暑期疫情扰动景区复苏进程，传统旅游业务继续承压

本公司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料sxzqyjfzb@i618.com.cn。客户应全面理解本报告结尾处的"免责声明"。 社服/旅游综合 报告原因：业绩公告 中青旅（600138.SH） 维持评级 暑期疫情扰动景区复苏进程，传统旅游业务继续承压 增持 2021年10月30日 公司研究/点评报告 公司近一年市场表现 事件点评 Ø 公司发布2021年三季报，期内实现营收62.3亿元（+34.07%），恢复至2019年同期65.28%；实现归母净利润3726万元（+129.14%）， 恢 复 至2019年同期6.84%；扣非业绩亏损442.69万元（+98.47%），EPS0.05元。其中Q3实现营收27.1亿元（+29.56%）， 环 比Q2增长27.72%，环比Q1增长93.85%；实现归母净利润363.73万元（-87.46%）， 环 比Q2减少9517.35万元；扣非归母业绩亏损523.31万元（-122.25%）， 环 比Q2转盈为亏。 Ø 暑期疫情反复影响公司景区业务复苏进程。Q3归母净利润大幅下滑87.46%系三季度国内疫情多点爆发，部分省市疫情防控措施加强，对公司景区业务造成较大影响。景区方面，乌镇因暑期南京疫情爆发及后续跨省措施收紧，业务复苏进程受到较大冲击，Q3共接待游客77.67万人次（-28.67%）、 实 现 营 收1.98亿元（-29.69%）， 与Q2环比分别下滑58.97%、47.7%。古北水镇Q3接待游客25.61万人次（-47.73%）， 实 现营收2.72亿元（+15.25%）。整合营销业务方面，21Q1-3中青博联实现营收11.35亿元（+114.55%）， 净 利 润2428.12万元，同比扭亏为盈。山水酒店期内实现营收2.99亿元（+33.93%）。 旅 行 社 业 务受疫情常态化防控和暑期疫情反复影响下，国内跨省游、团队游等均承压。 Ø 期内毛利率增长1.05pct至17.66%，整体费用率下降6.77pct至17.08%。其中销售费用率9.09%（-4.55pct）、 管 理 费 用 率5.54%（-2.49pct）、 研 发费用率0.24%（+0.09pct）、 财 务 费 用 率2.45%（+0.27pct）。 Ø 投资建议：景区受疫情反复业绩波动较大。公司拥有稀缺性城市周边休闲服家旅游目的地承接短途客流，持续多元化布局经营，疫情后加大线上线下整合营销、旅行社国内游市场投入。短期京郊怀密高铁正常运行，南北两镇经营持续回暖；中长期持续看好国内旅游市场复苏增长。我们预计公司2021-2023年EPS分别为0.76\1.11\1.61，对应公司10月29日收盘价10元，2021-2023年PE分别为14.0\9.6\6.6，维持“增持”评级。 存在风险 Ø 景区客流下降风险；门票降价风险；疫情对旅游行业影响超预期风险。 市场数据：2021年10月29日 收盘价(元)： 10.68 年内最高/最低（元）： 13.38/9.31 流通A股/总股本（亿）： 7.24/7.24 流通A股市值（亿）： 72.38 总市值（亿）： 72.38 基础数据：2021年9月30日 基本每股收益： 0.05 每股净资产(元)： 8.47 净资产收益率： 0.06/% 分析师：张晓霖 执业登记编码：S0760521010001 电话：010-83496312 邮箱：zhangxiaolin@sxzq.com 相关报告： 【山证社服】中青旅（600138.SH）2021年中报点评：Q2环比扭亏为盈，双镇丰富经营业态业绩持续复苏爬坡（2021-8-28） 北京市西城区平安里西大街28号中海国际中心7层 山西证券股份有限公司 http://www.i618.com.cn -10%0%10%20%30%40%20/11/221/2/221/5/221/8/2中青旅沪深300 证券研究报告：公司研究/点评报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2 1. 公司2021年三季报业绩表现 公司发布2021年三季报，期内实现营收62.3亿元（+34.07%）， 恢 复 至2019年同期65.28%；实现归母净利润3726万元（+129.14%）， 恢 复 至2019年同期6.84%；扣非业绩亏损442.69万元（+98.47%），EPS0.05元。其中Q3实现营收27.1亿元（+29.56%）， 环 比Q2增长27.72%，环比Q1增长93.85%；实现归母净利润363.73万元（-87.46%）， 环 比Q2减少9517.35万元；扣非归母业绩亏损523.31万元（-122.25%）， 环 比Q2转盈为亏。 