1001201401601802002202401031051071091111131151172020/112021/032021/07中信期货期货指数走势10年国债沪深300商品 2021-10-18 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 宏观研究团队 研究员： 张革 从业资格号：F3004355 投资咨询号：Z0010982 刘道钰 021-80401723 liudaoyu@citicsf.com 从业资格号: F3061482 投资咨询号：Z0016422 中信期货研究|宏观点评报告 供需最弱阶段或已过去，四季度GDP有望回升 ——9月经济数据点评 摘要： 数据：1-9月固定资产投资同比增长7.3%，预期7.9%，两年平均增长3.8%，前值4.0%。9月社会消费品零售同比增长4.4%，预期3.4%，两年平均增长3.8%，前值1.5%；工业增加值同比增长3.1%，预期3.8%，两年平均增长5.0%，前值5.4%。 点评： 1、房地产走弱导致9月固定资产投资增速回落。四季度房地产信贷会有所改善，预计固定资产投资增速大体稳定。9月固定资产投资两年平均增速回落1.6个百分点至2.7%。其中，9月房地产投资的两年平均值增速下滑1.9个百分点至4.0%。受市场降温和房贷收紧影响，商品房销售面积两年平均增速下滑1.5个百分点至-3.5%。房屋新开工和购置土地面积表现仍偏弱，分别两年平均增长-7.9%、-3.5%。由于房地产融资偏紧，1-9月竣工增速回落1.6个百分点至4.4%。总的来看，9月份房地产全面走弱。往前看，央行已经指导主要银行保持房地产信贷平稳有序投放，预计四季度房地产信贷会有所改善，商品房销售面积增速可能稳定下来。不过，开发商可能继续保持谨慎心态，房地产投资增速可能继续下滑。9月基建投资两年平均增长0.0%，仍处于偏低水平。不过，我们预计未来几个月基建投资增速有望回升到4.5%，全年增速回升至2.0%。9月份制造业投资两年平均增长6.4%，增速回升0.3个百分点，未来仍有望小幅改善。综合来看，未来几个月固定资产投资大体稳定。 2、疫情缓解推升9月消费，未来仍有望小幅改善。由于国内疫情缓解，9月消费两年平均增速回升2.3个百分点至3.8%。其中，限额以上餐饮收入增速大幅回升7.5个百分点至3.7%。随着疫苗接种的进一步推进和针对变异病毒的防疫经验的累积，疫情总体会有所改善。预计未来几个月消费小幅改善，但仍会受到疫情抑制。 3、供需双降导致9月工业增速下滑0.4个百分点，四季度有望小幅回升至5.3%。由于供给受限和需求下滑，9月工业增加值两年平均增速下滑0.4个百分点至5.0%。四季度消费有望小幅改善，投资和出口大体稳定，预计工业增速小幅回升至5.3%。 4、预计四季度GDP两年平均增速回升至5.3%。三季度GDP同比增长4.9%，低于预期值5.5%，两年平均增长4.9%，低于二季度5.5%的增速和疫情前6%的增速。随着疫情的缓解，四季度消费和服务业有望小幅改善，预计GDP两年平均增速回升至5.3%。 风险提示：变异病毒导致疫情大范围扩散、房地产大幅走弱 9月固定资产投资增速有所回落，主要因为房地产投资增速回落1.9个百分点。四季度房地产信贷会有所改善，预计固定资产投资增速大体稳定。疫情缓解推升9月消费增速2.3个百分点，未来消费仍有望小幅改善。供需双降导致9月工业增加值两年平均增速下滑0.4个百分点，随着消费改善，四季度工业增速有望小幅回升。考虑到疫情缓解推动四季度消费和服务业小幅改善，预计GDP两年平均增速回升至5.3%。 报告要点 中信期货宏观点评报告 2 / 10 一、房地产投资继续回落，基建和制造业有望改善 1-9月固定资产投资同比增长7.3%，低于预期值7.9%；两年平均增长3.8%，低于前值4.0%，投资增速有所回落。9月固定资产投资当月值两年平均增长2.7%，较前值回落1.6个百分点。分项来看，房地产、基建、制造业投资当月值分别两年平均增长4.0%、0.0%、6.4%，分别较前值变化-1.9、0.0、0.3个百分点。房地产投资增速继续回落，制造业投资增速有所回升，并且在三大类投资中增速最高。 图表1： 固定资产投资及其分项累计值的两年平均增速 图表2： 固定资产投资及其主要分项当月值的两年平均增速 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 图表3： 固定资产投资累计及当月同比 图表4： 固定资产投资及其主要分项的当月增速 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 房地产方面，9月份房地产销售、新开工、土地购置仍然偏弱，资金紧张导致房地产竣工增速显著下滑，房地产投资增速下滑1.9个百分点。预计未来几个月房地产投资增速仍趋于回落。9月份商品房销售面积两年平均增速下滑1.5个百分点至-3.5%，连续4个月下滑。房屋新开工和购置土地面积分别两年平均增长-7.9%、-3.5%，两者均明显偏弱。在楼市政策偏紧的基调下，开发商继续保持谨慎拿地和开工的心态。9月房地产投资两年平均增长4.0%，较8月回落1.9个百-15-12-9-6-30369122019/022019/082020/022020/082021/022021/08固定资产投资及其分项累计值的两年平均增速固定资产投资房地产基建制造业-15-10-50510152019/022019/072019/122020/052020/102021/032021/08固定资产投资及其分项当月值的两年平均增速固定资产投资房地产基建制造业-30-20-100102030402018/122019/062019/122020/062020/122021/06固定资产投资完成额:累计同比固定资产投资:当月同比-40-30-20-100102030402018/122019/052019/102020/032020/082021/012021/06固定资产投资:当月同比增速房地产基建制造业 中信期货宏观点评报告 3 / 10 分点。