2021年三季报点评：三季度业绩承压，数字化转型助力长远发展

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年11月1日 公司研究 三季度业绩承压，数字化转型助力长远发展 ——老百姓（603883.SH）2021年三季报点评 买入（维持） 当前价：43.75元 作者 分析师：黄素青 执业证书编号：S0930521080001 021-52523570 huangsuqing@ebscn.com 分析师：黄卓 执业证书编号：S0930520030002 021-52523676 huangz@ebscn.com 分析师：林小伟 执业证书编号：S0930517110003 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 4.09 总市值(亿元)： 178.79 一年最低/最高(元)： 42.95/82.72 近3月换手率： 45.43% 股价相对走势 -40%-23%-7%10%27%07/2011/2003/2107/21老百姓沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -13.02 -0.71 -43.72 绝对 -13.45 -1.22 -39.34 资料来源：Wind 相关研报 收购华佗药房打开华北市场，加速扩张业绩提速期即将到来——老百姓（603883.SH）收购河北华佗药房51%股权预案点评（2021-08-25） 自建+并购双重增厚业绩，科技驱动数字化转型——老百姓（603883.SH）2021年半年报点评（2021-08-18） 事件： 公司发布2021年三季报，实现营业收入112.80亿元，同比增长11.47%；归母净利润5.33亿元，同比增长9.29 %；扣非归母净利润4.77亿元，同比增长6.33 %。基本每股收益1.30元。业绩略低于市场预期。 点评： 收入平稳增长，利润波动：2021 Q1-Q3公司实现营业收入分别为36.38/38.23/38.20亿元，同比+10.85%/+12.28%/+11.26%；归母净利润2.28/1.78/1.27亿元，同比+16.03%/+27.46%/-16.23%；扣非归母净利润为1.92/1.72/1.14亿元，同比+13.06%/+24.94%/-19.72%，单三季度收入平稳增长，利润首次出现下滑，主要原因为三季度国内疫情反复，疫情发生地线下客流量减少，感冒药等药品限售；同时公司新开门店较多，新店培育期亏损加大；此外，新零售、数字化的投入也造成公司利润的短期影响。经营效率方面，前三季度公司毛利率同比+0.55pp至33.05%,净利率同比-0.50pp至5.42%，总体比较平稳。期间费用率同比+1.45pp至26.68%，主要是销售费用率（+1.43pp）和财务费用率（+0.69pp）上升所致，主要原因是上年同期由于中小微企业社保费用减免优惠导致销售费用基数较低，公司本期银行贷款增加，以及新租赁准则下财务费用增加等。 自建和加盟业务快速扩张，战略突破华北区域：截至2021Q3，公司门店总数为8163家（其中直营门店6055家，同比增长30.61%；加盟门店2108家，同比增长36.79%），较2020年底净增门店1866家，其中新建直营门店724家，资产性并购143家，股权并购392家，新增加盟门店607家，关闭直营门店96家，公司自建和加盟业务快速扩张。区域分布方面，华北地区营收增速最高，同比+34.13%至16.47亿。8月24日公司公告拟以自有资金14.28亿元（含贷款）收购河北华佗药房51%的股权，其年销售规模约17亿元，门店715家，此次收购完成后将进一步加强华北市场集中度，同时与北京市、天津市、内蒙古赤峰市和通辽市等地区子公司形成区域合力，打开成长新空间。 新零售驱动线上高增，线下获益“双通道”政策：2021年公司通过公域+私域多平台分发模式，打通“视频号/抖音+公众号+直播+小程序”的内容生产与流量运营链路，开启品牌发展创新模式。2021年前三季度，公司线上渠道实现销售额5亿元，同比增长160%。线下方面，公司持续加强慢病服务管理能力，积极承接处方外流，截至2021Q3直营门店中医保门店占比87.37%，院边店占比10%，特殊门诊425个，DTP药房145家。已培养慢病管理专家5,163名，在5,016家门店铺设了慢病自测蓝牙智能设备。此外，公司凭借高标准建设门店和上游厂家资源有望受益“双通道”政策的推进，承接国谈药品，扩大销售规模，提升综合竞争力，截至2021Q3，公司DTP药房中具有双通道资格的门店达93家，与非双通道DTP门店相比，店均销售额提升超过2倍、特药销售额提升超过4倍。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 老百姓（603883.SH） 全方位转型数字化，夯实精细化运营和战略创新：公司加强双速IT组织搭建，结合数字化转型目标，聚焦业务核心指标持续优化信息系统，提升一线门店数字化经营能力和总部组织管理能力，积极赋能和激励一线员工，精准优化营销策略，全方位提高客户满意度，提升门店运营效率。此外，公司运用供应链数字化工具提高商品满足率、降低存货周转天数、提升物流配送效率、优化商品品类、提高统采比例，截止报告期末，公司经营商品品规2.9万余种，同比下降6.4%；2021年9月统采销售占比63%，较去年同期上升4个pct；2021年1-9月公司存货周转天数89天，成本质量管控和经营效率保持行业领先。 盈利预测、估值与评级：公司加盟业务持续快速扩张，助力下沉县级乡域市场，多项前瞻性战略布局保障公司长期稳健成长。考虑到2021年多地疫情反复，对公司部分区域经营造成一定影响，公司新开店数量较多稀释部分利润，略下调公司2021~2023年预测EPS为1.71/2.16/2.56元（较前次预测分别下调9.04%/5.26%/6.91%），现价对应2021~2023年PE为26/20/17倍。维持“买入”评级。 