图1：中青旅营收情况及增速 图2：中青旅分季度营收情况及增速 数据来源：wind，山西证券研究所 数据来源：wind，山西证券研究所 图3：中青旅归母净利润情况及增速 图4：中青旅分季度归母净利润情况及增速 数据来源：wind，山西证券研究所 数据来源：wind，山西证券研究所 -60%-40%-20%0%20%40%02040608010012015Q1-316Q1-317Q1-318Q1-319Q1-320Q1-321Q1-3营业收入（亿元）同比-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%051015202530354015Q316Q317Q318Q319Q320Q321Q3营业收入（亿元）同比-150%-100%-50%0%50%100%150%(2)(1)012345615Q1-316Q1-317Q1-318Q1-319Q1-320Q1-321Q1-3归母净利润（亿元）同比-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.815Q316Q317Q318Q319Q320Q321Q3归母净利润（亿元）同比 证券研究报告：公司研究/点评报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 3 1.1收入端 暑期疫情反复影响公司景区业务复苏进程。Q3归母净利润大幅下滑87.46%系三季度国内疫情多点爆发，部分省市疫情防控措施加强，对公司景区业务造成较大影响。景区方面，乌镇因暑期南京疫情爆发及后续跨省措施收紧，业务复苏进程受到较大冲击，Q3共接待游客77.67万人次（-28.67%）、 实 现 营 收1.98亿元（-29.69%）， 与Q2环比分别下滑58.97%、47.7%。21Q1-3乌镇共接待317.24万人次（+73.67%）， 剔 除 房产业务影响景区实现营收7.05亿元（+50.7%）， 实 现 净 利 润6655.8万元。古北水镇Q3接待游客25.61万人次（-47.73%）， 实 现 营 收2.72亿元（+15.25%）。21Q1-3古北水镇共接待游客122.7万人次（+68.16%），实现营收6.09亿元（+68.63%）， 实 现 净 利 润9815.94万元（+172.57%）。 整合营销业务方面，21Q1-3中青博联实现营收11.35亿元（+114.55%）， 净 利 润2428.12万元，同比扭亏为盈。酒店业务方面，山水酒店期内实现营收2.99亿元（+33.93%）。 旅 行 社 业 务 方 面 ， 疫 情 常 态 化 防 控 和 暑期疫情反复影响下，国内跨省游、团队游等均承压，后续计划以城市周边等短途旅行为主要产品方向。 1.2 费用端 期内毛利率增长1.05pct至17.66%，整体费用率下降6.77pct至17.08%。其 中 销 售 费 用 率9.09%（-4.55pct）、管理费用率5.54%（-2.49pct）、 研 发 费 用 率0.24%（+0.09pct）、 财 务 费 用 率2.45%（+0.27pct）。 图5：中青旅毛利率和净利率变化 图6：中青旅各项费用率变化 数据来源：wind，山西证券研究所 数据来源：wind，山西证券研究所 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%15Q1-316Q1-317Q1-318Q1-319Q1-320Q1-321Q1-3毛利率净利率0%5%10%15%20%25%30%15Q1-316Q1-317Q1-318Q1-319Q1-320Q1-321Q1-3销售费用率管理费用率财务费用率整体费用率 证券研究报告：公司研究/点评报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 4 2. 投资建议及盈利预测 国内景区受疫情反复业绩波动较大。公司拥有稀缺性城市周边休闲服家旅游目的地承接短途客流，持续多元化布局经营，疫情后加大线上线下整合营销、旅行社国内游市场投入。短期京郊怀密高铁正常运行，南北两镇经营持续回暖；中长期持续看好国内旅游市场复苏增长。我们预计公司2021-2023年EPS分别为0.76\1.11\1.61，对应公司10月29日收盘价10元，2021-2023年PE分别为14.0\9.6\6.6，维持“增持”评级。 3. 风险提示 同行竞争风险；安全事故风险；景区客流下降风险；门票降价风险；疫情对旅游行业影响超预期风险；居民消费需求不及预期风险。 证券研究报告：公司研究/点评报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 5 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020 2021E 2022E 2023E 会计年度 2020 2021E 2022E 2023E 流动资产 7,477 8,138 8,937 9,904 营业收入 7,151 8,867 11,261 12,837 现金 1,756 1,932 2,125 2,380 营业成本 5,761 6,916 8,671 9,885 应收账款 2,334 2,895 3,421 4,052 营业税金及附加 32 27 34 39 其他应收款 142 265 265 265 销售费用 879 975 1,295 1,412 预付账款 273 276 282 290 管理费用 627 479 608 693 存货 2,922 2,995 3,070 3,147 财务费用 139 (5) (7) (8) 其他流动资产 50 (224) (225) (230) 资产减值损失 (63) (1) (1) (1) 非流动资产 9,578 9,955 10,225 11,181 公允价值变动收益 (1) 0 0 0 长