1-9月房屋施工面积累计值的两年平均增速回落0.3个百分点至5.5%，竣工增速回落1.6个百分点至4.4%。竣工增速回落幅度较大，这可能与近期房地产融资偏紧有关。近几个月楼市降温较为显著，这固然与调控政策的生效有关，但也与近期房地产市场风险偏好降低以及银行过度收紧房地产信贷有关。9月底央行召开房地产金融工作座谈会，指导主要银行保持房地产信贷平稳有序投放，维护房地产市场平稳健康发展。据新闻报道，近期一些城市的房贷利率有所下调，偏紧的房贷政策可能已经开始修正。我们预计四季度房地产信贷会有所改善，但幅度不会很大，毕竟政策的目的是保持房地产平稳，而并非推动房地产快速增长。在这样的政策背景下，未来几个月商品房销售面积增速可能稳定下来。不过，开发商可能继续保持谨慎心态，房屋新开工和购置土地面积继续偏弱。这可能推动房地产投资增速继续下滑。 图表5： 房地产相关指标当月值的两年平均增速 图表6： 房地产相关指标累计值的两年平均增速 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 图表7： 房地产相关指标的当月同比增速 图表8： 房地产相关指标的累计同比增速 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 -35-30-25-20-15-10-5051015202019/022019/072019/122020/052020/102021/032021/08房地产相关指标当月值的两年平均增速房地产投资销售面积新开工购置土地面积-35-30-25-20-15-10-5051015202019/022019/072019/122020/052020/102021/032021/08房地产相关指标累计值的两年平均增速房地产投资销售面积新开工购置土地面积-60-40-200204060801001202018/122019/052019/102020/032020/082021/012021/06房地产开发投资当月同比商品房销售面积:当月同比房屋新开工面积:当月同比本年购置土地面积:当月同比-60-40-200204060801001202018/122019/052019/102020/032020/082021/012021/06房地产投资:累计同比商品房销售面积:累计同比房屋新开工面积:累计同比本年购置土地面积:累计同比 中信期货宏观点评报告 4 / 10 图表9： 商品施工及竣工面积两年平均增速 图表10： 商品施工及竣工面积累计同比增速 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 图表11： 房贷利率 图表12： 百城住宅价格指数 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 9月基建投资两年平均增长0.0%，与前值持平，仍处于偏低水平。不过，我们预计四季度基建投资增速有望回升到4.5%左右，全年增速在2%左右。今年1-9月份基建两年平均增长2.0%，低于过去两年3.4%左右的增速。这主要因为近3个月基建增速偏低，今年上半年基建仍维持了3.5%的增速。考虑到8月份以来专项债发行加速，政府开始强调稳增长，未来四季度基建投资增速有望回升到4.5%左右，全年增速回升到2%左右。 -20-15-10-505102018/022018/102019/062020/022020/102021/06房屋施工面积:两年平均增速房屋竣工面积:两年平均增速-30-20-10010203040502018/022018/102019/062020/022020/102021/06房屋施工面积:累计同比房屋竣工面积:累计同比4.04.55.05.56.06.57.07.58.02008/122010/122012/122014/122016/122018/122020/12个人住房贷款加权平均利率-1.2-0.60.00.61.21.82.43.0-8-40481216202011/012012/112014/092016/072018/052020/03百城住宅价格指数:同比百城住宅价格指数:环比（右轴） 中信期货宏观点评报告 5 / 10 图表13： 基建投资增速 图表14： 新增专项债发行额 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 9月份制造业投资两年平均增长6.4%，增速回升0.3个百分点。未来几个月制造业投资有望小幅改善。今年1-8月份工业企业利润总额两年平均增长19.5%，增速处于较高水平。尽管9月非金融企业中长贷表现不温不火，但政策仍然鼓励制造业高质量发展。较好的盈利和政策的支持有望推动制造业投资增速继续小幅改善。 综合来看，虽然未来几个月房地产投资会有所回落，但基建投资和制造业投资有望小幅改善，预计固定资产投资增速大体保持稳定。 图表15： 制造业投资增速 图表16： 工业企业利润增速 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 -15-10-505102018/122019/062019/122