3Q21业绩：业务增长符合预期，实验室服务表现亮眼

浦银国际研究 公司研究 | 医疗行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 康龙化成（3759.HK/300759.CH）3Q21业绩：业务增长符合预期，实验室服务表现亮眼 公司3Q21业绩表现符合市场预期，营业收入同比增长44.8%至20.2亿人民币，归母净利润/扣非归母净利润/经调整non-IFRS归母净利润同比增长53.3%/42.6%/20.2%至4.8亿/3.5亿/4.0亿人民币。公司四大核心业务板块均维持高增长，实验室服务板块表现亮眼。维持康龙化成港股和A股买入评级，以及港股目标价202.6港元，A股目标价208.5元人民币。  3Q21业绩：业绩表现符合市场预期，营业收入同比增长44.8%至20.2亿人民币，海内外订单需求均持续旺盛。毛利率降1.1pcts至36.5%，部分由于人民币升值，导致海外业务收入对毛利率有所压制，若剔除人民币对美元升值因素，1-3Q21毛利率同比提升3.4pcts。3Q21归母净利润、扣非后归母净利润、调整后non-IFRS归母净利润分别同比增长53.3%/42.6%/20.2%至4.8亿/3.5亿/4.0亿人民币。  核心板块均实现收入快速增长，实验室服务表现亮眼。1）实验室服务3Q21收入同比增长42.9%至12.7亿元，海外订单需求旺盛，剔除Absorption并表影响，3Q21收入同比增长36%，优于公司之此前指引。公司预计明年维持20-30%增速。毛利率微降0.3pcts至46.3%，部分受到人民币对美元升值影响。2）CMC（小分子CDMO）服务收入同比增长42.5%至4.6亿元，由于绝大部分CMC由实验室服务导流，实验室服务持续高增长有望逐步传递至CMC板块，预计CMC中短期增速将高于实验室服务板块。CMC毛利率同比降低3.2pcts至32.7%，主要由于汇率及期内CMC成本增加，预期全年CMC毛利率仍将保持正增长趋势。此外，绍兴工厂预计较此前投产计划（4Q21初）晚1.5个月，后续订单快速增长带来的规模效应可抵消固定资产折旧增加对毛利率造成的下滑压力。3）临床研究服务收入同比增长41.2%至2.4亿元，公司继续投入中国区业务，3Q21中国业务收入占比约57%，SMO团队总人数已超2000人。毛利率降2.7pcts至10%，主要受公司超前配置人力应对未来需求造成的短期影响。4）大分子和细胞与基因治疗需求旺盛，2Q21公司收购Allergan（ABL），目前仍在导入客户期，ABL暂无产生收入，每个季度运营成本约5000万人民币，Allergan目前已开始接收订单，预计明年起订单将部分转化为收入，2023年有望扭亏为盈。  维持买入评级，及港股202.6港币，A股208.5人民币目标价。我们给予康龙化成港股目标估值倍数68.0x 2022E PE，较公司港股上市以来12个月滚动远期PE高1个标准差，维持港股目标价202.6港币；给予康龙化成A股目标2022E PE 84.0x，维持A股目标价208.5元人民币。A股目标价较港股目标价有24%溢价，与公司港股上市以来公司A/H股溢价水平相近，我们认为该溢价水平合理。  投资风险：项目订单数量增长慢于预期；投资收益波动。 图表 1：盈利预测和财务指标 人民币百万元 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 3,757 5,134 7,330 10,023 13,189 收入同比增速（%） 29.2% 36.6% 42.8% 36.7% 31.6% 归母净利润 547 1,172 1,406 1,972 2,713 净利润同比增速（%） 57.6% 114.3% 19.9% 40.3% 37.6% 扣非归母净利润 505 801 NA NA NA PE（X） 160.5 89.7 75.1 53.6 38.9 ROE（%） 10.9% 14.1% 14.7% 17.5% 19.9% E=浦银国际预测 资料来源：公司报告、浦银国际 浦银国际 公司研究 康龙化成（3759.HK/30075.CH）3Q21业绩 胡泽宇 CFA 助理分析师 ryan_hu@spdbi.com (852) 2808 6446 2021年10月28日 康龙化成（3759.HK） 目标价（港元） 202.6 潜在升幅/降幅 27% 目前股价（港元） 159.6 52周内股价区间（港元） 92.5-212.0 总市值（百万港元） 163,983 近3月日均成交额（百万港元） 206 注：截至2021年10月27日收盘价 市场预期区间 SPDBI目标价  目前价  市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 康龙化成（300759.CH） 目标价（人民币） 208.5 潜在升幅/降幅 18% 目前股价（人民币） 177.4 52周股价区间（人民币） 91.7-244.6 总市值（百万人民币） 134,753 近3月日均成交额（百万人民币） 887 注：截至2021年10月27日收盘价 市场预期区间 SPDBI目标价  目前价  市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 扫码关注浦银国际研究 HK$156.0HK$161.0HK$202.6HK$240.0 159 .6169 .6179 .6189 .6199 .6209 .6219 .6229 .6239 .6RMB137.9RMB177.4RMB208.5RMB241.0137 .9157 .9177 .9197 .9217 .9237 .9 2021-10-28 2 财务报表分析与预测 - 康龙化成(3759.HK)利润表现金流量表（百万人民币）201920202021E2022E2023E（百万人民币）201920202021E2022E2023E营业收入3,7575,1347,33010,02313,189除税前利润6331,3191,6062,2633,130营业成本-2,425-3,217-4,596-6,241-8,138物业、厂房及设备折旧307349450597703毛利润1,3321,9162,7353,7825,051使用权资产折旧62788810387存货增加/（减少）-27-120-70-58-94销售费用-73-93-139-190-251贸易及其他应收款增加-253-104-658-402-857管理费用-526-685-865-1,153-1,477贸易及其他应付款项增加1027884117131研发费用-63-105-147-190-237其他207-151-20-106-215营业利润6691,0331,5842,2483,086经营现金流9391,6491,4802,5152,883财务费用-82-24-45-76-76购买物业、厂房及设备-205-1,308-1,700-1,500-1,300其他收入和收益70493279381501收购-694-1,083000其他费用-12-144-198-271-356其他-146-399-75600资产减值损失-5-15011投资现金流-1,045-2,790-2,456-1,500-1,300分占联营公司亏损-7-25-14-19-26税前净利润6331,3191,6062,2633,130计息负债变动-563-4753022所得税-102-172-241-340-469股权募资5,0936000其他-284-2393,61800税后利润5311,1471,3651,9242,660融资现金流4,246-2804,14822少数股东损益-17-25-41-48-53归母净利润5471,1721,4061,9722,713现金净流量4,139-1,4213,1721,0171,585资产负债表主要财务比率（百万人民币）201920202021E2022E2023E201920202021E2022E2023E货币资金4,4422,9356,1077,1248,710每股指标（人民币元）应收款项8571,0771,7352,1372,994每股收益0.81.51.82.53.4存货97129199256350每股净资产11.811.212.915.418.8其它流动资产5481,4001,5601,7201,904每股营收5.76.59.212.616.6流动资产合计5,9445,5409,60011,23713,958每股经营现金流1.42.11.93.23.6固定资产2,9733,8415,0915,9946,591估值（倍）使用权资产187202021P/E160.589.775.153.638.9商誉2031,1661,8051,8051,805P/B11.311.910.38.67.1其他非流动资产7961,3541,7311,6301,540P/S23.420.514.410.58.0非流动资产合计3,9916,3688,6479,4499,957资产总计9,93511,90918,24720,68623,915盈利能力比率（%）毛利率35.4%37.3%37.3%37.7%38.3%短期借款301386416417419归母净利率14.6%22.8%19.2%19.7%20.6%应付账款118191276393524净资产收益率10.9%14.1%14.7%17.5%19.9%其他应付账款4878191,0111,3421,709总资产收益率7.2%10.5%9.1%9.9%11.9%其它流动负债3645859651,0131,064流动负债合计1,2701,9822,6683,1653,715盈利增长（%）营业收入增长率29.2%36.6%42.8%36.7%31.6%长期借款544395895896896营业利润增长率51.7%54.4%53.3%41.9%37.2%其它长期负债2845984,2684,2854,303归母净利润增长率57.6%114.3%19.9%40.3%37.6%非流动负债合计8279935,1635,1815,200负债总计2,0972,9757,8318,3468,915偿债能力指标计息负债/权益10.9%8.8%12.8%10.7%8.8%股本722749749749749流动比率468.2%279.6%359.8%355.0%375.7%储备7,0458,1219,52711,49914,213现金比率349.9%148.1%228.9%225.1%234.4%母公司擁有人應佔權益7,7678,87010,27612,24814,961经营效率指标少数股东权益71631409239应收帐款周转天数71.068.770.070.571.0负债和所有者权益合计9,93511,90918,24720,68623,915应付帐款周转天数17.017.618.619.620.6存货周转天数12.612.813.013.313.6E=浦银国际预测资料来源：Bloomberg、浦银国际预测 2021-10-28 3 图表 2：康龙化成3Q2021主要财务数据 人民币百万 3Q2021 3Q2020 同比变动 1-3Q2021 1-3Q2020 同比变动 营业收入 2,016.0 1,392.8 44.7% 5,301.5 3,586.0 47.8% 核心业务板块