品类拓展强劲成本承压，现金流边际好转

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 品类拓展强劲成本承压，现金流边际好转 [Table_Title2] 坚朗五金(002791) [Table_DataInfo] 评级： 买入 股票代码： 002791 上次评级： 买入 52 周最高价/最低价： 240.0/119.68 目标价格： 178.15 总市值(亿) 415.59 最新收盘价： 129.25 自由流通市值(亿) 207.82 自由流通股数(百万) 160.79 [Table_Summary] 事件概述。公司公布三季报。2021年前三季度，公司实现收入59.7亿元，同比增长32.00%，归母净利润7.05亿元，同比增长40.47%；对应Q3收入24.8亿元，同比增长28.97%，归母净利润3.26亿元，同比增长20.40%。 ►Q3收入保持较快增长，但成本有所承压。尽管Q3下游开工需求整体平淡，但由于公司进一步深化集成化战略，同时细分品类进一步丰富，因此Q3单季度收入仍然保持较快速度，估算Q3单季度发货增速30%左右，收入增长主要来自于销量。由于原材料价格成本上涨及产品结构变化，公司Q3单季度毛利率环比下降2.0个百分点至35.90%，是利润增速低于收入的主要原因。但期间公司平台化效应和规模优势持续显现，管理、研发费用率合计同比下降1.1个百分点（考虑到股权激励费用摊销，实际下降更多），一定程度上对冲了毛利率的下滑，使得净利润增速仍维持20%以上。 ►现金流边际改善，风险可控。由于票据结算有所增加，2021年前三季度，公司经营净现金流流出5.19亿元，同比多流出4亿元左右（2020年前三季度：净流出1.25亿元），应收账款及票据环比Q2扩大8亿元至45.7亿元左右。但Q3公司收现比79%，环比/同比分别提升10.9/7.0个百分点，体现Q3公司现金流边际有所改善，因此我们认为公司现金流风险总体可控。 ►长期成长空间充足。根据10月公司投资者关系公告，2021H1，公司成立了数家新公司进行产能布局，产品包括间隔条、橱柜、发泡剂、硅酮胶等。由于在建筑中，上述新增品类合计市场规模高于传统五金产品，因此我们认为公司品类扩展和人均创收的提升空间仍然充足。公司在Q3的至暗时刻仍然体现了充分的韧性，在下游需求逐渐恢复后，公司有望重新开启高质高速的成长。 投资建议 维持盈利预测不变。预计2021-2023年收入89.6/111.9/139.7亿元，归母净利润11.8/16.4/21.2亿元，同比增长44.8%/38.4%/29.4%，EPS3.68/5.09/6.59元，对应10月27日129.25元 的 收 盘 价PE为37.45/27.05/20.90x。考虑到短期地产需求仍有压力，参考可比公司三棵树（33.5x 2022 PE）及公司历史估值,下调估值至2022年35x PE，对应下调目标价至178.15元（原：229.05元），维持“买入”评级。 风险提示 需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。 证券研究报告|公司点评报告 [Table_Date] 2021年10月28日 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 5255.13 6737.03 8961.00 11185.63 13966.42 YoY（%） 36.37% 28.20% 33.01% 24.83% 24.86% 归母净利润(百万元) 439.32 817.20 1183.19 1637.80 2119.72 YoY（%） 155.23% 86.01% 44.79% 38.42% 29.43% 毛利率（%） 39.82% 39.25% 38.42% 39.37% 39.40% 每股收益（元） 1.37 2.54 3.68 5.09 6.59 ROE 14.31% 20.49% 24.05% 26.40% 26.96% 市盈率 100.85 54.22 37.45 27.05 20.90 资料来源：Wind，华西证券研究所 [Table_Author] 分析师：郁晾 邮箱：yuliang@hx168.com.cn SAC NO：S1120521050001 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入 6737.03 8961.00 11185.63 13966.42 净利润 868.95 1232.49 1706.04 2208.04 YoY(%) 28.20% 33.01% 24.83% 24.86% 折旧和摊销 125.11 98.27 103.30 113.43 营业成本 4092.43 5518.25 6782.02 8464.21 营运资金变动 -564.76 -652.95 -528.48 -636.98 营业税金及附加 49.80 66.24 82.68 103.24 经营活动现金流 500.77 671.39 1274.43 1693.06 销售费用 930.24 1182.85 1442.95 1759.77 资本开支 -304.26 -321.00 -321.00 -336.00 管理费用 299.66 