姓名华晨东风广汽上汽耐世特敏实吉利宇通客车北汽比亚迪CATL长城长安-B 长安-A股票代码1114 HK489港币2238 HK价格评级8.17 跑赢大盘7.64 跑赢大盘8.52 跑赢大盘600104 CH 23.04 跑赢大盘1316 HK425港币175港币6.66 跑赢大盘27.30 跑赢大盘15.08 中性TP /-10.10 23.6%8.106.0%9.60 12.7%31.50 36.7%12.15 82.4%25.80 -5.5%600066 CH 14.31 中性1958 香港1211香港4.51 中性11.20 -25.7%12.70 -11.3%4.20 -6.9%38.15 跑输大盘 20.70 -45.7%300750 CH 87.41 跑输大盘 60.30 -31.0%2333 HK200625 CH000625 CH6.04 跑输大盘3.54 跑输大盘8.31 跑输大盘3.70 -38.7%3.10 -12.4%3.60 -56.7%关键点￿2020年光伏需求前景谨慎，主要考虑到低线城市需求疲软、家庭杠杆率上升和CPI上涨。￿我们预计 2020 年车牌配额将进一步放宽。￿行业偏好：高端>低端>新能源汽车。近期下行风险。 OP：华晨、东风、广汽； UP：长城汽车、比亚迪、宁德时代。2019 年 12 月 2 日 中国股票麦格理中国汽车报道注：更新至 11 月 28 日收盘价； A 股股票以人民币计价，B/H 股股票以港元计价。资料来源：FactSet，麦格理研究，2019 年 11 月分析师麦格理资本有限公司艾伦·袁 86 21 2412 9009 allen.yuan@macquarie.com麦格理资本证券（日本）有限公司珍妮特刘易斯，特许金融分析师 81 3 3512 7856 janet.lewis@macquarie.com中国汽车2020 年展望——全面复苏的缓慢通道结论 缓慢的恢复之路：我们将 2020 年中国汽车销量下调 5%，并预计乘用车 (PV) 销量在 2019 年大幅下滑后同比小幅增长 0.5%。尽管基数较低，但我们谨慎的需求前景反映了对 1) 持续宏观的担忧不利因素，尤其是私营经济疲软将影响低线城市的需求； 2）家庭杠杆率上升和CPI上升对汽车等非必需品消费的负面影响； 3）消费者信心水平低。 政策预期：我们预计，继深圳和广州之后，2020 年重点城市的车牌限制将进一步放宽。我们认为政府出台需要大力财政支持的扶持政策的机会较低，主要是考虑到政府在税制改革和经济增长放缓的背景下面临的财政压力，实际需求和潜力的提振可能低于预期。对行业的扭曲。对于新能源汽车 (NEV)，我们的基本情景将 2020 年不再进一步削减补贴考虑在内，以避免市场过度收缩。 减轻监管负担：随着大部分地区从 2019 年 7 月 1 日开始转向国六排放标准，主要整车厂已经完成了过渡。预计2020年余下地区排放标准升级过程中不会出现严重的行业扭曲. 也就是说，我们预计大多数原始设备制造商在努力满足新能源汽车信贷要求的过程中，新能源汽车销售的利润率将继续摊薄。快速扩大规模是实现早期利润贡献的关键。 行业偏好：高端 > 低端 > 新能源汽车：我们继续看好高端和更强大的合资品牌，将其作为替代需求上升、有利的人口和财富趋势以及牌照限制可能放宽的主要受益者。我们担心低端市场的竞争加剧，当我们看到低线城市的需求大幅复苏时，我们会变得更加积极。我们对新能源汽车行业持谨慎态度，考虑到全行业补贴下调的负面影响、无牌照城市的个人需求不足以及运营车队需求放缓。选股 近期下行风险：近期，我们认为该行业的下行风险更大，因为汽车销售在 1H20 将继续承压，考虑到春节的日历变化以及排放标准升级扭曲了 2019 年二季度的较高基数。此外，该行业的交易市盈率已高于五年平均水平。我们建议投资者坚持对估值要求不高的原始设备制造商和对高端品牌的敞口，例如华晨(BWM),东风集团（本田/日产）和海关总署（丰田/本田）。我们持谨慎态度比亚迪,宁德时代和长城汽车.请参阅第 19 页的重要披露和分析师认证，或访问我们的网站 www.macquarie.com/research/disclosures。 麦格理研究中国汽车2019 年 12 月 2 日2对2020年汽车需求持谨慎态度图 1 我们预计 2019-22 年中国汽车总销量将以 3% 的复合年增长率增长20122013201420152016201720182019E 2020E 2021E 2022E 2019-22 年复合年增长率新车销量（m 台）19.322.023.524.728.028.928.025.725.926.627.31%二手车销量（m 辆）7.98.59.29.410.412.413.814.715.917.519.17%汽车总销量（m 辆）27.230.532.734.138.441.341.940.541.844.146.43%新车销量同比增长4.3%13.9%6.9%4.9%13.7%3.0%-2.9%-8.2%0.5%2.7%2.8%二手车销量同比增长16.4%6.7%8.6%2.4%10.3%19.4%11.4%6.5%8.3%9.6%9.2%汽车总销量7.6%11.8%7.4%4.2%12.7%7.4%1.4%-3.4%3.4%5.4%5.3%汽车总拥有量（m 辆）109.3126.7146.0162.8185.7209.1228.7245.3261.4277.5293.7二手车销量占汽车总拥有量的百分比7.3%6.7% 6.3% 5.8%5.6%5.9%6.0%6.0% 6.1% 6.3% 6.5%二手车销量占新车销量的百分比41.1%38.5% 39.2% 38.2%37.1%42.9%49.3%57.2% 61.6% 65.8% 69.9%注：RED 表示关键假设。