风险提示：集采等政策的影响；加盟店不及预期；门店扩张不及预期等。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 11,663 13,967 15,646 19,527 23,866 营业收入增长率 23.15% 19.75% 12.02% 24.81% 22.22% 净利润（百万元） 509 621 697 883 1,047 净利润增长率 16.94% 22.09% 12.26% 26.68% 18.48% EPS（元） 1.77 1.52 1.71 2.16 2.56 ROE（归属母公司)（摊薄） 14.59% 14.48% 14.39% 15.88% 16.36% P/E 25 29 26 20 17 P/B 3.6 4.2 3.7 3.2 2.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-10-29（注：2019年底公司总股本为2.87亿，2020年因回购、转债转股、转增导致总股本变更为4.09亿） oPtOtNpPwOoRuMsPoMqMqN6McMaQtRpPsQoPjMrQmNkPqQnR7NoPmMxNtRmNwMoOqP 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 老百姓（603883.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 11,663 13,967 15,646 19,527 23,866 营业成本 7,746 9,489 10,643 13,327 16,298 折旧和摊销 95 112 120 154 194 税金及附加 48 44 56 70 84 销售费用 2,514 2,837 3,304 4,062 5,012 管理费用 555 658 646 806 986 研发费用 1 0 2 2 2 财务费用 67 63 40 22 4 投资收益 5 8 12 15 20 营业利润 765 960 1,090 1,401 1,687 利润总额 770 957 1,086 1,395 1,680 所得税 155 192 219 281 339 净利润 615 764 867 1,113 1,342 少数股东损益 106 143 170 230 295 归属母公司净利润 509 621 697 883 1,047 EPS(元) 1.77 1.52 1.71 2.16 2.56 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 1,033 1,447 1,250 1,410 1,667 净利润 509 621 697 883 1,047 折旧摊销 95 112 120 154 194 净营运资金增加 -144 -189 -118 168 167 其他 573 904 551 205 260 投资活动产生现金流 -838 -1,010 -766 -635 -710 净资本支出 -425 -390 -610 -650 -730 长期投资变化 37 64 0 0 0 其他资产变化 -450 -684 -156 15 20 融资活动现金流 -96 -495 -448 -426 -567 股本变化 2 122 0 0 0 债务净变化 142 -544 -268 -247 -360 无息负债变化 792 973 809 1,450 1,634 净现金流 99 -58 36 349 390 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 9,924 11,284 12,550 14,701 17,105 货币资金 1,386 1,372 1,408 1,757 2,148 交易性金融资产 13 26 30 30 30 应收账款 1,073 1,150 1,242 1,550 1,894 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 62 81 93 117 142 存货 1,988 2,387 2,659 3,328 4,070 其他流动资产 110 159 210 326 456 流动资产合计 5,076 5,635 6,209 7,814 9,599 其他权益工具 66 66 66 66 66 长期股权投资 37 64 64 64 64 固定资产 902 1,000 1,199 1,420 1,678 在建工程 91 80 204 309 412 无形资产 434 432 552 669 785 商誉 2,324 2,809 2,809 2,809 2,809 其他非流动资产 38 38 290 290 290 非流动资产合计 4,848 5,649 6,341 6,887 7,506 总负债 6,050 6,479 7,020 8,223 9,497 短期借款 1,078 1,158 739 432 12 应付账款 1,286 1,534 1,703 2,132 2,608 应付票据 1,980 2,575 2,980 3,731 4,563 预收账款 76 16 78 98 119 其他流动负债 9 7 41 118 205 流动负债合计 5,348 6,291 6,777 7,917 9,125 长期借款 380 118 168 218 268 应付债券 269 0 0 0 0 其他非流动负债 19 30 34 42 50 非流动负债合计 702 187 243 306 372 股东权益 3,875 4,805 5,530 6,478 7,608 股本 287 409 409 409 409 公积金 1,516 1,768 1,791 1,791 1,791 未分配利润 1,682 2,143 2,673 3,392 4,227 归属母公司权益 3,487 4,290 4,844 5,563 6,398 少数股东权益 388 515 685