376.36 447.43 530.72 投资 -22.64 0.00 0.00 0.00 财务费用 10.42 9.09 5.74 -1.06 投资活动现金流 -297.26 -322.86 -322.86 -337.86 资产减值损失 22.58 0.00 0.00 0.00 股权募资 1.80 0.00 0.00 0.00 投资收益 -2.50 -2.50 -2.50 -2.50 债务募资 104.84 0.00 0.00 0.00 营业利润 992.33 1355.82 1887.90 2466.95 筹资活动现金流 132.84 -272.32 -375.14 -479.43 营业外收支 -1.90 29.00 29.00 14.00 现金净流量 336.35 76.21 576.43 875.77 利润总额 990.43 1384.82 1916.90 2480.95 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 所得税 121.48 152.33 210.86 272.90 成长能力（%） 净利润 868.95 1232.49 1706.04 2208.04 营业收入增长率 28.20% 33.01% 24.83% 24.86% 归属于母公司净利润 817.20 1183.19 1637.80 2119.72 净利润增长率 86.01% 44.79% 38.42% 29.43% YoY(%) 86.01% 44.79% 38.42% 29.43% 盈利能力（%） 每股收益 2.54 3.68 5.09 6.59 毛利率 39.25% 38.42% 39.37% 39.40% 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 净利润率 12.90% 13.75% 15.25% 15.81% 货币资金 1001.81 1078.02 1654.45 2530.21 总资产收益率ROA 12.09% 14.22% 15.85% 16.36% 预付款项 66.23 66.23 66.23 66.23 净资产收益率ROE 20.49% 24.05% 26.40% 26.96% 存货 1034.78 1395.31 1714.86 2140.20 偿债能力（%） 其他流动资产 3199.37 4069.68 4940.25 6028.47 流动比率 2.09 2.12 2.22 2.31 流动资产合计 5302.19 6609.24 8375.79 10765.11 速动比率 1.65 1.65 1.74 1.84 长期股权投资 141.23 141.23 141.23 141.23 现金比率 0.39 0.35 0.44 0.54 固定资产 845.29 810.35 926.56 1110.73 资产负债率 39.19% 38.79% 37.64% 36.78% 无形资产 270.63 244.93 219.24 193.54 经营效率（%） 非流动资产合计 1457.22 1708.96 1955.65 2192.22 总资产周转率 1.16 1.19 1.20 1.20 资产合计 6759.42 8318.19 10331.44 12957.34 每股指标（元） 短期借款 43.47 43.47 43.47 43.47 每股收益 2.54 3.68 5.09 6.59 应付账款及票据 1560.32 2103.94 2585.78 3227.15 每股净资产 12.40 15.30 19.29 24.46 其他流动负债 936.16 970.43 1150.23 1385.44 每股经营现金流 1.56 2.09 3.96 5.27 流动负债合计 2539.95 3117.84 3779.48 4656.06 每股股利 0.30 0.80 1.10 1.43 长期借款 60.79 60.79 60.79 60.79 估值分析 其他长期负债 48.32 48.32 48.32 48.32 PE 54.22 37.45 27.05 20.90 非流动负债合计 109.11 109.11 109.11 109.11 PB 11.61 9.01 7.14 5.63 负债合计 2649.06 3226.95 3888.59 4765.17 股本 321.54 321.54 321.54 321.54 少数股东权益 122.62 171.92 240.16 328.48 股东权益合计 4110.35 5091.24 6442.85 8192.16 负债和股东权益合计 6759.42 8318.19 10331.44 12957.34 资料来源：公司公告，华西证券研究所 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 [Table_AuthorInfo] 分析师与研究助理简介 郁晾：建筑和建材行业研究员。曾供职于华泰证券、太平洋证券等机构。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的6个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准 以报告发布日后的6个