资料来源：Wind、CADA、CAAM、麦格理研究，2019 年 11 月我们将新车和二手车市场纳入我们的中国汽车市场分析框架，因为二手车市场正在实现，据我们估计，占 2019 年汽车总销量的约 57%。我们预计包括二手车在内的整个中国汽车市场在 2019-2022 年间将以 3% 的复合年增长率增长，其中二手车销量增长优于新车。图 2 我们下调了 2019/20 年中国新车销量预期k个单位20092010201120122013201420152016201720182019E2020E2021E2022E乘用车轿车7,4619,49410,12210,74512,01012,38011,74512,15011,84811,51610,37710,48110,69110,904多功能车2494454984931,3041,9142,1092,4972,0711,7281,4361,3641,4051,447越野车6571,3181,5942,0002,9894,0826,2579,04710,2539,9699,3079,4469,82410,217小巴1,9482,4922,2582,2571,6251,3321,099684547458401341324308小计10,31513,74914,47215,49517,92819,70821,21024,37724,71823,67221,52021,63222,24322,876商用车14%公共汽车272356403426478530525488481450432432441456卡车2,2472,8202,7022,6532,7262,4482,2562,3642,5922,8712,6442,6442,6962,750预告片212354258191263279250398583483561590619650客车底盘8387848282777055463533312928卡车底盘498675585460507457349346458532548548548548小计3,3124,2934,0333,8114,0563,7913,4513,6514,1614,3714,2184,2444,3344,433累计13,62718,04218,50519,30621,98423,49924,66228,02828,87928,04225,73825,87626,57727,308同比变化 (%)乘用车轿车48.0%27.3%6.6%6.1%11.8%3.1%-5.1%3.4%-2.5%-2.8%-9.9%1.0%2.0%2.0%多功能车26.1%78.9%11.7%-0.9%164.3%46.8%10.2%18.4%-17.1%-16.5%-16.9%-5.0%3.0%3.0%越野车47.4%100.4%21.0%25.5%49.4%36.6%53.3%44.6%13.3%-2.8%-6.6%1.5%4.0%4.0%小巴83.2%27.9%-9.4%-0.1%-28.0%-18.1%-17.5%-37.8%-20.0%-16.2%-12.5%-15.0%-5.0%-5.0%小计 52.9% 33.3% 5.3% 7.1% 15.7% 9.9% 7.6% 14.9% 1.4% -4.2% -9.1% 0.5% 2.8% 2.8%SUV渗透6.4%9.6%11.0%12.9%16.7%20.7%29.5%37.1%41.5%42.1%43.2%43.7%44.2%44.7%商用车公共汽车10.9%31.1%13.3%5.5%12.4%10.7%-0.9%-7.0%-1.6%-6.3%-4.0%0.0%2.0%3.5%卡车36.9%25.5%-4.2%-1.8%2.7%-10.2%-7.8%4.8%9.7%10.7%-7.9%0.0%2.0%2.0%预告片9.1%67.2%-27.3%-26.0%38.2%5.9%-10.3%59.1%46.6%-17.2%16.2%5.0%5.0%5.0%客车底盘-2.4%4.3%-2.8%-3.2%0.0%-5.5%-8.9%-21.9%-15.5%-24.9%-6.7%-5.0%-5.0%-5.0%卡车底盘11.0%35.5%-13.3%-21.5%10.3%-9.8%-23.6%-0.9%32.3%16.1%3.0%0.0%0.0%0.0%小计 26.7% 29.6% -6.1% -5.5% 6.4% -6.5% -9.0% 5.8% 13.9% 5.1% -3.5% 0.6% 2.1% 2.3%盛大全部的45.6%32.4%2.6%4.3%13.9%6.9%4.9%13.7%3.0%-2.9%-8.2%0.5%2.7%2.8%资料来源：CAAM，麦格理研究，2019 年 11 月 麦格理研究中国汽车2019 年 12 月 2 日3对2020年光伏需求保持谨慎，尤其是在低线城市我们将 2019 年和 2020 年的中国汽车销量预测分别下调了 4% 和 5%。我们预计乘用车市场将在 2020 年实现 0.5% 的同比销量增长，摆脱 2019 年的低基数。保守的展望主要反映了我们对低线城市需求的谨慎看法，这是 2019 年的主要拖累图 3 10M19 销量增长——低线城市拖累 图 4 3-6 线城市贡献了约 67% 的中国汽车销量6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%-6.0%-8.0%总市场1 层 2 层 3 4 层 5 层 6全部的市场1 层 2 层 3 4 层 5 层 6注：基于10M19保险数据；只包括乘用车。资料来源：ThinkerCar，麦格理研究，2019 年 11 月注：基于10M19保险数据；只包括乘用车。资料来源：ThinkerCar，麦格理研究，2019 年 11 月1)持续的宏观逆风，尤其是疲软的私营经济自 2017 年第四季度以来，中国经济近八个季度一直处于普遍下