转淡；加之近期广西集中开榨，市场担忧供应压力增加，资金做多意愿消退。但新糖报价5900-5920元/吨，较陈糖升水较高，新季成本支撑抬升，进口利润仍持续倒挂，中期基本面向好未变。短期盘面延续调整，观望为主，耐心等待企稳后买入机会，下方建议关注5850附近支撑，需注意变异病毒对消费可能造成的不利影响。 交易策略建议 交易策略建议 策略类型 操作建议 盈亏比 推荐周期 核心驱动逻辑 推荐等级 首次提出时间 单边 逢低做多 2:1 7-12月 进口利润持续倒挂，内盘估值偏低；且下榨季产量预计小幅下滑、成本抬升、进口收窄，中长期基本面好转 ★★☆☆☆ 2021年7月29日 套利 暂无 全球供需平衡表 全球供需平衡表 14/15 15/16 16/17 17/18 18/19 19/20 20/21* 21/22* 产量 17758 16487 17403 19450 17893 16510 17280 17500 进口 5024.8 5475.3 5435.2 5468.8 5106.7 5131.7 5450.7 5276.3 出口 5503.3 5404.4 5868.1 6449.8 5644.2 5472.7 6533.3 5567.9 消费 16804 16947 17082 17358 17395 16627 17500 17600 期末库存 4875.6 4409.5 4220.4 5224.5 5090.1 4783.6 4467.3 4445.7 过剩/短缺 954 -460 321 2092 498 -117 -220 -100 资料来源：沐甜科技、五矿期货研究中心 国内供需平衡表 国内供需平衡表 14/15 15/16 16/17 17/18 18/19 19/20 20/21* 21/22* 期初 299.6 276.6 227.03 110.84 129.88 94.89 105.75 374.42 产量 1055.6 870.19 928.81 1031.04 1076.01 1041.51 1066.67 1023 总进口 581.21 634.64 470 463 384 437 710 505 进口 481.21 374.64 230 243 324 349 647 450 走私 100 260 240 220 60 40 15 15 总供给 1936.41 1781.43 1625.84 1604.88 1589.89 1573.4 1882.42 1902.42 出口 5.9 15.4 12.5 18.37 13.55 17.65 18 18 消费 1500 1539 1500 1460 1480 1450 1490 1580 总需求 1505.9 1554.4 1515 1475 1495 1467.65 1508 1598 期末库存 276.6 227.03 110.84 129.88 94.89 105.75 374.42 304.42 库存消费比 18.4% 14.8% 7.4% 8.9% 6.4% 7.3% 25.1% 19.3% 资料来源：沐甜科技、五矿期货研究中心 白糖产业链图示 农户 制糖企业 贸易商 终端用户 提供原料 优惠扶助 联销分销 报价供货 择价购货 报价供货 仓储、物流 铁路-公路-航运-仓库 制糖厂 炼糖厂 进口原糖 储备原糖 食品工业 居民 储备调控 替代品生产商 现货市场 期货市场 批发市场 蔗农 菜农 白糖开榨-收榨周期 国家/地区 各国家/地区开榨-收榨时间 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 巴西中南部 印度 泰国 中国 欧盟 美国 俄罗斯 墨西哥 图1：郑糖季节性 图2：郑糖季节性原因解读 资料来源：沐甜科技、五矿期货研究中心 资料来源：沐甜科技、五矿期货研究中心 白糖季节性 -3.00% -2.00% -1.00% 0.00% 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 上涨概率 收益率 2 原糖 图3：各机构预估情况 图4：ISO全球供应过剩/短缺预估（千吨） 资料来源：沐甜科技、五矿期货研究中心 资料来源：沐甜科技、五矿期货研究中心 21/22榨季全球存供应缺口 近期随着北半球开榨，市场关于全球产销预估增加，但机构内部分歧较大，嘉利高调增全球消费量，而ISO则认为受疫情影响消费将有所萎缩，但总体关于21/22榨季供应存缺口预期较为一致； 我们预估21/22榨季全球供应将短缺100万吨，较前期预估调增50万吨，因印度乙醇分流及全球消费恢复。 -6000 -4000 -2000 0 2000 4000 6000 8000 10000 15/16 16/17 17/18 18/19 19/20 20/21 21/22 供应过剩/短缺 图5：拉尼娜展望 图6：拉尼娜展望 资料来源：CPC、五矿期货研究中心 资料来源：CPC、五矿期货研究中心 关注拉尼娜风险 美国气候预测中心(CPC)在大约一个月前接近10月底时宣布热带太平洋出现拉尼娜现象，澳大利亚气象局(BOM) 于11月23日更新展望，宣布拉尼娜现象生效； 气候模型表明，拉尼娜现象将是短暂的，将持续到南半球夏末或2022年初秋。 图7：巴西中南部地区压榨进度（万吨） 图8：巴西水库水位情况 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：嘉利高、五矿期货研究中心 巴西压榨进入尾声，关注其下榨季产量预期 巴西中南部地区糖厂11月上半月压榨甘蔗1255.2万吨，同比下降38.36%；产糖62.6万吨，同比下降49.7%；乙醇产星同比下降36.9%，至7.41亿升；糖厂使用39.23%的甘蔗产糖，上榨季同期为41.87%，符合市场预期。 过去几年的降雨不足导致巴西土壤变得越来越干，水库水位居较低水平，而拉尼娜的发生将增加巴西南部干旱的可能性，后续需持续关注。 0 50 100 150 200 250 300 350 400 17/18 18/19 19/20 20/21 21/22 图9：印度主产区压榨情况 图10：印度出口量（万吨） 资料来源：沐甜科技、五矿期货研究中心 资料来源：沐甜科技、五矿期货研究中心 印度榨季初期表现强劲 印度21/22榨季截止11月15日产糖量为209万吨，同比增加59.2万吨，榨季初期表现强劲； 短期印度压榨仍未上量，而国际糖价维持20美分附近波动，也未达到印度可大量出口价位，短期对糖市影响不大。 0 100 200 300 400 500 600 700 13/14 14/15 15/16 16/17 17/18 18/19 19/20* 20/21* 图11：原糖CFTC基金持仓 图12:原糖总持仓 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 基金继续增加多头持仓 截止11月16日当周，原糖CFTC基金净多持仓227389（+15358），基金小幅增加多头持仓； 近期市场缺乏明显驱动，基金持仓情况变化不大。 8 10 12 14 16 18 20 22 -300000 -200000 -100000 0 100000 200000 300000 400000 2017/1/01 2018/1/01 2019/1/01 2020/1/01 2020/12/31 基金净多 原糖主力 0 200000 400000 600000 800000 1000000 1200000 1400000 8 10 12 14 16 18 20 22 24 2017/1/01 2018/1/01 2019/1/01 2020/1/01 2021/1/01 总持仓 原糖主力 图13：波罗的海干散货指数 图14：原白价差（美元/吨） 资料来源：东方财富、五矿期货研究中心 资料来源：沐甜科技、五矿期货研究中心 需求有好转预期 近期波罗的海干散货指数延续回落，海运费用大幅下降，与最高时期运费相比，每公吨运费下滑月10-15美元/吨，原白价差100美元/吨附近精炼糖厂或有盈利空间； 而近期原白价差维持80附近波动，加之精炼糖厂库存见底，后续需求有好转预期。 20 40 60 80 100 120 140 图15：原油走势 图16：巴西无水乙醇价格（美元/升） 资料来源：东方财富、五矿期货研究中心 资料来源：CEPEA、五矿期货研究中心 关注能源价格波动 受变异病毒影响，油价周五晚大幅下挫，原油价格通过影响乙醇价格进而影响巴西糖醇比； 巴西无水乙醇价格仍处上升通道中，周中乙醇折糖价一度高于原糖价格，引发市场对下榨季糖醇比下调担忧，近期二者基本平水。 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 2017/1/03 2018/1/03 2019/1/03 2020/1/03 2021/1/03 3 期现市场 基础数据 白糖 20
